Sorpresas, decepciones e incertidumbres en la economía internacional

En 2024, la economía mundial se mostró resiliente a un entorno de condiciones financieras restrictivas y, en general, las grandes economías internacionales lograron crecer más de lo previsto. La sorpresa más destacada fue EE. UU., donde la fortaleza de la demanda interna y el mercado laboral propulsaron el PIB a tasas de casi el 3%, el doble de lo que el consenso de analistas pronosticaba a principios de 2024. También China logró crecer más de lo esperado y, tras una primera parte de 2024 encallada en las dificultades de la crisis inmobiliaria y la flaqueza de la demanda interna, ganó impulso cíclico en el tramo final del año para alcanzar el objetivo del 5%, gracias a una combinación de medidas de estímulo fiscal y monetario y de apoyo al sector inmobiliario. Incluso la eurozona se recuperó algo más de lo pronosticado, con un avance del PIB en 2024 del 0,7% (hace un año el consenso preveía un 0,5%), si bien la disparidad interna fue notable y solo España (que creció más del doble de lo esperado por el consenso) sorprendió con claridad, mientras que Alemania volvió a decepcionar y sigue sin recuperar su nivel de PIB prepandemia. A pesar de estas sorpresas, y de que la política monetaria global ya no es tan restrictiva como hace unos trimestres, 2025 no deja de presentarse como un año exigente. Y es que al mapa de riesgos se le suma la amenaza de una mayor fragmentación económica, con un incremento de las barreras comerciales y de la incertidumbre que ya empezó a materializarse al cierre de este informe. EE. UU. anunció aranceles del 25% sobre prácticamente todas las importaciones de bienes procedentes de México y Canadá (10% sobre productos energéticos canadienses) y del 10% sobre China (además de eliminar el umbral de minimis exento de aranceles). Cuarenta y ocho horas después de firmar la orden ejecutiva, la Casa Blanca congeló la decisión sobre México y Canadá por un mes, lo que supuso una pausa a los aranceles, pero no a la perspectiva de un 2025 condicionado por la incertidumbre.

El PIB de EE. UU. creció un 2,8% en 2024, con un fuerte empuje de la demanda interna, que aportó 3,1 p. p. al total del crecimiento del año, con impulso tanto de la inversión como del consumo privado. Además, la economía estadounidense terminó con dinamismo al avanzar un notable 0,6% intertrimestral en el 4T 2024. En cambio, el PIB de la eurozona volvió a decepcionar con un estancamiento en el 4T (0,0% intertrimestral), lo que sitúa el crecimiento en el conjunto de 2024 en el 0,7%. La languidez afectó a todas las grandes economías, salvo a España, que se desmarcó con un avance del 0,8% intertrimestral, y en todos los casos, salvo en Italia, la demanda externa supuso un lastre para la economía en el 4T. Francia cayó un 0,1% intertrimestral y registró un crecimiento medio en 2024 del 1,1%. Italia se estancó por segundo trimestre consecutivo y el crecimiento promedio de 2024 fue del 0,5%. Por último, Alemania retrocedió un 0,2% intertrimestral y sufrió una caída del 0,2% en el conjunto de 2024 (tras el –0,1% de 2023), con lo que su PIB todavía no ha recuperado niveles pre-COVID.

Los primeros datos de actividad de 2025 siguen dibujando un crecimiento dinámico en la economía de EE. UU. El ISM manufacturero, con 50,9 puntos en enero, abandonó el territorio contractivo por primera vez desde 2022, y el ISM de servicios se mantuvo en terreno cómodamente expansivo (52,8), mientras que los trackers de PIB apuntan, de manera muy preliminar, a avances del +0,7% intertrimestral en el 1T 2025. En la eurozona, los PMI se recuperaron ligeramente en enero, con un índice compuesto en los 50,2 puntos, el mejor dato en cinco meses. Con todo, esta cifra apenas se sitúa por encima de la frontera entre la expansión y la contracción, el desglose sectorial sigue mostrando una actividad manufacturera a la baja (46,6) frente a un crecimiento modesto de los servicios (51,3), y, por países, las señales de debilidad continúan en Francia (47,6) y Alemania (50,5, una cifra tímida pero, en este caso, en máximos de ocho meses). Por su parte, el mercado laboral de la eurozona mantiene el buen tono, con una tasa de paro en el 6,3% en diciembre (segunda menor tasa de la serie histórica) y una primera pequeña mejora en el indicador de expectativas de empleo (98,8 puntos en enero vs. promedio histórico de 100). Por otro lado, la encuesta de préstamos bancarios elaborada por el BCE recogió un endurecimiento inesperado de los estándares crediticios, concentrado en Alemania y Francia, y que las entidades atribuían a una mayor incertidumbre en el escenario macroeconómico.

Aunque recientemente se ha producido cierto aumento en la inflación general, tanto en EE. UU. (2,9% interanual en diciembre, +0,2 p. p.) como en la eurozona (2,5% en enero, +0,1 p. p.), esto se debe esencialmente a la volatilidad de los precios energéticos. Lo más destacable es que los datos siguen dibujando una moderación en las presiones de precios subyacentes. Esta desinflación es más visible en la eurozona, donde la inflación núcleo (que excluye energía y alimentos) fue del 2,7% en enero y, aunque se haya mantenido en esa cota por quinto mes consecutivo, indicadores más a tiempo real apuntan a tasas inferiores (el momentum del IPCA núcleo, o variación intertrimestral anualizada, fue del 1,8%). Además, los indicadores también reflejan una desaceleración del crecimiento salarial y una compresión de los márgenes empresariales en el conjunto de la eurozona, lo que refuerza la perspectiva desinflacionista a medio plazo. En EE. UU., el último dato de IPC núcleo trajo algo más de optimismo, tras meses de resistencia a la baja. En concreto, la inflación núcleo disminuyó 0,1 p. p. hasta el 3,2% en diciembre, un descenso modesto pero que, en positivo, fue el primero desde agosto y estuvo acompañado de una intermensual anualizada del 2,7% (mínimo de cinco meses), así como de la segunda disminución consecutiva en la inflación de los servicios (aunque siguen en un elevado 4,4% interanual).

En el 4T 2024, la economía china aceleró significativamente, con un crecimiento del PIB del 1,6% intertrimestral (frente al 1,3% en el 3T, revisado al alza en +0,4 p. p. respecto a las primeras estimaciones) y del 5,4% interanual (vs. 4,6% en el 3T). Con estas cifras, las mayores desde la primera mitad de 2023 (cuando la economía se recuperaba de un largo periodo de políticas COVID cero), el PIB de China logró crecer un 5,0% en el conjunto de 2024, por encima de las expectativas y en línea con el objetivo de las autoridades. Esta aceleración se produjo con señales de mejora en la demanda interna y beneficiándose de las medidas de apoyo anunciadas desde el verano por las autoridades chinas, además de la continuidad de un fuerte crecimiento exportador y algunos indicios de preabastecimiento (como el repunte de exportaciones hacia EE. UU. a finales de 2024) ante la expectativa de un aumento de los aranceles entre EE. UU. y China.