Semana del 24 al 31 de mayo de 2024

La inflación general subió 0,3 p. p. en mayo y se situó en el 3,6%, según los datos preliminares del IPC publicados por el INE. Mientras, la inflación subyacente (que excluye energía y alimentos no elaborados) apenas subió 0,1 p. p., hasta el 3,0%. El INE destaca el incremento de los precios de la electricidad y una contribución positiva de los carburantes por efectos base. El aumento de la inflación general ha sido algo inferior a lo esperado, por lo que, de momento, no vemos riesgos significativos para nuestras previsiones, que contemplan una gradual desaceleración de la inflación en los próximos trimestres (véase la Nota Breve).

Por un lado, en Alemania el índice de clima empresarial Ifo se mantuvo en mayo sin cambios en 89,3, máximo en un año, pero lejos todavía del umbral de 100, que indica ritmos de crecimiento cercanos a su media de largo plazo. Por otro, el índice de sentimiento económico (ISE) de la eurozona recupera en mayo parte de la caída del mes previo, al aumentar 0,4 puntos, hasta un nivel de 96,0, aún por debajo del umbral de 100. En consecuencia, estos indicadores coinciden en señalar que la recuperación en la eurozona está en curso, pero todavía es bastante modesta. Además, el informe del ISE muestra que las expectativas de precios en la eurozona para el sector servicios vuelven a caer, si bien a un ritmo muy suave, mientras que suben levemente en manufacturas y para los hogares, lo que apunta a que la tendencia de fondo para la inflación es a la baja, aunque de forma puntual podamos ver algún repunte. En este sentido, la inflación de la eurozona aumentó en mayo 0,2 p. p. tanto en la general, hasta el 2,6%, como en la núcleo, hasta el 2,9%, siendo especialmente destacable la subida de 0,4 p. p. de la inflación en servicios, hasta el 4,1% (véase la Nota Breve).

Salvo sorpresa de última hora, en su reunión del próximo 6 de junio el BCE recortará los tipos de interés en 25 p. b. (depo al 3,75% y refi al 4,25%), en una decisión ampliamente descontada por analistas y mercados financieros y que, a juzgar por las declaraciones, tiene el consenso de todo el Consejo de Gobierno. Este recorte se apoya en una moderación fuerte y sostenida de la inflación en los últimos trimestres, la confianza en que siga bajando en adelante y la constatación de que el endurecimiento monetario se transmite con fuerza, ha enfriado la economía y ha mitigado los efectos de segunda ronda. Tres razones suficientemente sólidas como para que la bajada de junio no sea un recorte puntual, sino que marcará el inicio de una fase de relajación de la política monetaria. Así, la duda es la velocidad de esta distensión, aunque todo apunta a que será gradual: (i) es natural que el BCE mantenga un sesgo antiinflacionista tras un largo tiempo de inflación por encima del 2% de objetivo; (ii) los efectos de segunda ronda son limitados, pero todavía no pueden descartarse (tardan en materializarse y los datos que los capturan tardan en publicarse); y (iii) la mayor cautela de la Fed no debería comprometer al BCE, pero puede llevarle a ser más prudente. Por otro lado, y más allá de una revisión al alza del PIB en 2024 por un 1T mejor de lo esperado, no prevemos cambios sustanciales en las nuevas previsiones económicas del BCE, que se alimentarán de datos de inflación y actividad más positivos, pero con una curva de tipos algo más restrictiva (depo implícito a diciembre de 2024 +30 p. b. vs. curva anterior) y precios energéticos un poco más altos.

Los bancos centrales marcan el tono de los mercados financieros. A la espera del dato de inflación para la eurozona y del PCE de EE. UU. (ambos publicados en la sesión del viernes), y sin otros catalizadores relevantes, los mercados se movieron al son de las palabras de diversos miembros de los bancos centrales. En el caso de EE. UU., el tono marcadamente hawkish de Kashkari, quien remarcó que la posibilidad de nuevas subidas de tipos está sobre la mesa, fue el detonante de movimientos risk-off que provocaron subidas en las rentabilidades de los treasuries, especialmente en el tramo largo de la curva soberana, y caídas en los principales índices bursátiles. La presión sobre las TIR se alivió ligeramente al final de la semana con la revisión a la baja del PIB del 1T de EE. UU., confirmando que hay margen para que la Fed pueda bajar los tipos de interés de este año, pero, aun así, las rentabilidades soberanas a largo plazo en EE. UU. subieron en el balance de la semana. En el caso de la eurozona, también un tono más hawkish por parte de Holzzman, quien remarcó que solo ve dos recortes de tipos de interés este año, frente a los tres descontados por los mercados, alimentó las dudas acerca del camino que tomará el BCE después de junio e impulsó las rentabilidades soberanas al alza, lo que llevó a la TIR del bono a 10 años alemán al 2,69%, máximo del año. Sin embargo, la presión también se alivió a finales de la semana, tras unos datos de inflación que, pese a subir, se ajustan al guion esperado, lo que permitió también a las bolsas recuperar parte del terreno perdido al inicio de la semana. En los mercados de materias primas, los precios de petróleo tuvieron movimientos de ida y vuelta, subiendo hasta los 84 dólares/barril, resultado de un tensionamiento geopolítico en Oriente Próximo, pero que perdieron momentum tras conocerse que la demanda de gasolina en EE. UU. ha caído.