La recuperació econòmica global: el joc del fred i calent
Al llarg dels dos últims anys, la pandèmia ens ha anat ensenyant que, malgrat que sembli que tots els països són davant un mateix fenomen, el seu impacte no és igual per a tots. A punt d’entrar en l’època nadalenca i en els mesos de fred a l’hemisferi nord, Europa s’enfronta a una nova onada de contagis i comprova l’impacte de les vacunes: el repunt de contagis i de la mortalitat és molt més fort als països i a les regions amb percentatges de vacunació més baixos. Així mateix, les noves variants del coronavirus tampoc donen senyals de treva en altres regions del món. Estructures econòmiques diferents, avanços desiguals en els programes de vacunació i polítiques sanitàries diferenciades ens fan preveure que el seu impacte se sentirà al llarg dels propers mesos. Així, doncs, el virus continuarà sent el principal risc per a les perspectives econòmiques, pel que significa en termes de canvi d’hàbits de consum, d’oci i de treball o per l’impacte que pugui continuar exercint sobre les cadenes globals d’aprovisionament. A això cal afegir la crisi energètica, que, juntament amb la logística, afegeix pressió a una inflació ja tensionada. Si un any enrere encertàvem la previsió que la vacunació impulsaria l’activitat econòmica, el seu indubtable efecte positiu tampoc ha pogut portar un miracle econòmic, sobretot tenint en compte que s’ha desplegat de forma desigual. Així, entre hemisferi nord i sud, entre economies avançades i emergents, entre poblacions més i menys vacunades, el panorama que trobem a les portes de celebrar aquestes dates tan assenyalades presenta tants colors com les llums nadalenques.
ECONOMIES AVANÇADES
Després d’una desacceleració clara en el 3T (d’un creixement intertrimestral de l’1,6% en el 2T, l’economia nord-americana va passar a créixer un modest 0,5% en el 3T), alguns indicadors per al 4T van sorprendre en positiu. En aquest sentit, van destacar, en particular, les dades de sentiment empresarial i del mercat laboral. En aquest últim àmbit, a l’octubre, es van generar 531.000 llocs de treball, mentre que la taxa d’atur va mantenir el descens, fins al 4,6%. Per la seva banda, l’índex de sentiment empresarial compost (PMI) es va mantenir en zona expansiva al novembre i va marcar una modesta reculada en relació amb l’octubre (56,5 vs. 57,6). Malgrat confirmar els vents favorables de l’economia nord-americana, l’enquesta mostra augments significatius en els costos de producció, que, tard o d’hora, s’aniran traslladant a preus més elevats per al consumidor, i confirma la tensió pel costat de l’oferta, a causa de l’escassetat de subministraments i de disponibilitat de mà d’obra. Les dinàmiques salarials (els salaris van avançar el 4,9% interanual a l’octubre) remarquen les preocupacions sobre el sobreescalfament de l’economia. En aquest context, el Congrés va aprovar, finalment, el vessant d’infraestructures del Pla Biden, per valor d’1,2 bilions de dòlars. Així mateix, la Cambra de Representants va aprovar el paquet de despesa social i climàtica d’1,75 bilions. Aquesta proposta, però, ha de passar pel Senat i és probable que torni a la Cambra, de manera que el camí fins a l’aprovació final encara és llarg.
La inflació nord-americana va tornar a sorprendre en positiu, amb una pujada de 0,8 p. p. a l’octubre, fins al 6,2%, mentre que la subjacent es va situar en el 4,6%. Destaca, en particular, l’augment generalitzat de preus de gairebé tots els components, símptoma més evident de l’escassetat d’oferta, provocada per les dificultats en les cadenes de subministrament i per la «Gran Renúncia», quan la rigidesa de l’oferta de treball després de la pandèmia està incrementant les pressions sobre els preus. Les dades més recents suggereixen que aquestes pressions s’estendran al primer semestre del 2022, la qual cosa ens empeny a augmentar de forma substancial les previsions d’inflació per als EUA (del 3,6% al 4,6% la general i del 3,2% al 4,3% la subjacent el 2022). En aquest entorn, la Reserva Federal hauria de començar a apujar tipus al llarg del 2022 (dues vegades, segons les nostres previsions més recents). Per la seva banda, a Europa, les perspectives inflacionistes ens ofereixen una imatge una mica diferent, tot i que comparteix alguns factors comuns amb els EUA, com els elevats preus de l’energia i els colls d’ampolla globals. En concret, la inflació general de la zona de l’euro es va situar en el 4,9 al novembre, i la subjacent va arribar al 2,6%. A la zona de l’euro, no només no s’estan produint encara les pressions pel costat del mercat de treball, sinó que, a més a més, una part de la inflació s’esvairà de forma mecànica a partir del gener del 2022, quan es desfaci l’efecte de base de la retallada temporal de l’IVA a Alemanya en el segon semestre del 2020. En aquest sentit, haurem d’esperar fins al 2023 per observar pujades de tipus per part del BCE (per a més detalls, vegeu la conjuntura de Mercats financers).
