La recuperació continua a bon ritme, però els riscos persisteixen

El Fons Monetari Internacional (FMI) constata la millora econòmica de la zona de l'euro i revisa a l'alça les seves previsions. La institució assenyala que la recuperació de l'economia ha tingut el suport de la presència de factors temporals favorables, com el descens del preu del petroli, i de les mesures dutes a terme pel Banc Central Europeu (BCE). La política monetària expansiva del BCE té un paper determinant en la recuperació, ja que, en reduir de forma substancial els tipus d'interès i en donar suport a les expectatives d'inflació, millora les condicions financeres de l'economia. Al mateix temps, ha impulsat la depreciació de l'euro, la qual cosa afavoreix la balança comercial. Aquests esdeveniments han dut l'FMI a incrementar la previsió de creixement de la zona de l'euro en relació amb l'estimació del gener (+0,3 p. p., fins a l'1,5% el 2015). No obstant això, destaca els riscos d'un període perllongat de creixement i d'inflació baixos. Per evitar-ho, recomana continuïtat en les mesures monetàries expansives, aprofundir en les reformes estructurals i incrementar la inversió, en particular als països amb més marge fiscal.

La recuperació prossegueix en el 2T, malgrat que sense signes d'accelerar-se. Després d'un 1T en què l'activitat de la zona de l'euro va guanyar tracció, les primeres dades del 2T mostren que l'expansió continua a bon ritme, però amb una certa moderació. L'índex PMI compost de la zona de l'euro va arribar als 53,5 punts a l'abril, lleugerament per damunt del nivell del 1T (53,3 punts), però per sota del nivell del març (54,4 punts). El mateix patró s'observa al sector manufacturer i als serveis. Per països, Alemanya presenta la mateixa radiografia de creixement robust al començament del 2T, però amb una certa moderació en el PMI i en el ZEW (índex sobre les expectatives dels inversors i dels analistes), que van anotar un lleuger descens en relació amb el registre del març. No obstant això, l'IFO (índex d'activitat empresarial) va continuar a l'alça. Pel que fa a França, l'índex PMI va anotar una reculada important, que el va apropar de nou als 50 punts (xifra que sol delimitar fases d'expansió i de contracció), després dels registres esperançadors dels últims mesos. A diferència d'Alemanya i de França, l'índex PMI de la resta de països de la zona de l'euro va augmentar de forma significativa, fins a nivells màxims des de l'agost del 2007, i confirma, així, que la recuperació engloba la majoria de països.

El consum privat manté el bon to. El major optimisme sobre les perspectives de l'economia es va traduir en un increment del consum de la zona de l'euro en el 1T. Així, les vendes al detall van créixer el 3,0% interanual al febrer. El consum privat hauria de mantenir el bon to en el 2T, malgrat la lleugera correcció de la confiança del consumidor a l'abril, després d'un notable increment en el 1T. La trajectòria ascendent dels salaris a Alemanya, motor de l'activitat de la zona de l'euro, continuarà donant suport a aquest increment del consum privat. El 2014, Alemanya va registrar l'alça salarial més important en 20 anys, i, de cara al 2015, s'espera un augment salarial proper al 3%, a causa, en part, de la introducció del salari mínim i dels increments salarials pactats en els diferents convenis.

La recuperació de l'activitat econòmica en el 1T 2015 es reflecteix, també, al mercat laboral. Al març, la taxa d'atur de la zona de l'euro es va situar en l'11,3%, quatre dècimes per sota del nivell d'un any abans. En el 1T, les expectatives de creació d'ocupació que recull la Comissió Europea van avançar de forma notable per al conjunt de la zona de l'euro. S'espera, per tant, que l'augment de l'ocupació en el 1T hagi estat superior al del 4T, del 0,1% intertrimestral. Al començament del 2T, les perspectives del mercat laboral continuen sent favorables, malgrat que, com succeeix amb la resta d'indicadors d'oferta i demanda, apunten a una lleugera desacceleració en el ritme de creixement de l'ocupació. En concret, a l'abril, les expectatives de generació d'ocupació als sectors manufacturer i de serveis van recular dues i una dècima, fins als –2,7 i els 4,5 punts, respectivament. Ara com ara, però, es mantenen en nivells superiors als registrats, de mitjana, el 1T.

La depreciació de l'euro contribueix al superàvit de la balança comercial. El sector exterior continua contribuint a la recuperació de l'activitat econòmica i aconsegueix que el creixement entre la demanda interna i l'externa sigui força equilibrat. Les exportacions de béns, que van finalitzar l'any passat amb un increment del 4,6% interanual en el 4T, van continuar avançant de forma significativa al començament d'enguany. En concret, en els dos primers mesos de l'any, les exportacions van registrar un augment anual mitjà del 3,3%. Aquest resultat és, en part, conseqüència de la depreciació de l'euro dels últims trimestres. En concret, el superàvit de la balança comercial, de 22.000 milions d'euros al febrer en termes desestacionalitzats (21.200 milions al gener), ha propiciat que la balança per compte corrent de la zona de l'euro mantingués la bona tònica i registrés un superàvit del 2,4% del PIB al febrer (acumulat de 12 mesos), quatre dècimes per damunt del registre del mateix mes de l'any anterior. Esperem que el tipus de canvi es mantingui en cotes baixes en els pròxims mesos i, de fet, no descartem que l'euro es depreciï una mica més quan la Fed emprengui la pujada de tipus d'interès al final d'enguany.

