La recuperació de la zona de l'euro continua en marxa, amb el suport dels avanços cap a la unió bancària

Les perspectives econòmiques segueixen en línia amb una recuperació gradual per als pròxims trimestres. Després de sis trimestres consecutius de contracció, el creixement del PIB va tornar a territori positiu en 2T 2013 amb una variació del 0,3% intertrimestral, gràcies a la reactivació de la demanda interna, que es va sumar a l'avanç de les exportacions netes. Malgrat tot, de cara al segon semestre de l'any, els indicadors avançats d'activitat suggereixen una moderació de la recuperació, tot i que, a mitjà termini, la tendència de fons indica que continuarà avançant. En gran part, aquesta lleugera desacceleració serà propiciada per la demanda interna, ja que, malgrat els bons resultats en 2T, s'espera una recuperació més gradual, a causa de les pressions que pateix el consum domèstic, ateses les altes taxes d'atur i la contracció de la despesa pública en alguns països. Així, doncs, el principal protagonista de la recuperació continuarà sent la demanda externa, tot i que deixarà que l'actor secundari, la demanda interna, comenci a destacar en l'escenari.

Els indicadors avançats d'oferta recorden que la recuperació està en marxa. Els indicadors suggereixen una petita correcció en les taxes de creixement del PIB de cara a 3T, propiciada pel fet que els resultats del trimestre anterior van ser millors del que s'esperava per factors temporals, tot i que la tendència de fons és positiva. D'una banda, el PMI compost de la zona de l'euro, un dels millors indicadors avançats d'activitat, va recular lleugerament a l'octubre i va trencar la tendència ascendent iniciada al març, a causa, en gran part, d'una reducció del PMI de serveis. Així i tot, tant el PMI de serveis com el de manufactures es mantenen en terreny expansiu (per damunt dels 50 punts), la qual cosa permet pensar que la taxa de creixement continuarà sent positiva. De l'altra, la producció industrial de l'agost per a la zona de l'euro va repuntar l'1,0% mensual. De tota manera, la taxa de variació interanual es manté encara en cotes negatives i en uns registres molt semblants als de 2T. La incapacitat de mostrar un canvi de tendència clar recorda la fragilitat de l'actual procés de recuperació. Per països, la producció industrial a Alemanya va tornar a sorprendre positivament amb una variació de l'1,4% intertrimestral, però, en el cas d'Itàlia, va decebre amb una caiguda del 0,3%, la qual cosa afegeix dubtes sobre la recuperació del país transalpí.

En termes desagregats, es constaten diferents velocitats de recuperació a la zona de l'euro. D'una banda, hi ha els països core, Alemanya i França, que, gràcies a la millora de la demanda interna, creixen de forma gradual. Per a aquests dos països, s'espera una taxa de creixement interanual del 0,6% i del 0,3%, respectivament, per a 3T 2013. En contraposició, la majoria de les economies perifèriques presenten encara una taxa de creixement interanual negativa, tot i que cada vegada és menor. La demanda externa compensa, en part, la caiguda del consum domèstic. Pel que fa al Regne Unit, encadena tres trimestres consecutius amb taxes de creixement positives. En 3T 2013, va tornar a sorprendre positivament amb un avanç del 0,8% intertrimestral (en 2T 2013, ja va anotar un avanç del 0,7%) i consolida, així, la seva recuperació.

La demanda interna de la zona de l'euro es manté feble, tot i que amb signes de millora. El 2T va ser el punt d'inflexió per a la demanda interna, que va començar a anotar taxes de creixement positives per primera vegada des del començament del 2011. Pel que fa al consum de les llars, reforça la via alcista iniciada al començament de l'any, com ho mostra l'indicador de confiança del consumidor, la millora del qual en 3T ha estat gairebé el doble que en 2T (4,9 punts, en relació amb 2,8). Tot
i que els consumidors van guanyant confiança, costa encara que això es tradueixi en un increment del consum, com es constata en analitzar les dades de vendes al detall, la variació interanual de les quals va ser del –0,3% a l'agost, en relació amb el –0,6% del mes anterior. Per tant, les vendes al detall continuen reduint el ritme de contracció, però amb una certa lentitud.

La taxa d'atur toca sostre. Fa dos mesos que es manté estable en el 12,2% i, si es confirma la sortida de la recessió, es podria començar a reduir de forma gradual de cara al final d'enguany i principi de l'any vinent. Així ho suggereix l'índex d'expectatives de contractació, que, al setembre, va millorar per sisè mes consecutiu i s'apropa, així, a les cotes en què, històricament, s'ha començat a generar ocupació (vegeu Focus «La creació d'ocupa­ció arribarà a diferents velocitats»). Atès que el mercat laboral continua mostrant taxes d'atur elevades, no hi ha pressions sobre els salaris i la inflació es manté continguda en nivells moderats, a causa de la conjuntura econòmica i del preu del petroli, que es manté en mínims anuals (vegeu Focus «Risc de deflació a la zona de l'euro?»).

El sector exterior és el principal suport de la recuperació. El superàvit per compte corrent millora. En 2T 2013, es va situar en l'1,2% del PIB, 1,1 punts percentuals per damunt del registre de 2T 2012. Tot i que, en gran part, la millora del compte corrent s'ha produït per la caiguda de les importacions de béns (–5,2% interanual en 2T 2013), les exportacions han mantingut taxes de creixement notables durant els últims trimestres: entre 1T 2010 i 2T 2013, han crescut, de mitjana, el 6,1% interanual. Això ha permès esmorteir l'impacte de la crisi sobre l'activitat econòmica. A més a més, és probable que aquesta tendència continuï en els pròxims mesos. L'índex d'expectatives d'exportacions, per exemple, ha continuat millorant i se situa ja en els nivells de les acaballes del 2011.

Les amenaces sobre el suport que pot donar el sector exterior al procés de recuperació semblen controlades. Un dels factors que, en els últims mesos, ha guanyat força i que, si es manté, podria frenar el creixement de les exportacions és l'apreciació de l'euro. La moneda única no solament s'ha apreciat de forma notable enfront del dòlar (al voltant del 7% en els dotze últims mesos), sinó que també ho ha fet de forma notable enfront de la resta de socis comercials de la zona de l'euro. Una bona mostra d'això és el tipus de canvi efectiu real, que s'ha apreciat el 5,2% des de l'octubre del 2012. El segon factor que cal tenir en compte és la desacceleració del creixement dels països emergents. En els deu últims mesos, per exemple, el creixement del PIB previst pel consens d'analistes per al 2014 dels principals països asiàtics s'ha reduït en 0,20 p. p., i el dels principals països de Llatinoamèrica, en 0,80 p. p. En qualsevol cas, el creixement previst continua sent elevat, del 4,7% i del 3,1%, respectivament, i és probable que la correcció a la baixa no es perllongui gaire més. Aquestes revisions han estat conseqüència, sobretot, de les sortides de capitals que es van produir pels temors a una reducció dels estímuls monetaris als EUA, el famós tapering. Uns temors que ara s'han esvaït, ja que la incertesa que envolta la política fiscal  nord-americana obligarà a mantenir el to acomodatici de la política monetària per assegurar que la recuperació de l'activitat no descarrili.

La fragmentació als mercats financers continua present. Als mercats de deute sobirà, s'han produït avanços notables en els últims mesos, amb importants reduccions de les primes de risc dels països perifèrics. Però la fragmentació persisteix en els costos de finançament de les llars i de les empreses, les diferències dels quals entre països continuen sent elevades. Per exemple, el diferencial entre els països core i la perifèria en els tipus d'interès mitjans dels préstecs a les empreses s'apropa el 2013 als 2,6 p. p., que cal comparar amb els 0,8 p. p. del 2007. Aquesta situació és incompatible amb el funcionament normal d'una unió monetària i amb la transmissió eficient de la política monetària, que continua sent plenament acomodatícia i manté el tipus d'interès oficial en el 0,5%, amb possibilitat que s'adoptin més mesures d'injecció de liquiditat si el BCE constata pressions alcistes sobre els tipus monetaris.

En el marc del mecanisme únic de supervisió, el BCE va fer públic el full de ruta del procés d'avaluació de la banca europea. Aquest procés afectarà 130 entitats de crèdit de divuit estats membres i es posarà en marxa al novembre del 2013. Està previst que finalitzi a l'octubre del 2014, quan es publicaran els resultats per país i per entitat. Aquest procés consistirà en tres exercicis: una avaluació del risc, una anàlisi de la qualitat dels actius (amb un requisit de capital del 8,0% del CT1) i un test d'estrès (del qual encara no s'han especificat els llindars de capital). Quan finalitzi el procés d'avaluació, i abans que el mecanisme únic de supervisió es posi en ple funcionament, els bancs europeus hauran d'aplicar les mesures correctores sorgides de l'avaluació, les quals podrien incloure processos de recapitalització i venda d'actius. L'interrogant sorgeix en considerar els altres pilars de la unió bancària, el mecanisme de resolució únic i la procedència dels fons en cas de necessitat de capital. Caldrà abordar aquests temes en el proper consell de ministres d'economia i finances de la Unió Europea (ECOFIN), previst per al 15 de novembre.