Una arrencada d’any esperançadora

El tram inicial del 2017 comença amb força. Els indicadors d’activitat relatius al 1T 2017 suggereixen que l’acceleració del creixement mundial, en marxa des de la segona meitat del 2016, continuarà. Malgrat que, ara com ara, la major part de les dades disponibles són les anomenades qualitatives, és a dir, basades en enquestes a consumidors i a empreses, si es compleix la relació observada històricament, caldria esperar un increment mundial del 3,4% en el 1T 2017, 2 dècimes per damunt del 4T 2016. Així mateix, cal destacar que el repunt del creixement és força sincronitzat i que afecta tant les economies avançades com les emergents. Aquest bon inici d’any ha arribat acom­­panyat d’una alça gens menyspreable de la inflació a nivell mundial, que ha saltat 4 dècimes percentuals entre el 4T 2016 i el 1T 2017. Es tracta, en gran part, del resultat de l’efecte de base dels preus energètics (el petroli està en nivells el 16% més alts que els d’un any enrere).

I, no obstant això, el balanç de riscos continua esbiaixat cap a un eventual menor creixement. Malgrat el bon inici d’any, l’horitzó no està lliure de riscos a la baixa. Entre els de naturalesa estrictament econòmica, cal destacar-ne, potser, dos: el nivell creixent del deute global i l’impacte de l’enduriment de les condicions financeres internacionals als emergents amb més vulnerabilitats exteriors. Així mateix, es mantenen oberts els focus d’incertesa de naturalesa política (el proteccionisme, el populisme i els riscos geopolítics). Aquest doble diagnòstic, que combina un inici d’any positiu en termes de creixement amb la presència de riscos potencialment elevats, és àmpliament compartit pels analistes. Com a mostra, en les recents previsions de primavera, l’FMI reconeix aquesta ferma arrencada, que es tradueix en una revisió a l’alça del creixement mundial previst per al 2017 (fins al 3,5%). Aquesta dinàmica és deguda, segons el Fons, al fet que els avançats evolucionen més positivament del previst. Malgrat tot, cal assenyalar que l’expansió d’emergents com la Xina i Rússia també ha estat revisada a l’alça. Els riscos a la baixa que l’FMI destaca són els de naturalesa política, el proteccionisme, l’impacte de la normalització de la Fed sobre certs emergents i el deute de la Xina.

ESTATS UNITS

Una ensopegada de creixement en el 1T 2017. En aquest trimestre, l’augment del PIB va ser del 0,2% intertrimestral, enfront del 0,5% del 4T 2016. En taxes interanuals, l’avanç va ser de l’1,9%, similar al 2,0% anterior. La pèrdua de ritme econòmic ha estat deguda, fonamentalment, a l’afebliment del consum privat i, en menor mesura, a la variació d’existències. En canvi, la inversió va créixer de forma apreciable. Per a l’observador avesat, la frenada del creixement és una dada sorprenent, tenint en compte que els indicadors mensuals disponibles suggerien un ritme de creixement més elevat. La paradoxa és deguda, de fet, a dues circumstàncies atípiques, una pròpia dels EUA i una altra d’abast més general. La primera és idiosincràtica dels primers trimestres de cada any als EUA. Segons ho reconeix l’institut estadístic del país (BEA, per les sigles en anglès), existeix un problema de desestacionalització de la sèrie del PIB, que provoca que el seu nivell sigui, de forma reiterada, més baix en el 1T i més alt en els dos següents. El pro­­blema de la desestacionalització ha anat acompanyat d’una circumstància que, a vegades, es produeix (i no solament als EUA): la discrepància existent, en ocasions, entre les dades de confiança i les xifres de creixement efectivament produïdes (el que, seguint la denominació en anglès, és la divergència entre dades soft i hard). En concret, els indicadors soft han mostrat una tendència a l’alça que no s’ha correspost plenament amb el creixement del PIB.

Quina és la direcció que cal esperar per als propers trimestres? Malgrat la desacceleració del creixement registrada en el 1T, cal esperar que els efectes atípics esmentats més amunt deixin d’operar en els trimestres següents. En particular, CaixaBank Research preveu una millora del creixement, gràcies, fonamentalment, a la superació de l’ensopegada del consum privat, que continuarà tenint el suport d’unes condicions de crèdit encara acomodatícies i, en especial, d’un mercat de treball favorable. En aquest sentit, cal recordar que, al març, es van crear 98.000 llocs de treball. Tot i que es tracta d’un registre inferior al dels mesos anteriors, atesa la maduresa del cicle en què es troba l’economia nord-americana, és una dada significativa, ja que s’apropa al nivell de creació d’ocupació mensual que la presidenta de la Fed, Janet Yellen, considera d’equilibri sota plena ocupació. Així mateix, la taxa d’atur va recular lleugerament fins al 4,5% i els salaris van avançar un considerable 2,7% interanual.

La inversió empresarial i residencial també contribuirà a l’expansió econòmica. Al costat d’aquests factors de suport al consum, cal esmentar que la bona marxa del sector immobiliari i la millora de la inversió empresarial seran factors addicionals d’impuls del creixement. En definitiva, si es concreta l’escenari nord-americà tal com preveiem, els EUA creixeran el 2,2% el 2017, enfront de l’1,6% del 2016. El proper any, el 2018, operaran en unes coordenades una mica diferents, ja que hauria de ser un exercici en què la política fiscal expansiva de la nova Administració, que hauria de començar a prendre forma en els propers mesos, impulsés la progressió. Ara com ara, la Casa Blanca ha presentat una proposta per a la reducció dels tipus impositius a les empreses (del 35% al 15%) i a les persones, en especial les de rendes més altes. Aquestes previsions favorables s’han de prendre amb un punt de cautela, ja que els riscos en el quadre macro continuen sent importants, a causa de la incertesa que plana sobre les polítiques de l’Administració nord-americana (impuls fiscal, proteccionisme i tensions diplomàtiques), la capacitat per implementar-les de la qual no s’acaba d’aclarir.

En aquest context, complex, es preveu que la Fed mantingui el rumb apuntat en les últimes reunions. Específicament, CaixaBank Research preveu un escenari de política monetària amb dues pujades addicionals el 2017 (al juny i al setembre), l’anunci del cessament gradual de la reinversió de venciments en el 4T 2017 i tres pujades més el 2018. La relativa sorpresa de la inflació del març, més baixa del que s’esperava, cal interpretar-la com un fenomen puntual que no altera l’evolució de fons dels preus.

EMERGENTS

Activitat econòmica a l’alça a les economies emergents. Malgrat que els dubtes sobre una possible discrepància entre els indicadors hard i soft també afecten els emergents, i, per tant, cal interpretar-los amb prudència, els indicadors de sentiment econòmic apunten a una acceleració del ritme d’activitat gairebé generalitzada durant el 1T 2017. D’acord amb aquesta millora de la tracció econòmica, les entrades de capitals cap als emergents s’han continuat recuperant i inclouen una millora notòria dels fluxos de capitals cap a la Xina.

La Xina sorprèn positivament, però els riscos continuen sent alts. El creixement del 1T 2017 va ser superior al previst i es va situar en el 6,9% interanual, 1 dècima per damunt del registre del 4T 2016. Aquesta xifra justifica que CaixaBank Research revisi a l’alça el creixement del 2017, del 6,4% al 6,6% (en línia amb l’objectiu que l’Assemblea Nacional Popular va anunciar al març), i del 2018, del 5,9% al 6,1%. Aquesta lleugera millora de l’escenari no tempera els dubtes existents sobre un conjunt de riscos (deute empresarial excessiu, shadow banking, bombolla immobiliària, etc.). La inflació, per la seva banda, continua en cotes baixes i es va situar en el 0,9% al març (el 0,8% al febrer), a causa de la caiguda dels preus dels aliments.

El Brasil i Rússia, dues formes diferents de transitar per una recessió. Així, al Brasil, les dades suggereixen que la sortida de la profunda recessió del 2014-2016 continua sent lenta. Així i tot, aquesta evolució mediocre va acompanyada d’una caiguda de la inflació més forta del que s’esperava (a causa de l’efecte combinat del descens dels preus fixats administrativament i dels aliments) i de bones perspectives per a la reforma de la Seguretat Social (millora de la sostenibilitat del sistema de pensions). A Rússia, en canvi, el creixement del PIB es va situar en el 0,3% interanual en el 4T 2016, significativament per damunt del que s’esperava (la caiguda anual del PIB va ser del 0,2%, clarament inferior al –2,8% del 2015). Així i tot, i malgrat la millora de les perspectives a curt termini que comporta el final del 2016, les perspectives a mitjà termini no són bones (a causa de la combinació de sancions, incertesa geopolítica i dependència del petroli i del gas).

Mèxic creix més del previst en el 1T 2017. Malgrat que es man­­té la incertesa sobre l’impacte que, finalment, tindrà la nova política nord-americana a Mèxic (immigració i revisió del NAFTA), el creixement del 1T va ser un dinàmic 0,6% intertrimestral (el 2,5% interanual), per damunt del que s’havia previst. En aquesta mateixa tònica positiva, Moody’s, malgrat que va situar el rating del país en revisió, va optar, finalment, per mantenir la qualitat creditícia.

Turquia entra en terra incognita (institucional). En el 4T 2016, el PIB va avançar el 3,5% interanual, molt per damunt del que s’havia previst, de manera que, el 2016, el creixement va assolir el 2,9%. També va sorprendre a l’alça l’evolució de la inflació, en aquest cas durant el 1T 2017, a causa de l’augment combinat dels preus de l’energia i dels aliments. No obstant això, l’aspecte que ha suscitat més atenció ha estat el referèndum constitucional, el resultat favorable a la nova Carta Magna del qual redueix la incertesa política a curt termini, però obre un període de canvi institucional amb pocs precedents.