Nou escenari econòmic: optimisme prudent en un context d’incertesa
Les bones dades de creixement de l'economia espanyola en el tram final del 2024 ens empenyen a revisar a l’alça la previsió de creixement del PIB per al 2025. No obstant això, la major probabilitat de tensions aranzelàries entre els EUA i la UE ens convida a la prudència. D’aquesta manera, preveiem que l’economia creixerà el 2,5% el 2025, per damunt del 2,3% previst amb anterioritat, tot i que una mica per sota de la revisió que podríem haver realitzat en absència d’aquest factor d’incertesa.
L’economia espanyola va oferir de nou una molt bona dada de creixement en el tram final del 2024. En el 4T 2024, el PIB va créixer el 0,8% intertrimestral, esperonat per l’avanç del consum privat i de la inversió, i va tornar a créixer molt per damunt del conjunt de la zona de l’euro, que es va mantenir estancada en termes intertrimestrals. Amb aquesta dada a la mà, l’economia va créixer un notable 3,2% en el conjunt del 2024.
Al llarg del 2024, el creixement es va basar, principalment, en la demanda interna. Dels 3,2 punts de creixement del PIB, el consum privat va aportar 1,6 p. p., secundat pel bon comportament del mercat laboral i pel fort creixement demogràfic, mentre que el consum públic va aportar 1 p. p. més. Per la seva banda, el sector exterior va contribuir amb 0,4 p. p. al creixement, gràcies al bon comportament de les exportacions de serveis i al to moderat de les importacions, tot i que la seva contribució va ser en descens al llarg de l’any. El bon resultat del 2024 llueix encara més si tenim en compte que aquest creixement va tenir lloc en un context de tipus d’interès encara elevats, malgrat que ja en trajectòria descendent, i de creixement anèmic dels nostres principals socis comercials europeus.
El punt de partida és bo, no solament pels últims registres de creixement, sinó també per l’absència de clars desequilibris financers. La balança per compte corrent va anotar el 2024 un superàvit per tretzè any consecutiu. Aquesta millora continuada ha permès que la posició d’inversió internacional neta –que mesura la diferència entre els actius i els passius financers en relació amb la resta del món– hagi reduït el saldo deutor fins a situar-se per sota del 50% del PIB (el 97,5% del PIB el 2009). Així mateix, el deute privat (llars i empreses no financeres) es manté contingut en el 125,1% del PIB segons les últimes dades del 3T 2024, per sota de la mitjana de la zona de l’euro del 153,5%, i el deute públic també ha mantingut una trajectòria descendent, fins a assolir el 101,8% al desembre del 2024, 3,3 p. p. menys en relació amb l’any anterior.
La fortalesa del creixement en el tram final del 2024 impacta mecànicament sobre el creixement previst per al 2025. A tall d’exemple, fins i tot si l’economia es mantingués estancada durant tot el 2025 en el nivell del PIB del final del 2024, el creixement anual del 2025 seria de l’1,2%, perquè el punt de partida és més elevat que el nivell del PIB mitjà de l’any anterior.
Els supòsits subjacents de l’escenari sobre l’evolució de la política monetària del BCE, el preu de l’energia i el tipus de canvi es mantenen en una direcció que reforça la narrativa que el consum i la inversió haurien de guanyar protagonisme com a motors del creixement, en detriment de la demanda externa.
En primer lloc, el nostre escenari contempla una moderació gradual de la inflació subjacent al conjunt de la zona de l’euro, fins a assolir el 2% al final del 2025. L’evolució de la inflació permetrà que, en un context de feblesa de la zona de l’euro, el BCE continuï reduint els tipus de referència de manera gradual, fins que el tipus depo assoleixi l’1,75% en el tram final del 2025 (la banda baixa del rang que es considera com a neutral).
En segon lloc, anticipem un lleuger descens del preu del barril de Brent: preveiem que el seu preu se situarà en els 76 dòlars/barril en la mitjana del 2025 (74,5 dòlars en l’escenari anterior), lleugerament per sota dels 79,8 dòlars en la mitjana del 2024. No obstant això, l’impacte sobre l’economia espanyola es veurà limitat a causa de la depreciació de l’euro. El major desacoblament entre les polítiques monetàries a les dues bandes de l’Atlàntic, amb un BCE que continua abaixant els tipus i una Fed que ha frenat el cicle de descensos, ha propiciat una depreciació de l’euro propera al 7% entre el setembre del 2024 i el gener del 2025. Preveiem que aquesta depreciació tindrà una certa continuïtat i que l’euro perdrà prop del 5% del valor en relació amb el dòlar en la mitjana del 2025 en relació amb la del 2024. D’aquesta manera, malgrat la caiguda del preu en dòlars, el preu del Brent en euros es mantindria pla en els 74 euros/barril.
Pel que fa a l’activitat als mercats exteriors, hem revisat a la baixa el creixement previst de la zona de l’euro per al 2025 en 0,5 p. p., fins al 0,8%, principalment, per la feblesa de l’economia alemanya i per la nova política aranzelària impulsada per l’Administració Trump. Aquest escenari lleugerament més advers reforça la narrativa que el creixement de les exportacions espanyoles es desaccelerarà el 2025.
Les bones dades de creixement en el tram final del 2024 ens empenyen a revisar a l’alça la previsió de creixement del PIB per al 2025. No obstant això, la major probabilitat de tensions aranzelàries entre els EUA i la UE ens convida a la prudència. D’aquesta manera, preveiem que l’economia creixerà el 2,5% el 2025, per damunt del 2,3% previst amb anterioritat, tot i que una mica per sota de la revisió que podríem haver realitzat en absència d’aquest factor d’incertesa.
