Un dels èxits més importants de l'economia espanyola durant la crisi ha estat la correcció d'un dels seus principals desequilibris macroeconòmics: el dèficit exterior. Mentre que, el 2008, el dèficit per compte corrent representava el 10% del PIB, el 2013, va anotar un modest superàvit, de l'1,4% del PIB, el primer en 25 anys.1 No obstant això, durant l'any 2014, s'ha tornat a produir un deteriorament del compte corrent. Així, el saldo per compte corrent acumula un dèficit de 4.200 milions entre el gener i el setembre, la qual cosa contrasta amb el superàvit de 9.300 milions del mateix període del 2013. Aquesta situació ha fet saltar les alarmes: sembla que l'economia espanyola no pugui (o no sàpiga) créixer sense acumular dèficits externs. No obstant això, una anàlisi més detallada ens permet matisar aquesta conclusió, una qüestió que, atesa l'elevada posició deutora neta de l'economia espanyola en relació amb l'exterior, és de la màxima rellevància.
El deteriorament del saldo corrent el 2014 s'explica, fonamentalment, per dos factors. D'una banda, les importacions de béns i de serveis nominals, que van caure el 2,7% el 2013, han crescut el 5,1% durant els nou primers mesos del 2014 en relació amb el mateix període de l'any anterior. Aquest increment és degut al fet que els components de la demanda interna que més han crescut durant la recuperació iniciada en el 3T 2013 han estat el consum privat de béns duradors, com electrodomèstics i automòbils, i la inversió en equipament, els dos amb un fort contingut importador.2 D'altra banda, les exportacions de béns i de serveis nominals van registrar un comportament negatiu i van passar de créixer el 3,5% el 2013 al 2,2% des de l'inici de l'any fins al setembre en relació amb el mateix període de l'any anterior.
Tot i que és probable que aquestes tendències canviïn de sentit a mesura que la demanda interna es reequilibri cap a béns i serveis amb menys contingut importador i que la demanda europea millori en els pròxims trimestres, el deteriorament del saldo comercial el 2014 ha posat en relleu la vulnerabilitat de l'ajust produït. Això ha reobert el debat sobre la importància de determinar el pes relatiu dels factors cíclic i estructural en la correcció del dèficit per compte corrent. