Dades més optimistes, tot i que envoltades d'incertesa

El PIB de la zona de l'euro va créixer el 0,3% intertrimestral en el 4T 2014 (el 0,2% en el 3T), una dècima per damunt del que s'esperava. Això situa el creixement total de l'any en el 0,9% (el –0,4% el 2013). El fort avanç de l'economia alemanya en el 4T, del 0,7% intertrimestral (el 0,1% en el 3T), va superar les expectatives i va ser un factor clau per a la recuperació de la zona de l'euro. El creixement del PIB a Espanya, del 0,7% intertrimestral, i a Portugal i als Països Baixos, del 0,5%, també va contribuir a accelerar el ritme de recuperació de la zona de l'euro. En canvi, França va continuar mostrant signes de feblesa, amb un creixement del 0,1%, conseqüència, sobretot, del mal comportament de la inversió, i Itàlia no va aconseguir abandonar per complet la recessió (el 0,0%). Per tant, es manté la disparitat entre països, amb Espanya i Alemanya al grup capdavanter i França i Itàlia al grup de cua.

La Comissió Europea (CE) ha millorat les perspectives de creixement del PIB de la zona de l'euro fins a l'1,3% el 2015 i l'1,9% el 2016, dues dècimes per damunt de les previsions de tardor. Per primera vegada des del 2007, s'espera un avanç positiu el 2015 per a tots els països de la zona de l'euro, malgrat que a diferents velocitats. Una part de l'augment del creixement el 2015 té el suport de factors temporals, com la caiguda del preu del petroli, la depreciació de l'euro i la posada en marxa, per part del Banc Central Europeu (BCE), del programa de compra d'actius a gran escala. Destaca la millora de les previsions per a Espanya (+0,6 p. p.) i per a Alemanya (+0,4 p. p.). No obstant això, perquè aquesta millora tingui continuïtat en els pròxims mesos, és important eliminar factors d'incertesa a la zona de l'euro, com la crisi grega.

La CE permet que França ajorni la correcció del dèficit, a canvi d'incrementar la reducció del dèficit estructural. El país tindrà fins al 2017 per reduir el dèficit fiscal per sota del 3,0% del PIB. Paral·lelament, però, la CE sol·licita que França redueixi la part de dèficit corresponent a factors estructurals, que es troba en nivells elevats en relació amb altres països de la zona de l'euro. En concret, la CE demana a França que faci un esforç de reducció del dèficit estructural del 0,5% del PIB el 2015, dues dècimes més del que li demanava fins ara. A més a més, anuncia una revisió al maig per supervisar la reducció del dèficit i la implementació de reformes d'aquest país. En el cas d'Itàlia, la CE alerta sobre l'elevat nivell de deute (el 133% previst el 2015) i l'incompliment de l'objectiu de dèficit per a enguany (el 2,6%, en lloc del 2,2% previst), malgrat que decideix no imposar sancions, ja que reconeix el difícil context macroeconòmic i l'esforç reformador del Govern italià.

Acord entre Grècia i l'Eurogrup per ampliar el programa de rescat fins al juny. Les institucions han aprovat la llista inicial de mesures presentades pel Govern grec, que inclouen, entre d'altres: una reforma de l'IVA i de l'IRPF; la lluita contra la corrupció i l'evasió fiscal; la flexibilització del mercat laboral (malgrat que es revisarà a l'alça el salari mínim), i la continuïtat de les privatitzacions ja programades (tot i que es revisaran les no iniciades). Per bé que la primera impressió és favorable, la falta de concreció en les mesures fa que el BCE i el Fons Monetari Internacional es mantinguin cauts. En tot cas, els 7.200 milions d'euros pendents del rescat no es desemborsaran fins que Grècia no demostri que està implementant les reformes proposades. Així, doncs, la incertesa encara estarà present durant uns mesos. A curt termini, el Parlament grec encara ha d'aprovar aquestes mesures, i el primer ministre necessitarà el suport del seu partit i dels seus aliats de coalició, situació que podria ser complicada, a causa de les discrepàncies que mantenen entre si. A més a més, és previsible que hi hagi repunts de les tensions financeres, derivades de les dificultats que pugui tenir el Tresor grec per afrontar els propers venciments de deute i de la delicada situació en què es troba el sistema bancari grec.

