¿Cómo evolucionará la inflación a largo plazo? Un enfoque global

Más allá de las perspectivas de inflación en el año que estrenamos, es importante para completar la narrativa tener una visión estructural de dónde se situará la inflación a largo plazo en las economías avanzadas y cuáles serán los determinantes que habrá que seguir con especial atención. En el fondo, la pregunta es dónde se situará la inflación cuando termine el ciclo que empezó con la COVID-19, y que ha tenido su continuación con la guerra en Ucrania, y qué pasará con los objetivos de inflación.

Para que la inflación pueda volver a situarse cerca del 2,0% a medio plazo, el objetivo de la mayoría de los bancos centrales, será imprescindible anclar las expectativas de los agentes económicos alrededor de ese nivel, es decir, evitar que piensen que nos adentramos en un mundo con inflaciones persistentemente más elevadas que el objetivo. Según el análisis del BCE, las expectativas de inflación de los consumidores europeos a tres años vista han subido del 2,0% a casi el 3,0% en apenas un año (véase el primer gráfico). Se trata de un salto no desdeñable que habrá que ver si se consolida o se acaba deshaciendo.1 La credibilidad del banco central y sus políticas para evitar los efectos de segunda ronda serán claves. Y con una visión a largo plazo, que constituye el foco de este artículo, factores como la transición energética, la evolución de la globalización y los flujos migratorios jugarán un papel fundamental en las dinámicas de la inflación.

En las economías avanzadas, la transición energética tendrá un impacto incierto en el nivel de precios agregado, ya que hay distintas fuerzas contrapuestas que operan en los precios de los combustibles fósiles. Por el lado de la oferta, la incertidumbre regulatoria puede reducir la oferta de estos combustibles, lo que acarrearía mayores precios. Por el contrario, el frontloading de la producción, por las peores expectativas, y la irrupción de innovaciones tecnológicas (captura y mejoras en el almacenamiento de carbono, etc.) reducirían los precios. Por el lado de la demanda, parecen dominar los factores que comportarían una reducción de los precios de los combustibles fósiles: las preferencias por las energías limpias y una mayor inversión en energía verde reducirían la demanda de los combustibles fósiles y, por consiguiente, sus precios, pero la introducción de un impuesto sobre el carbono tendría un efecto incierto, dado que, aunque que se reduce la demanda y por tanto el precio antes del impuesto, dependiendo del tipo impositivo, el precio después del impuesto podría ser mayor.2

En cualquier caso, los estudios realizados hasta el momento muestran que, aunque se lleve a cabo una transición energética ambiciosa entre ahora y 2030 (véase el segundo gráfico), el aumento del precio de los combustibles fósiles sería contenido (del 6% en el petróleo y del 30% en el gas en el acumulado 2020-2030 según la Network for Greenning the Financial System).

No obstante, si se lograra completar con éxito una transición energética ambiciosa que limitara la subida de las temperaturas a 1,5 grados por encima de los niveles preindustriales, hay un amplio consenso en que el impacto debería ser desinflacionista. No en vano, en 2022 el coste marginal de producir energía solar ya suponía una cuarta parte del coste marginal de las plantas gasísticas en Europa según la Agencia Internacional de la Energía. Cuanto mayor sea el despliegue de las renovables, antes se producirá este impacto de reducción de precios y se alcanzará la «divina coincidencia», expresión acuñada por el miembro del Comité Ejecutivo del BCE Fabio Panetta para referirse a un mundo más verde y con energía más barata.3 En cambio, una transición energética poco ambiciosa traería consigo presiones inflacionistas de la mano de un mayor protagonismo de los combustibles fósiles (a lo que habría que sumar los costes económicos de la mayor recurrencia de desastres naturales y eventos meteorológicos extremos).

