Demanda embalsada durante la crisis sanitaria y perspectivas para el consumo

Uno de los aspectos más llamativos de la actual crisis derivada de la pandemia por COVID-19 ha sido el extraordinario repunte de la tasa de ahorro de los hogares españoles, que se situó en máximos históricos en 2020 (14,8% de la renta bruta disponible). En crisis anteriores, el grueso del incremento del ahorro de las familias se produjo por motivos de precaución, consecuencia de la fuerte incertidumbre que suele rodear a un periodo recesivo y de la percepción de un deterioro de la situación financiera futura. 

Sin embargo, las peculiaridades de esta crisis sanitaria han llevado a que los hogares, además de ahorrar de manera precautoria, hayan acumulado ahorro de manera forzosa. La razón es que las familias que han mantenido un nivel de renta similar al de antes del estallido de la pandemia han visto que les era imposible mantener su nivel de consumo habitual, especialmente en determinados bienes o servicios. Según los datos de la Encuesta del Banco de España sobre Actividad Empresarial (EBAE), las restricciones impuestas para contener la expansión de la COVID-19 han comportado que las ventas del comercio minorista cayeran un 16% en 2020; las de hostelería, un 46%, y las del ocio y actividades culturales, alrededor de un 26%. Estas caídas de consumo revelan una gran demanda embalsada,⁸ que parece ser el germen del ahorro forzoso acumulado por los hogares. Cuantificar la demanda embalsada a través del incremento de ahorro que hemos visto y analizar qué papel tendrá esta tras la retirada de las restricciones a la movilidad será clave para entender la evolución del propio consumo en 2021.

Según un estudio del Banco de España, los hogares acumularon cerca de 65.000 millones de euros más de ahorro que en 2019, el equivalente al 5,3% del PIB de 2019. Tal y como se puede observar en el gráfico que sigue, de esta acumulación de ahorro se estima que apenas 0,7 puntos fueron resultado del ahorro precautorio, derivado de la incertidumbre y de las expectativas de crisis económica. Por otro lado, la contribución del ahorro forzoso fue mucho mayor, estimándose alrededor de los 3,5 puntos de PIB. Dicho de otra forma, el 66% del ahorro se acumuló de manera forzosa. Esta gran acumulación de ahorro forzoso indica, a su vez, la existencia de una gran demanda embalsada.

Factores que han contribuido al incremento del ahorro en 2020

% del PIB de 2019

Además, según datos disponibles del Banco de España, la mayor parte de ese incremento del ahorro de los hogares se derivó hacia efectivo y depósitos. Si bien la compra de acciones y participación en fondos de inversión ganó peso durante el año pasado, que pasó de ser un 5% de la adquisición neta total de activos financieros en 2019 a un 22% en 2020, el incremento de efectivo y depósitos continuó siendo el instrumento financiero de ahorro más utilizado (94% del total). Estas cifras sugieren que gran parte del ahorro acumulado por los hogares en 2020 continúa en activos muy líquidos y, con ello, un mayor potencial de que los hogares disminuyan su tasa de ahorro una vez se despejen las restricciones sobre el comercio y la movilidad.⁹

Instrumentos de ahorro: adquisición neta de activos financieros de los hogares

Miles de millones de euros

En este sentido, una vez se resuelva la crisis sanitaria, con la vacunación e inmunización de la mayor parte de la población, esperada para los meses de verano, junto con una recuperación en las llegadas de turistas internacionales (según nuestras previsiones, la actividad turística se recuperará hasta situarse en un 55% del nivel de 2019), gran parte del ahorro acumulado en el último año y medio de pandemia debería servir de estímulo al conjunto de la economía en los próximos trimestres. La reactivación será mayor también en la medida en que tanto el mercado laboral como la renta disponible de las familias comiencen a recuperarse.

No obstante, es importante señalar que no todo el ahorro acumulado por culpa de las restricciones incentivará de forma directa un incremento del consumo una vez estas se levanten. Esperamos que la tasa de ahorro de los hogares continuará siendo relativamente elevada durante 2021, debido a que la incertidumbre y el distanciamiento social, aunque mucho más moderadas que en la actualidad, seguirán presentes. Además, cabe señalar que gran parte del ahorro acumulado se concentra en las rentas más altas que han estado menos afectadas por la crisis actual,¹⁰ y son precisamente dichas rentas las que tienen una propensión al consumo más baja; es decir, cuando las restricciones se relajen y empecemos a recuperar nuestros hábitos de consumo prepandemia, los hogares con mayor poder adquisitivo podrían ser los que menos incrementen su nivel de consumo a pesar de ser los que más ahorro han acumulado. Por otro lado, también se debe tener en cuenta que una parte significativa de ese ahorro proviene de que se ha dejado de consumir una variedad de servicios no aplazables en el tiempo, como el consumo turístico y de ocio, por lo que puede que no hayan generado una gran demanda embalsada.

Para entender a qué velocidad y en qué cantidades se reactivará el consumo, efectuamos un ejercicio de sensibilidad del consumo y la tasa de ahorro frente a la incertidumbre y a las restricciones de movilidad, que nos permite elaborar diferentes escenarios. Concretamente, elaboramos un escenario central de consumo, en línea con el escenario central de previsiones de CaixaBank Research, en el que se asume una retirada gradual de las restricciones a partir de mayo; un escenario optimista, en el que se asume una retirada más rápida de restricciones en el que se eliminan casi totalmente al inicio del 3T, y un escenario pesimista, en el que asumimos que el nivel de restricciones del primer trimestre del año se mantiene a lo largo de todo 2021. Como podemos observar en el gráfico a continuación, las diferentes hipótesis sobre la retirada de restricciones tienen un efecto muy importante sobre las previsiones de consumo.

Así, según los resultados obtenidos en el escenario central, la tasa de ahorro de los hogares pasaría a ser un 12,6% en 2021 (14,8% en 2020), lo que llevaría al consumo a crecer un 6,6% en el conjunto del año. Como se puede observar, se trata de un escenario relativamente conservador, dada la pequeña moderación de la tasa de ahorro que esperamos (en 2019 fue de un 6,3%), no obstante, dada la gran incertidumbre que aún existe entorno a la evolución de la movilidad a corto plazo, estimamos que este es el escenario más probable. Por su parte, en el escenario optimista, al que asignamos una pequeña probabilidad, la tasa de ahorro se reduciría hasta el 10,9% y el consumo crecería un 8,7%. Finalmente, el escenario pesimista en el que las restricciones se mantienen en el tiempo (le asignamos una probabilidad residual), la tasa de ahorro apenas disminuiría (13,8%) y el consumo crecería significativamente menos (5,2%). Las grandes entre el escenario optimista y pesimista evidencian la gran importancia de que se rebajen las restricciones para contener el ahorro forzoso de los hogares e incentivar el consumo.

En conclusión, las previsiones de consumo de los hogares para 2021 son muy positivas, entre otros, gracias a la retirada de restricciones sobre el comercio que permitirá la vacunación de la población, gracias a la recuperación del turismo doméstico e internacional, y también gracias al papel de la demanda embalsada. En este sentido, el sector del comercio minorista será uno de los beneficiados más directos de la recuperación del consumo. A pesar de ello, el relativamente buen comportamiento de las ventas minoristas durante 2020 indica que los niveles de demanda embalsada en el sector son algo inferiores al de otros bienes y servicios menos consumidos durante la pandemia. En cualquier caso, 2021 se presenta como un año de fuerte recuperación del consumo y eso es una gran noticia para el sector, que verá cómo la mejora de su actividad se acelerará con gran fuerza durante la segunda mitad del año.