Es va confirmant l'abandonament de les cotes mínimes d'in­­flació. A l'abril, la inflació general de la zona de l'euro va pujar una dècima, fins al 0,0%, i va abandonar el terreny negatiu després de quatre mesos. De cara als pròxims mesos, preveiem que la inflació mantingui la tònica ascendent i acabai l'any a la vora de l'1,5%. D'una banda, l'increment de l'ocupació i el menor ajust salarial, sobretot a Alemanya, on els salaris creixen a bon ritme, impulsaran el consum de la zona de l'euro i pressionaran els preus a l'alça. De l'altra, la depreciació de l'euro enfront del dòlar encarirà les importacions, la qual cosa s'hauria de traslladar a una pujada de preus. L'efecte alcista que tindrà la depreciació de l'euro sobre la inflació es mantindrà fins al començament de l'any vinent.

La integració financera es va recuperant a poc a poc. Un dels efectes positius del programa d'expansió quantitativa del BCE ha estat la millora de la confiança en la recuperació de la zona de l'euro, que s'ha traduït en un descens del diferencial del tipus d'interès al qual es financen les empreses en relació amb Alemanya. A Espanya i a Itàlia, els costos de finançament per a les empreses no financeres es van situar, al febrer, en el 3,8% i en el 3,3%, respectivament, 1,1 p. p. per sota de la taxa registrada en el mateix mes de l'any anterior. En canvi, a Alemanya, el descens va ser menor, de 0,3 p. p., i es va situar en el 2,7%. La reducció de la fragmentació financera, per tant, ha estat considerable, tot i que la variació d'aquests costos de finançament continua sent elevada, la qual cosa dificulta que el crèdit arribi a l'economia real, en especial a la perifèria. Els avanços significatius cap a la unió monetària i les reformes estructurals dutes a terme per alguns dels països perifèrics han contribuït, sens dubte, a rebaixar la fragmentació. Així i tot, tal com va recordar de nou l'FMI en l'informe de perspectives econòmiques de l'abril, perquè aquesta millora de la situació de l'economia de la zona de l'euro es consolidi, és necessària la continuïtat en la política monetària del BCE, en l'enfortiment dels balanços dels bancs de la zona de l'euro, en els esforços de consolidació fiscal als països molt endeutats i en les reformes estructurals.

Grècia continua sent un focus d'incertesa. L'exigent calendari de venciments del deute públic i la falta d'un acord amb l'Eurogrup fan que la situació del país hel·lè continuï sent un risc important per a la zona de l'euro. Ara com ara, les negociacions entre les institucions europees i el Govern grec per arribar a un acord que permeti desemborsar els 7.200 milions pendents del rescat continuen sense donar fruits. Malgrat tot, al final del mes d'abril, el Govern grec va anunciar un canvi en l'equip negociador que podria ajudar a reconduir el procés. D'ara endavant, liderarà les discussions amb les institucions europees el número dos del ministeri d'Exteriors, en lloc del mi­­nistre de Finances, Yanis Varoufakis, que continuarà al càrrec de la supervisió. Aquest canvi d'interlocutor podria facilitar l'as­­so­­li­­ment d'un acord si el Govern grec acaba acceptant les exigències reformistes de les institucions.

Disparitat en les finances públiques. Al conjunt de la zona de l'euro, el dèficit públic es va situar en el 2,4% del PIB (el 2,9% el 2013). Aquesta xifra recull diferències molt notables entre països. D'una banda, destaca el cas d'Alemanya, que va registrar un superàvit del 0,7% del PIB, després de dos anys consecutius en què va mantenir els comptes públics gairebé en equilibri. De l'altra, a l'altre extrem, hi ha els països que superen el dèficit màxim del 3% permès per la Comissió Europea: França, Grècia i Espanya, entre d'altres. Els ajustos més severs dels comptes públics s'observen en alguns dels països perifèrics que partien de dèficits elevats. A Espanya, el dèficit es va situar en el 5,8% del PIB el 2014 (el 6,8% el 2013); a Irlanda, va ser del 4,1% del PIB (el 5,8% el 2013), i, a Grècia, va ser del 3,5% del PIB (el 12,3% el 2013). Al conjunt de la zona de l'euro, el deute va arribar al 91,9% del PIB el 2014, resultat que evidencia que l'esforç fiscal haurà de continuar, en especial als països amb nivells elevats de deute.