En concret, el nostre escenari suposa una situació de tensions aranzelàries «contingudes» en què no es produeix una escalada i en què, cap a la meitat de l’any, s’esvaeix la incertesa sobre aquest tema i les noves «regles del joc» queden ja establertes. Aquest supòsit comporta un impacte directe limitat i transitori en el cas de l’economia espanyola, ja que la reduïda exposició comercial als EUA implica un impacte estimat de 0,1 p. p. menys de creixement del PIB per cada augment de 10 p. p. dels aranzels, i limita la major font de risc, que són els impactes indirectes derivats de l’augment de la incertesa.
El creixement es basarà, principalment, en la demanda interna. Malgrat les bones xifres d’avanç del consum privat i de la inversió del 4T 2024, aquests dos components continuen encara molt endarrerits en relació amb els altres components del PIB. Així, mentre que el PIB del 4T 2024 es va situar el 7,6% per damunt del nivell prepandèmia, el consum privat va assolir el 3,6% i la inversió, amb prou feines el 2,5%. La recuperació del consum privat durant el període postpandèmia es desinfla encara més si tenim en compte l’augment de població experimentat des del 2022. Així, el consum real per capita en el 4T 2024 es va situar encara el 0,4% per sota del nivell prepandèmia del 4T 2019. La caiguda dels tipus d’interès i la moderació gradual de la inflació donaran suport a l’avanç de la demanda interna. La inversió es veurà afavorida per l’esforç inversor relacionat amb els fons NGEU, i l’elevada taxa d’estalvi que presenten les llars, del 14,2% en el 3T 2024 en relació amb una mitjana del 7,3% en el període 2015-2019, també dona molt de marge de recorregut al consum privat.
No obstant això, esperem que el creixement es moderi en relació amb l’any passat, a mesura que alguns dels vents de cua dels quals s’ha beneficiat la nostra economia en els últims trimestres perdin força. En particular, destaquem la normalització del ritme de creixement del sector turístic i una certa moderació dels influxos de població previstos. Així mateix, la sostinguda feblesa de l’economia europea, la previsió de creixement de la qual per al 2025 es manté per sota de l’1%, i el possible augment dels aranzels entre els EUA i la UE afectaran negativament la nostra economia.
En aquest sentit, preveiem que el sector exterior tindrà una contribució lleugerament negativa al creixement el 2025, en contraposició amb les contribucions positives dels anys anteriors. Aquesta contribució negativa s’explica per la moderació en el ritme de creixement de les exportacions, molt vinculada a la normalització del creixement del sector turístic i a la feblesa dels nostres principals mercats exportadors, i pel major impuls de les importacions, a causa de la fortalesa de la demanda interna.
Per la seva banda, preveiem que, enguany, la inflació mantindrà la senda de moderació i que, després d’anotar el 2,8% en la mitjana del 2024, se situarà en el 2,5% el 2025. Aquesta moderació derivarà de la reducció gradual de la inflació del component de serveis i d’una correcció més marcada de la inflació del component dels aliments (del 3,6% el 2024 al 2,0% el 2025), en línia amb el que s’ha observat en els últims mesos. En canvi, el component energètic, esperonat per l’impacte que tindrà sobre el conjunt de l’any la normalització de l’IVA de la tarifa elèctrica que va tenir lloc al gener del 2025 i per l’impacte de la depreciació de l’euro sobre el preu del petroli, actuarà en sentit contrari i limitarà el grau de correcció de la inflació general.
Finalment, preveiem que el mercat laboral mantindrà un ritme robust de creixement de l’ocupació, tot i que una mica inferior al de l’any passat. Més concretament, preveiem que els ocupats creixeran el 2,0% el 2025, després d’anotar un 2,2% el 2024. En canvi, després del fort repunt que va experimentar la població activa el 2023, amb un creixement anual del 2,1%, el ritme de creixement de la població activa es va moderar lleugerament fins a l’1,3% el 2024. Preveiem que, el 2025, la població activa mantindrà un creixement notable (de l’1,2%), però una mica menys intens que el de l’any passat. Aquests supòsits sobre l’evolució de l’ocupació i de la població activa comportaran una millora de la taxa d’atur, que passarà de l’11,3% en el conjunt del 2024 al 10,7% el 2025.
Com és habitual, els riscos que planen sobre l’escenari són múltiples i materials. Els principals riscos alcistes estan relacionats amb un ritme superior a l’anticipat del creixement del consum i de la inversió si s’acceleren les baixades de tipus o les llars alliberen l’estalvi acumulat de forma més intensa. La possibilitat d’un alto el foc a Ucraïna també podria comportar un descens del preu de l’energia. No obstant això, els principals riscos continuen apuntant a la baixa i són de caràcter geopolític. En el pla internacional, un augment de les tensions comercials entre els EUA i la UE per damunt del que s’espera podria tenir un major impacte negatiu sobre els fluxos comercials i, per tant, sobre el creixement de la nostra economia i de la dels nostres socis comercials. Així mateix, no es pot descartar la possibilitat d’una major escalada del conflicte a l’Orient Mitjà, que podria provocar un fort augment dels preus del petroli. En el pla nacional, és important que l’execució dels fons NGEU vagi guanyant tracció i doni suport a la recuperació de la inversió empresarial.1
- 1. Vegeu l’article «Com estan anant a Espanya els fons NGEU: pa per avui i esperances per demà», en el Dossier d’aquest mateix Informe.
- 1. Vegeu l’article «Com estan anant a Espanya els fons NGEU: pa per avui i esperances per demà», en el Dossier d’aquest mateix Informe.
