Sareb: el banc dolent entra en escena

Un dels principals compromisos assumits per les autoritats espanyoles en el Memoràndum d'Entesa sobre les condicions de política sectorial financera subscrit al juliol passat és la creació d'una societat gestora d'actius, a la qual s'hauran de traspassar els actius problemàtics de les entitats que rebin injeccions de capital públic. El reial decret llei 24/2012, del 31 d'agost, de reestructuració i resolució d'entitats de crèdit, va crear el marc regulador pel qual es regirà aquesta societat. Recentment, el Govern ha publicat, per a consulta pública, un esborrany del reial decret que desenvoluparà aquest marc i pel qual es constituirà la Societat de Gestió d'Actius per a la Reestructuració Bancària (Sareb). No obstant això, els aspectes essencials del procés de transferència d'actius danyats no es concretaran fins al final de novembre. Amb la cautela que imposen aquestes limitacions sobre la informació disponible, en aquest requadre es realitza una primera estimació del volum d'actius transferibles a Sareb i del possible impacte de la seva activitat sobre el mercat immobiliari espanyol.

L'esborrany del reial decret contempla el traspàs a Sareb, principalment, de les propietats adjudicades amb valor net comptable superior a 100.000 euros, les participacions de control en empreses del sector immobiliari i el crèdit promotor amb valor net comptable superior a 250.000 euros, inclòs el crèdit actualment al corrent de pagament. Sense considerar les participacions en empreses immobiliàries ni els límits inferiors anteriors aplicables a actius adjudicats i a crèdits a promotors, el volum d'actius potencialment transferibles serà, com a mínim, de 94.000 milions d'euros, provinents de les entitats nacionalitzades (vegeu la taula següent). Aquest import podria pujar fins a 153.000 milions d'euros si cap de les entitats que, un cop realitzades les proves d'esforç dutes a terme per Oliver Wyman, han revelat necessitats de capital superiors al 2% dels seus actius ponderats per risc (APR) aconseguís recapitalitzar-se sense ajuda pública. Per tipus d'actius, al voltant del 27,7% de la cartera traspassada correspondrà a immobles o a sòl directament en mans de Sareb per a la seva venda al mercat, i la resta estarà en forma de crèdits, dels quals, aproximadament, el 30,5% estaran vinculats a habitatges acabats i el 21,2%, a sòl urbà (vegeu el gràfic següent).

El preu d'adquisició d'aquests actius determinarà els descomptes sobre el valor de taxació original que Sareb podria arribar a oferir per col·locar les propietats al mercat. L'esborrany del reial decret estableix que el traspàs s'ha de fer partint del valor econòmic a llarg termini dels actius, determinat per experts independents en les proves d'esforç individuals, tot i que, en cap cas, el valor de traspàs podrà ser inferior a les cobertures exigides fins avui.(1) Oliver Wyman ofereix dues possibles valoracions dels actius bancaris en funció de l'escenari macroeconòmic, tot i que només per a un horitzó de dos anys. Per tant, considerar aquestes referències com el valor a llarg termini dels actius és una mica conservador, ja que no es tenen en compte els efectes d'una recuperació econòmica a mitjà termini. Els descomptes mitjans anunciats finalment pel FROB parteixen de l'escenari base d'Oliver Wyman i afegeixen un descompte addicional de l'11,4% per cobrir els costos i el risc de l'operació,(2) de manera que s'aproximen als de l'escenari advers (vegeu la taula següent, banda esquerra). Així, s'estableix un descompte mitjà del 45,6% per al crèdit promotor i del 63,1% per a les propietats adjudicades, de manera que el balanç de Sareb se situaria al voltant dels 46.422 milions d'euros si les entitats nacionalitzades només traspassessin els seus actius i arribaria als 75.762 milions si inclogués totes les entitats dels grups 2 i 3 amb elevades necessitats de capital.

La banda dreta de la següent taula detalla els descomptes màxims des del valor de taxació original que permetrien que Sareb no incorregués en pèrdues sota cada escenari i que són el resultat de fer la mitjana dels descomptes en els actius adjudicats amb els descomptes en les propietats que serveixen com a garantia dels crèdits transferits a  Sareb.(3) Així, el descompte des de màxims segons les valoracions anunciades pel FROB seria del 72,7% de mitjana en el cas del sòl i del 54,1% en el de l'obra acabada.

El preu al qual, finalment, Sareb ofereixi els actius immobiliaris dependrà del ritme de venda que pugui aplicar a cada categoria d'actius. Tot i que, formalment, disposarà de 15 anys, diversos factors podrien accelerar el ritme d'alienacions per tipus d'actius. En primer lloc, la societat haurà de cobrir, anualment, els costos operatius i de finançament, motiu pel qual el seu import serà un factor determinant. Com a referència, en el cas de la NAMA irlandesa, la projecció dels costos operatius durant tota la vida de la societat va arribar al 5,4% dels actius en el moment de la seva posada en marxa el 2010, mentre que els seus costos financers són relativament moderats, ja que el 95% dels passius (deute sènior amb l'aval de l'Estat) paguen un cupó semianual igual a l'euríbor a 6 mesos. En segon lloc, el calendari de necessitats financeres pot plantejar condicionants addicionals sobre l'estratègia de vendes. Per a la societat gestora irlandesa, aquestes condicions presenten un grau d'exigència no menyspreable, en establir-se la devolució del 25% del deute, com a mínim, als quatre anys d'entrada en funcionament de la societat i del 80% als vuit anys. Finalment, és previsible que Sareb hagi d'invertir recursos per desenvolupar el sòl i gestionar les obres en curs.

Per afrontar la pressió venedora que imposen els factors anteriors, Sareb podrà comptar amb els ingressos procedents de la titulització dels actius de la societat i de la gestió de les propietats acabades, inclòs el possible lloguer, i del crèdit promotor. Els interessos i les amortitzacions del crèdit sa també hauran de contribuir de forma significativa al cash-flow. Per aquest motiu, la societat haurà d'establir un sistema d'incentius adequat per assegurar que les diferents contraparts implicades (promotors, entitats cedents d'actius, etc.) s'esforcen al màxim per satisfer els seus compromisos. En aquest sentit, pot ser convenient revisar els plans de negoci dels deutors per assegurar-ne la viabilitat i dissenyar accions que permetin l'amortització dels deutes en línia amb el calendari establert per al conjunt del projecte. En el cas irlandès, la implicació de la NAMA arriba fins al disseny i l'aprovació dels criteris que han de satisfer les vendes realitzades pels deutors.

Dur a terme de forma correcta aquesta tasca hauria de permetre a Sareb establir un ritme de venda de les propietats compatible amb la materialització del valor econòmic real i amb la generació d'un volum suficient de transaccions que permetin reactivar el mercat immobiliari. Més enllà de la seva contribució a l'estabilitat del sistema financer espanyol, l'establiment d'una referència raonable per als preus immobiliaris, coherent amb els determinants fonamentals, seria una altra fita clau per contribuir a una recuperació econòmica sostinguda.