Expectatives d'inflació i instruments financers: un binomi valuós
El temor a un eventual episodi deflacionista a la zona de l'euro realça el protagonisme d'una variable que, habitualment, es manté en un segon pla: les expectatives d'inflació. En efecte, conèixer el ventall d'escenaris de preus que contemplen els agents econòmics és una peça clau per calibrar el risc d'inflació o de deflació i, per tant, l'estratègia adequada de política monetària. Malgrat que l'observació directa de la «veritable» expectativa d'inflació del sector privat no és possible, existeixen aproximacions raonables contingudes, de forma explícita o implícita, en diversos instruments financers.
El mercat de bons sobirans proporciona informació de gran utilitat quan, a més dels bons nominals ordinaris, hi ha bons indexats a la inflació. Aquest és el cas de països clau com Alemanya i França. Els bons indexats ofereixen protecció contra la inflació, ja que actualitzen el seu valor facial al mateix ritme que puja l'índex de preus oficial de cada país. D'aquesta manera, el diferencial de rendibilitat entre un bo nominal i un bo indexat amb el mateix termini i del mateix emissor, anomenat breakeven inflation rate (BEIR), ens informa de la taxa d'inflació mitjana que els tenidors de bons esperen a aquest termini. De forma més precisa, la BEIR es pot descompondre en tres elements diferenciats: (i) l'expectativa dels agents sobre la inflació mitjana al llarg de la vida dels bons; (ii) una prima de risc associada a possibles desviacions d'aquesta expectativa en relació amb la veritable taxa d'inflació que s'acabarà materialitzant, i (iii) unes primes associades a la menor liquiditat dels bons indexats i altres aspectes institucionals. Eliminant, mitjançant tècniques estadístiques, l'últim component, s'arriba a un mesurament molt valuós sobre les expectatives i la prima de risc per inflació del nombrós grup d'agents que participen al mercat de bons.
Els swaps i les opcions (caps i floors) sobre la inflació són instruments explícitament concebuts per operar sobre aquesta variable. Un swap o permuta financera consisteix en l'intercanvi de fluxos de caixa entre dues parts sobre un determinat import nocional en unes dates concretes. La particularitat dels swaps d'inflació és que una de les parts es compromet a pagar un tipus d'interès fix (swap rate) sobre el nocional del contracte a canvi de rebre la taxa d'inflació observada durant el termini de vida de l'instrument (floating swap rate). D'aquesta manera, l'swap rate proporciona un bon indicador de la inflació mitjana esperada i de la prima de risc de desviació exigida pels operadors d'aquest mercat al llarg de la vida de l'swap. També aquí és necessari fer un petit ajust tècnic, en aquest cas pel risc de contrapart inherent a l'operativa amb derivats over the counter (OTC). L'avantatge de l'swap en relació amb el bo és l'existència d'un univers més ampli de venciments i de països (inclosa Espanya); el desavantatge és que es tracta d'un mercat més petit i amb menys liquiditat.
Els caps i els floors d'inflació també ofereixen protecció davant els efectes adversos de la inflació i de la deflació, respectivament. En el cas dels caps, el comprador rebrà, en cada data de liquidació i previ pagament d'una prima sobre el nocional, la diferència entre la inflació observada i el sostre (cap) establert al contracte, en cas que la inflació se situï per damunt del cap. Les opcions floor cobreixen, davant un eventual escenari de deflació, el seu comprador, que rebrà la diferència entre el sòl (floor) acordat i la taxa d'inflació observada, en cas que sigui inferior al floor. El preu o prima d'aquestes opcions tendeix a ser més elevat a mesura que augmenta el nivell de protecció que ofereixen. En els últims mesos, s'ha observat que el preu del floor a cinc anys, que protegeix en cas que la inflació caigui per sota del 0%, s'ha situat per damunt del preu del cap del 4% al mateix termini. En termes de l'objectiu d'inflació del 2% del BCE, això indica que els inversors estan més preocupats per una desviació a la baixa que a l'alça, gens sorprenent en el context actual. Crida més l'atenció que la quantia de la prima floor no s'hagi disparat, com ha succeït durant els tres «ensurts deflacionistes» dels últims anys. Sembla, per tant, que aquest indicador dóna suport a la interpretació que els agents esperen, per a la zona de l'euro, un període llarg d'inflació molt baixa (clarament per sota del 2%), però un risc baix de deflació sostinguda.
