Una coyuntura geopolítica

Las últimas semanas se han visto ineludiblemente marcadas por la geopolítica. En sus primeras seis semanas en la Casa Blanca, el presidente Trump ha logrado trastornar el orden mundial repetidas veces. Por lo que se pueden esperar cuatro años de una Administración estadounidense más unilateralista, más transaccional y confrontativa. En el frente geopolítico, el mantra «paz a través de la fuerza» parece estar siendo aplicado al pie de la letra. Días después de una controvertida propuesta para el conflicto israe­­­­lí-palestino, la Administración Trump ha dejado a sus aliados europeos luchando por mostrar un frente unido, tras el inicio uni­­­lateral de las negociaciones sobre el futuro de Ucrania con Rusia, sin la presencia del propio presidente Zelenski. Se ha seguido un histórico voto en las Naciones Unidas contra la condena a las acciones de Moscú y el respaldo a la integridad territorial de Ucrania, donde EE. UU. ha votado al lado de Rusia, Irán y Corea del Norte. El punto culminante de esta secuencia de eventos vertiginosa ha sido la visita a la Casa Blanca del presidente Zelenski, que ha acabado en un conflicto diplomático y el anuncio de la suspensión de la ayuda militar de EE. UU. Las reuniones de emergencia entre líderes europeos subrayan el delicado momento para el continente. Una parte de la respuesta europea vendrá en formato de un mayor gasto en defensa, aunque persistan dudas sobre su formato y financiación, así como la posición de la UE en el nuevo equilibrio geopolítico.

En el frente de la política comercial, se han aprobado aumentos de aranceles a las importaciones a EE. UU. desde China (+10 p. p. al inicio de febrero, +10 p. p. al inicio de marzo), de Canadá y México (25% con excepción de las importaciones de bienes energéticos desde Canadá, 10%), y de aluminio y acero a nivel global (hasta el 25%), mientras que los aranceles sobre la UE no han sido concretados, de momento. Eso sí, el presidente Trump ha señalado subidas de aranceles próximas y ha ordenado la preparación de medidas recíprocas, que incluirían diferenciales arancelarios así como potencialmente barreras no arancelarias. Entre anuncios oficiales y tuits nocturnos, es cierto que la incertidumbre sobre políticas comerciales nublará las perspectivas económicas a corto y a medio plazo, con un riesgo elevado de escalada proteccionista global.

En enero, el PMI compuesto de actividad global se situó en los 51,8 puntos, 8 décimas por debajo de su nivel de cierre en 2024, con caídas generalizadas del lado de los servicios, solo parcialmente compensadas por una ligera mejora de la actividad del sector manufacturero. En febrero, estas tendencias se mantuvieron en EE. UU. y la eurozona, ante la aceleración de los pedidos en algunas industrias, posiblemente como anticipación a una escalada arancelaria. Destacó en particular la desaceleración marcada de los PMI de servicios en EE. UU., de 56,8 puntos en diciembre a 49,7 en febrero, su nivel más bajo en dos años. El deterioro de la confianza empresarial se atribuye a la caída de la actividad y de nuevos pedidos, afectados por la incertidumbre, los recortes del gasto federal y unas perspectivas de inflación más elevadas. Este deterioro de los niveles de confianza se observa también en encuestas de confianza de los consumidores en EE. UU. Además, la caída del índice manufacturero ISM (de 50,9 a 50,3 puntos), con fuertes oscilaciones en los componentes de nuevos pedidos (a la baja) y de precios (al alza), señala que la recuperación de los últimos meses puede estar en riesgo de revertirse, con la eclosión de una guerra comercial.

Tras la victoria de la CDU/CSU de Friedrich Merz, se espera el inicio de las negociaciones para una Gran Coalición entre la CDU y el SPD, con importantes desafíos por delante. Entre estos, la reforma del «freno de deuda», sin la cual el aumento de la inversión en infraestructura y del gasto en defensa será limitado. Mientras, el índice de sentimiento económico Ifo se mantuvo sin cambios en febrero, cercano a los 85 puntos, muy por debajo del umbral de 100 que apunta a crecimientos cercanos al histórico. En la eurozona, el índice de sentimiento económico subió hasta los 96,3 puntos (vs. 95,3 anterior), gracias a las mejoras en Alemania y Francia. Por otro lado, la tasa de paro se mantuvo en el 6,2% en enero, a pesar de que algunos indicadores, como el componente de empleo de los PMI, apuntan a una tendencia de desaceleración del mercado laboral.

El PIB de Japón creció un 0,7% intertrimestral en el 4T 2024 (vs. 0,4% en el 3T), con el sector exterior como principal motor de crecimiento. En el conjunto del año, la economía nipona apenas creció un 0,1% (vs. 1,5% en 2023), pero los datos más recientes de PIB e inflación podrían reforzar la confianza del Banco de Japón para subir los tipos de interés en los próximos meses, particularmente si se ven acompañados por subidas salariales durante la negociación anual de primavera entre grandes empresas japonesas y sindicatos. En la India, la economía creció un 6,5% en 2024 (vs. 7,7% en 2023) y el desglose por componentes muestra que el consumo privado siguió siendo el principal apoyo de la economía en el 4T. Por otro lado, la aceleración del gasto público debería mantenerse a lo largo de este año, con una intensificación del soporte de la política fiscal y una política monetaria con mayor énfasis en el apoyo al crecimiento. En China, los PMI señalan una aceleración de la economía en febrero con respecto al mes anterior. Si bien el apoyo de la política fiscal y la recuperación del sector inmobiliario podrían respaldar la economía del gigante asiático, la escalada arancelaria sigue siendo un importante riesgo a la baja.

Ante un horizonte de elevada incertidumbre económica y geopolítica, revisamos las previsiones de crecimiento globales (para más detalles véase el Focus «Las políticas de Trump, el principal interrogante de los escenarios económicos globales»). En la eurozona, revisamos a la baja las previsiones tanto para 2025 (0,8 frente al 1,3% anterior) como para 2026 (1,4 frente al 1,8% anterior). En EE. UU. y en China las revisiones al alza vienen explicadas sobre todo por los datos de PIB más sólidos de lo esperado en la segunda mitad de 2024, y se ha incorporado el impacto negativo de unas subidas de aranceles relativamente contenidas. En conjunto, esperamos un entorno más inflacionista, principalmente en las economías avanzadas. En este contexto, hemos revisado al alza nuestras previsiones de inflación para EE. UU., hasta el 3,1% en 2025 (+ 1 p. p.) y el 2,7% en 2026 (+ 0,7 p. p.). En la eurozona, los últimos datos refuerzan las dinámicas de desinflación observadas a lo largo de los últimos meses, destacando en particular el descenso de la inflación de los servicios (hasta el 3,7%, su nivel más bajo en 10 meses).