Les economies emergents poden aguantar la pujada de tipus d'interès als EUA?
El passat mes de desembre, els inversors internacionals van acollir amb una relativa tranquil·litat la decisió de la Reserva Federal (Fed) d'iniciar el procés de pujada del tipus d'interès oficial. Fins i tot als mercats emergents, la notícia (d'altra banda, esperada) va ser rebuda, en general, de manera positiva, malgrat els temors als possibles impactes d'aquest pas cap a unes condicions monetàries i financeres internacionals més restrictives. No obstant això, aquesta reacció inicial no ha d'ocultar els desafiaments que planteja una pujada de tipus d'interès als EUA per a les economies emergents, en particular el focus de risc potencial que representa l'elevat nivell d'endeutament.
En els últims anys, les polítiques monetàries molt expansives dels principals bancs centrals de les economies avançades, encapçalats per la Fed, han anat acompanyades, en un context de recerca de rendibilitat (search for yield), d'un augment significatiu de l'endeutament de les economies emergents (vegeu el primer gràfic). Així, l'endeutament total del bloc emergent, que representava gairebé el 150% del PIB emergent al final del 2008, va assolir el 200% del PIB cap a la meitat del 2015. Una proporció significativa d'aquest augment s'ha produït en el balanç del sector corporatiu no financer, on ha passat del 60% del PIB el 2008 a gairebé el 90%. A més a més, actualment, el pes del deute corporatiu en dòlars s'ha situat, de mitjana, al voltant del 10% del PIB, una xifra que pot no semblar gaire alta, però que es localitza en un univers concentrat d'empreses.
En aquestes condicions, la pujada del tipus oficial als EUA comporta riscos potencials evidents per a les economies emergents. D'una banda, afavoreix l'apreciació del dòlar, que es tradueix en un augment del valor real en moneda local del deute emergent. De l'altra, pressiona a l'alça els tipus d'interès als països en desenvolupament, la qual cosa incrementa els costos de servei del deute en moneda local i limita les possibilitats de refinançar en condicions sostenibles el deute que vagi vencent.
No obstant això, diversos elements fan pensar que aquests riscos poden ser limitats i que poden no afectar per igual tots els països. En primer lloc, la pujada del tipus oficial iniciada per la Fed es donava ja per descomptada des de feia temps i els mercats s'han anat ajustant des del taper tantrum del 2013 (de llavors ençà, els tipus d'interès de les noves emissions han evolucionat a l'alça). En segon lloc, el caràcter gradual que s'anticipa per a aquest cicle de pujada atorgarà més temps i flexibilitat als agents econòmics per ajustar-se a les noves condicions. A més a més, l'enduriment de les condicions monetàries als EUA està vinculat a la millora de l'economia nord-americana, la qual cosa hauria de beneficiar, en general, els països emergents i, en particular, les empreses emergents més dependents de les exportacions als EUA (probablement, són les que més s'han endeutat en dòlars). Finalment, no hem de mesurar tots els països amb el mateix criteri. Per exemple, preocupa més el significatiu increment del deute a la Xina (vegeu el segon gràfic) o l'elevada exposició en dòlars del deute corporatiu a Turquia. Al seu torn, les empreses del sector de les primeres matèries, els ingressos en dòlars de les quals s'han reduït molt arran de les caigudes del preu de les vendes, poden ser també una major font de vulnerabilitat.
En definitiva, la transició cap a un entorn de tipus més alts pot, sens dubte, anar acompanyada d'episodis de tensió, tot i que no ha de ser la causa d'una crisi de grans proporcions. Com ho mostra el recent repunt d'aversió als mercats, elements relacionats amb els desequilibris macroeconòmics de les economies emergents, en particular els vinculats a l'economia xinesa, i l'evolució del preu de les primeres matèries tindran un paper clau en l'estabilitat financera d'aquestes economies a mitjà o a llarg termini. Més fins i tot que el que succeeixi amb els tipus d'interès dels EUA.
