¿Debe reaccionar el BCE a la baja inflación?

En los últimos años, la inflación en la eurozona se ha mantenido por debajo del objetivo del 2% del BCE. Sin embargo, las bajas tasas de inflación actuales se producen en un entorno de caída del precio del petróleo y de recuperación lenta de la economía.Dadas es­­tas circunstancias, ¿es realmente anormal el comportamiento actual de la inflación?

El primer paso para responder esta pregunta es estimar la inflación que se hubiera producido en ausencia de las caídas del precio del crudo. Para ello, construimos un índice de precios general que excluye aquellos componentes afectados, directa o indirectamente, por el petróleo.1 Como indica el primer gráfico, que muestra la evolución de la inflación general observada y de la inflación estimada, de no haberse producido fluctuaciones en el precio del petróleo, desde 2015 hubiéramos observado tasas in­­ter­­anuales alrededor del 1,3% en promedio.

Así, eliminando los efectos del petróleo sobre la inflación, esta sería claramente más elevada. Aunque todavía se en­­contraría por debajo del objetivo del 2% del BCE, hay que tener en cuenta que la actividad de las economías de la eurozona todavía está en proceso de recuperación, por lo que ya cabría esperar una inflación más débil que en una parte más expansiva del ciclo económico. De hecho, como muestran los dos últimos gráficos, si comparamos la inflación actual sin los efectos del petróleo con la que cabría es­­­­perar según la relación histórica entre la inflación y la posición cíclica de la economía, vemos que tenemos unas tasas de inflación acordes con la experiencia histórica.

Por lo tanto, una vez tenemos en cuenta el comportamiento del precio del petróleo desde 2014 y la posición cí­­clica de la economía, tanto en la eurozona como en España, nos encontramos con unas tasas de inflación ra­­zo­­nables.2 Por ello, cabe esperar que, a medida que la recuperación económica avance y desaparezca el efecto base de la caída del precio del crudo, la inflación general vuelva a valores cercanos al objetivo del BCE.

Ante este escenario, y en la medida en la que parte de la baja inflación responde a una recuperación lenta de la economía, se justifica una política monetaria expansiva que ayude a la actividad a alcanzar su potencial. Sin em­­bargo, dado que la situación actual es coherente con la re­­lación histórica entre actividad e inflación, la baja inflación pierde fuerza como argumento para la toma de medidas adicionales de estímulo monetario.

1. A partir de 94 componentes, excluimos aquellos cuya inflación inter­­anual está significativamente correlacionada con la variación contemporánea o pasada (con un máximo de tres meses de diferencia) del precio del petróleo.

2. En España, la inflación estimada se encuentra algo por debajo del intervalo de confianza histórico, aunque cerca de él. Ello es compatible con un cambio estructural de la economía que le permite crecer con menores presiones inflacionistas.