Las necesidades de financiación del Tesoro en 2022: en el rango adecuado gracias al apoyo del BCE
Pese a la previsible reducción del déficit hasta cotas cercanas al 5,0% del PIB en 2022, las necesidades de financiación del Tesoro seguirán siendo elevadas, lo que lleva a preguntarnos si puede haber dificultades para captar dicha financiación una vez que el BCE ha anunciado que va a ir reduciendo sus adquisiciones de deuda pública.
La estrategia del Tesoro para 2022, publicada a principios de enero, recoge que la emisión neta prevista para este año es de 75.000 millones de euros y que será cubierta íntegramente mediante instrumentos de medio y largo plazo. Se trata de una cantidad similar a la de 2021. Por su parte, la emisión bruta de deuda a medio y largo plazo, que añade las amortizaciones previstas, se elevará a 148.000 millones de euros (un 12,8% menos que en 2021).
Las necesidades de financiación para 2022 (letras excluidas) continuarán estando cubiertas en una parte significativa (más de la mitad) por el BCE. Concretamente, las necesidades de financiación netas de lo que comprará el BCE serán menores que en 2018 y 2019, aunque mayores que en 2021 y 2020 (véase el primer gráfico). En parte, ello se debe al menor volumen de compras que este año efectuará el BCE respecto a 2021, algo que no nos debe extrañar dado el gradual proceso de normalización de la política monetaria que irá llevando a cabo a medida que la recuperación económica se consolide.1
- 1. El BCE anunció que realizará adquisiciones de activos netas por valor de 480.000 millones de euros en 2022 en el conjunto de la eurozona, menos de la mitad de las realizadas en de 2021. En este contexto, se estima que las compras netas de deuda pública española por parte del BCE se reducirán un 60% respecto a 2021, de 126.000 a 50.000 millones de euros. Sin embargo, el BCE continuará con las reinversiones de los activos a su vencimiento.
Otro elemento positivo que se suma al apoyo del BCE es que las tenencias de la deuda española muestran una buena diversificación de la base inversora (véase el segundo gráfico). Además, en 2021 (datos hasta octubre), los inversores extranjeros mostraron su confianza ampliando sus tenencias de deuda española (letras excluidas) en 15.000 millones de euros. En este sentido, la emisión del primer bono verde del Estado en 2021 ha permitido acceder a nuevos inversores institucionales.
Mirando el stock total de deuda pública (que situamos alrededor del 116% del PIB en 2022), estimamos que la parte en manos del BCE representará en 2022 un 43% del PIB, dejando el restante 73% del PIB en manos del resto de inversores.
Hay otros factores clave, más allá del importante apoyo del BCE, para entender en qué condiciones el Tesoro deberá satisfacer estas necesidades de financiación en 2022, como la abundante liquidez y los bajos costes de financiación.
Cabe destacar que en 2021, por primera vez en la historia, el coste de financiación medio de las nuevas emisiones ha sido negativo (–0,04%), con más del 60% de las transacciones emitidas a tipos negativos (letras incluidas, véase el cuarto gráfico). Esta reducción ha permitido también que haya seguido bajando el coste medio del conjunto de la deuda, que se situó en el 1,64%, 22 p. b. menos que en 2020 y marcando su mínimo histórico. Para anclar estos bajos costes de financiación, el Tesoro ha optado por emitir en los tramos más largos de la curva de vencimientos, lo que ha permitido incrementar la vida media de la deuda española, que alcanzó por primera vez los 8 años en 2021 (7,8 años en 2020), un registro que se debería estabilizar o que incluso podría aumentar levemente en 2022.2
- 2. Para 2022 se espera que la vida media de la cartera se estabilice en ese nivel o aumente ligeramente, situándose dentro de una horquilla de 8 a 8,2 años. Véase el libro amarillo de los PGE 2022.
En 2022 se prevé que continúe la tendencia a la baja del coste medio del conjunto de la deuda por el mantenimiento de unos tipos de interés bajos y porque la deuda que se emitió hace años y que aún debe vencer tiene tipos superiores. Las mejores condiciones de financiación han permitido que la carga de intereses con respecto al PIB de las Administraciones públicas, uno de los principales indicadores de la sostenibilidad de la deuda, se haya situado en el 2,1% del PIB en 2021 y se espera que baje del 2,0% en 2022 –en 2012, por ejemplo, la deuda pública representaba el 85,7% del PIB, pero la factura de intereses alcanzaba el 3,0%–.
Mirando a medio plazo, este entorno tan favorable no durará para siempre, y teniendo en cuenta la elevada deuda pública, será clave diseñar una estrategia de consolidación fiscal, gradual pero sostenida en el tiempo, y que sea creíble por parte de los inversores internacionales.
Condiciones macrofinancieras
¿Qué factores determinarán la evolución de los tipos de interés, del sentimiento inversor y de las condiciones macrofinancieras en general?