Mentre que l’augment de contagis en diversos països europeus preocupa, milions de ciutadans tornen a confinaments generalitzats. No obstant això, els indicadors de confiança europeus donen senyals de millora: els PMI del novembre van sorprendre en positiu a Alemanya (52,8 vs. 52,0), a França (56,6 vs. 54,7) i al conjunt de la zona de l’euro (55,8 vs. 54,2). Així i tot, aquests indicadors no recullen encara l’impacte de l’enduriment de les restriccions sanitàries. El que sí que recullen són les pressions alcistes dels preus, ja que les expectatives per als costos de producció marquen màxims històrics, en part, davant la crisi en les cadenes globals de subministrament. En aquest sentit, els colls d’ampolla en aquestes cadenes afecten en particular el «motor alemany», atesa la seva elevada exposició al sector industrial, en particular a la indústria automotriu, molt integrada en les cadenes globals de valor. Així mateix, l’índex Ifo de confiança empresarial alemany va encadenar una nova caiguda (la cinquena consecutiva, fins als 96,5 punts), la qual cosa indica importants riscos a la baixa per al creixement de l’economia alemanya en els propers trimestres. De fet, per al conjunt de la zona de l’euro, els riscos sobre les nostres previsions de creixement també són a la baixa (el 5,1% el 2021 i el 4,7% el 2022), pels nous rebrots i per la persistència dels problemes globals d’oferta.
L’activitat de l’economia japonesa viu un 2021 en roda dentada, moguda en funció dels avanços de la pandèmia i dels obstacles en les cadenes globals de subministrament. El PIB japonès va recular el 0,8% intertrimestral en el 3T (el +1,4% interanual), després d’un modest avanç del 0,4% intertrimestral en el 2T (i una caiguda de l’1,1% en el 1T). No obstant això, la reobertura recent de nombroses activitats econòmiques hauria de dur de nou l’activitat nipona al terreny expansiu en el 4T.
ECONOMIES EMERGENTS
L’economia xinesa continua donant senyals mixtos entre l’esclat de la crisi al sector immobiliari i la recuperació de la producció industrial i de les vendes al detall, i després de la disminució de les pressions causades pel costat de l’oferta per la crisi energètica i per les restriccions sanitàries imposades. No obstant això, el sector immobiliari continua pesant sobre l’evolució de l’activitat xinesa, la qual cosa continua afectant la inversió, els actius fixos de la qual han caigut a l’octubre (el –2,5% interanual, en relació amb el –1,7% del setembre). En un entorn regulador particularment desfavorable per a les empreses amb ràtios d’endeutament elevades, la crisi al sector continuarà sent un risc important per a l’economia, tenint en compte el seu significatiu efecte arrossegament. No obstant això, les autoritats xineses ja estan adoptant mesures per contenir els efectes d’aquesta crisi, com ho demostren el relaxament d’algunes regulacions als mercats immobiliari i hipotecari i l’augment de l’emissió de deute per part dels governs locals. Malgrat alguna turbulència a curt termini, s’espera que el creixement de la Xina es mantingui al voltant del 5% el 2022.
Malgrat que gairebé totes les economies emergents recuperaran previsiblement els nivells de PIB prepandèmia al llarg del 2022, el repunt de la inflació continua llastant les seves perspectives econòmiques, ja que afecta els fluxos financers cap a aquestes economies i implica un enduriment de les polítiques monetàries. Malgrat la disparitat significativa entre països, la resposta fiscal i les caigudes del PIB associades a la pandèmia van comportar un augment de gairebé 10 p. p. en el deute públic de les economies emergents (del 54,7% del PIB el 2019 al 64,3% el 2021, segons l’FMI). Així mateix, enguany, les discrepàncies en les polítiques monetàries també han estat clares. Per exemple, si, d’una banda, el Brasil es «va avançar» a la corba de tipus el 2021, amb augments significatius de tipus d’interès per part del banc central, els desequilibris fiscals preocupen a mitjà termini, de l’altra, a Turquia, malgrat el baix nivell de deute, les retallades recents de tipus d’interès han intensificat la forta depreciació de la lira turca i, si hi ha un repunt més gran de la inflació, podrien forçar una inversió de la tendència de la política monetària al llarg del 2022. En aquest entorn, el tapering dels bancs centrals de les economies avançades, la inestabilitat política i l’alentiment de l’economia xinesa continuaran també pesant sobre les perspectives econòmiques.