En cuanto a la globalización, se puede afirmar que desde un punto de vista teórico ha tenido un impacto desinflacionista sobre las economías avanzadas en las últimas décadas. En primer lugar, al competir las economías avanzadas con los precios más bajos de las economías emergentes, la intensificación de los flujos comerciales reduce la inflación importada y también la doméstica, ya que los productores domésticos se ven obligados a mejorar su eficiencia al tener más competencia. Segundo, la digitalización y la mayor información disponible han reforzado la globalización al crear un único mercado mundial con costes de búsqueda muy bajos, lo que redunda en menores precios. Y tercero, la fragmentación de la producción en las grandes cadenas de producción globales ha llevado a economías emergentes con menores costes a especializarse en la producción de bienes intermedios claves para la producción de bienes de consumo. El tercer gráfico del artículo muestra que a medida que avanzaba la globalización a finales del siglo XX se reducía el impacto del crecimiento salarial doméstico en la inflación subyacente en EE. UU.

Con todo, cuando se analiza la relación entre globalización e inflación de forma rigurosa y teniendo en cuenta las relaciones de causa-efecto, se observa que el impacto existe, aunque es pequeño en magnitud.4 Y es que la globalización ha reducido la inflación en bienes, pero no en servicios, algo lógico, ya que son menos comercializables. Por ejemplo, la mayor información disponible ha permitido reducir el precio de los bienes (más homogéneos y comparables que los servicios), pero no el precio de los servicios.5 Además, parece que otras fuerzas han sido más determinantes que la globalización para explicar la caída de la inflación en las décadas previas al conflicto de Ucrania: la globalización se aceleró entre finales del siglo XX y 2010, mientras que, en cambio, la gran caída de la inflación a nivel global se produjo entre 1980 y 1997, periodo en el que los bancos centrales pasaron a ser independientes y fijar objetivos de inflación, pero en el que la globalización estaba en una fase menos rutilante (China entró en la OMC en 2001 marcando su punto álgido).6

Actualmente, nos encontramos en un momento de replanteamiento de la globalización. La emergencia sanitaria mostró la importancia de no depender de inputs clave fabricados en países terceros, lo que está empezando a recomponer las cadenas de suministro globales por la necesidad de diversificar los proveedores. A la necesidad de seguridad de suministro, se suma la reindustrialización de las economías avanzadas en clave verde y digital, la competencia tecnológica entre EE. UU. y China con el establecimiento de barreras al acceso tecnológico y el debate sobre la implementación de mecanismos de ajuste de carbono en las economías desarrolladas para estar en igualdad de condiciones con las economías emergentes que no gravan sus emisiones. Incluso si este proceso desembocase en una cierta gradual desglobalización, todo apunta a que las presiones inflacionistas aparejadas deberían ser moderadas, dado que el impacto de la globalización sobre los precios no ha sido muy grande en magnitud.

Finalmente, no podemos acabar el artículo sin mencionar los flujos migratorios. Entramos en un mundo con renovadas pulsiones proteccionistas: la COVID-19 provocó una reducción de los flujos migratorios por razones sanitarias y parece que se puede consolidar una tendencia de políticas migratorias más duras. EE. UU. es un caso paradigmático. Antes de la COVID-19, cuando bajaba la tasa de paro, solían inmigrar más trabajadores para cubrir los puestos de trabajo de baja cualificación, una práctica que ha dejado de llevarse a cabo. De hecho, un estudio reciente documenta que para estos puestos de trabajo hay un grado de sustitución muy bajo entre trabajadores inmigrantes y trabajadores nativos, por lo que los primeros son esenciales para cubrirlos.7 Así las cosas, si se consolidan estas tendencias de restricción de los flujos migratorios,8 se producirían presiones salariales alcistas en estas ocupaciones de baja cualificación.

En suma, en un mundo más proteccionista con ribetes de fragmentación globalizadora y de mayor control migratorio, una transición energética inteligente, bien diseñada y con inversiones potentes en tecnologías limpias será la clave de bóveda, junto con una política monetaria con rumbo claro y bien comunicada, para que la inflación se sitúe en niveles razonables y acordes con los objetivos de los bancos centrales.