EUA: expansió robusta i inici de les pujades de tipus?
La millora del mercat laboral nord-americà i el creixement significatiu de la seva economia han avivat el debat sobre la idoneïtat que la Reserva Federal (Fed) iniciï les pujades de tipus d'interès i sobre quin ha de ser el ritme adequat per dur-les a terme. La qüestió no és intranscendent, ja que, si el PIB dels EUA es troba prop de reprendre la tendència potencial, la possibilitat que la Fed ajorni massa el començament de les pujades podria generar pressions inflacionistes, bombolles en el preu de determinats actius i, en última instància, nivells excessius d'endeutament.
Mesurar si l'economia nord-americana s'aproxima al PIB potencial, o si és a la vora de tancar la bretxa de producció (output gap) després d'anys de gap negatiu, és un element crucial per avaluar el rumb que ha de prendre la Fed.1 No obstant això, sembla que el marge d'error en l'estimació d'aquesta variable teòrica ha augmentat de forma considerable en els últims anys, la qual cosa dificulta la tasca. A tall d'exemple, el tipus d'interès nominal derivat d'una regla de Taylor clàssica varia de manera substancial (2 p. p. de diferència) segons s'utilitzi l'estimació del PIB potencial nord-americà elaborada per l'FMI en l'informe de perspectives globals (WEO) de l'abril del 2014 o en el de l'abril del 2015. Així, segons l'estimació de l'abril del 2014, la política ultraacomodatícia actual està més que justificada, el contrari del que succeeix si s'utilitza la de l'abril del 2015.
Davant la pèrdua d'efectivitat dels mesuraments més clàssics per determinar la bretxa de producció, s'ha recorregut a mesuraments més directes, tot i que parcials, com els indicadors d'activitat del mercat laboral. La discussió sobre la conveniència d'iniciar la pujada de tipus hauria estat insòlita des de la perspectiva de tres anys enrere, tenint en compte que la taxa d'atur actual és del 5,3%, una xifra molt inferior a l'objectiu orientatiu del 6,5% que s'havia marcat la Fed per al començament de les pujades. Un objectiu que va ser desestimat, ja al març del 2014, perquè la taxa de llavors vorejava el registre del 6,5% i la inflació subjacent se situava significativament per sota del 2% marcat per la institució.
En l'actualitat, amb una taxa d'inflació encara baixa i amb un avanç salarial moderat, el posicionament que s'inclina per ajornar les pujades té molts adeptes. En concret, la taxa de creixement dels salaris se situa al voltant del 2% interanual, lluny del que Janet Yellen, presidenta de la Fed, considera la zona de «normalitat» (entre el 3% i el 4%). Així mateix, la millora del mercat laboral és menys intensa quan, en lloc de tenir en compte la taxa d'atur simple, considerem mesuraments més amplis de l'atur que tenen en compte els desanimats o els qui treballen a temps parcial de forma involuntària.
No obstant això, el fort repunt del nombre de vacants de treball en els últims trimestres i la dificultat creixent per cobrir-les indiquen que la taxa d'atur simple és un mesurament cada vegada més fiable per conèixer la vitalitat del mercat laboral. Així, el 5,3% de la taxa d'atur del juliol mostraria que no s'hauria d'ajornar la pujada de tipus. En la mateixa línia, els salaris, tot i que continguts en termes interanuals, comencen a mostrar signes d'acceleració: des del començament d'enguany, han augmentat el 2,7% en termes anualitzats.
En definitiva, malgrat que encara hi ha dubtes sobre la distància exacta que separa l'economia nord-americana del nivell de PIB potencial, nombrosos indicadors d'activitat suggereixen que falta poc per arribar-hi. La volatilitat financera global, la caiguda del preu de les primeres matèries i l'apreciació del dòlar són factors als quals la Fed podria ser sensible, però la solidesa de la recuperació justificaria el començament de la normalització dels tipus.
1. El PIB potencial és una variable teòrica que es defineix com el nivell de producció compatible amb una inflació subjacent estable al voltant del seu nivell objectiu. Per a més informació sobre aquest concepte, vegeu el Dossier de l'IM05/2013 («PIB potencial, un concepte clau, però difús»).