El ritme de la recuperació de la zona de l'euro s'intensifica en el 1T 2015. L'índex PMI compost de la zona de l'euro va assolir els 53,5 punts al febrer, nivell màxim dels set últims mesos. La millora es va produir, sobretot, gràcies al fort augment registrat al sector de serveis. Per països, França va sorprendre favorablement, ja que el seu índex PMI compost va pujar fins als 52,2 punts, el valor més alt des de l'agost del 2011. A més a més, la tònica alcista de l'índex PMI alemany corrobora que aquesta economia continua sent el motor de la recuperació. El dinamisme alemany s'observa, també, en l'evolució dels indicadors IFO (índex d'activitat empresarial) i ZEW (índex sobre les expectatives dels inversors i dels analistes), que al febrer van millorar per quart mes consecutiu. La composició del PIB alemany del 4T també va ser favorable: la contribució de les demandes interna i externa al creixement intertrimestral va ser de 0,7 i de 0,2 p. p., respectivament, mentre que la variació d'existències va restar 0,2 p. p.

Millora generalitzada dels indicadors de demanda. Ateses les xifres de les vendes al detall, el ritme de creixement de les quals es va accelerar fins al 2,8% interanual, el consum privat millora. Una altra mostra d'això és el fort increment de la confiança del consumidor al febrer, que es va situar en nivells no observats des de l'estiu del 2007. La recuperació del mercat laboral, tot i que gradual, ajuda, sens dubte, a dinamitzar la demanda interna. Les expectatives d'ocupació, tant al sector manufacturer com al de serveis, han continuat avançant en els dos primers mesos de l'any. Per països, destaca el fort increment de les perspectives de creació d'ocupació a Alemanya, una mostra més de la fortalesa del país, i també a Espanya, on el mercat laboral es va recuperant, a poc a poc, de la seva mala situació. En canvi, França va presentar avanços més continguts, coherents amb la recuperació moderada de l'activitat.

La inflació es manté en terreny negatiu, però inicia una fase de recuperació. S'espera que la taxa d'inflació hagi augmentat al febrer, ja que, després de la forta caiguda dels mesos anteriors, el preu del petroli va créixer llavors el 18,3% intermensual. De fet, a Alemanya, a Itàlia i a Espanya, països per als quals ja es coneix la dada del febrer, s'observa un clar repunt de la inflació. Sembla que l'augment de les expectatives d'inflació en el segon mes de l'any, després de l'anunci del programa d'expansió quantitativa per part del BCE, corrobora, també, el canvi de tendència. D'aquesta manera, preveiem que la inflació es recuperarà de forma gradual a mesura que els preus del petroli tornin a cotes més elevades i el creixement de la demanda interna s'intensifiqui. Així, la zona de l'euro tancarà el 2015 amb una inflació mitjana del 0,4%. El 2016, pujarà, de mitjana, fins a l'1,6%, un cop desaparegui l'efecte nivell del component energètic.

L'abaratiment del petroli i la depreciació de l'euro donaran suport al superàvit corrent el 2015. La balança per compte corrent de la zona de l'euro va mantenir la bona tònica de l'últim any i va registrar un superàvit del 2,4% del PIB al de­­sembre (acumulat de 12 mesos). A aquesta situació ha contribuït, en gran part, el superàvit del compte de béns del desembre, gràcies al fort augment de les exportacions, del 8% interanual, que va superar, amb escreix, l'increment de les importacions, de l'1% interanual. De cara als pròxims mesos, el superàvit per compte corrent es veurà reforçat per dos factors. D'una banda, el preu del petroli es mantindrà en nivells baixos, la qual cosa permetrà contenir la factura energètica de les importacions. De l'altra, les exportacions seran afavorides per la depreciació de l'euro. En efecte, una de les conseqüències del programa del BCE de compra de deute públic i privat a gran escala ha estat que, des del seu anunci, l'euro s'hagi depreciat el 3,6%, fins als 1,12 euros/dòlars, al final de febrer. Preveiem que el tipus de canvi es mantindrà en aquests nivells uns mesos i es tornarà a depreciar al final de l'any quan la Fed iniciï la pujada dels tipus d'interès.

Les bones dades del Regne Unit reobren el debat sobre l'inici de la pujada de tipus per part del Banc d'Anglaterra. El creixement del PIB va arribar al 2,6% el 2014, amb el suport, sobretot, del bon comportament de la demanda interna. El ritme d'avanç de les vendes al detall al gener del 2015, del 5,5% interanual, i la baixa taxa d'atur, el 5,7% al novembre, fan pensar que aquest patró de creixement es manté en el 1T 2015, la qual cosa ha avivat el debat sobre quan tindrà lloc la primera pujada de tipus per part del Banc d'Anglaterra. Ara com ara, la inflació es manté en cotes baixes per la caiguda del preu del petroli, però els salaris van créixer en el 4T 2014 per damunt de la inflació per primera vegada des de mitjan 2008. En els pròxims mesos, esperem que la inflació es vagi normalitzant i que les pressions a l'alça sobre els salaris es vagin reforçant. Això, juntament amb el manteniment d'un bon ritme de creixement, hauria de permetre al Banc d'Anglaterra començar a normalitzar, de forma gradual, la política monetària a partir del 3T 2015.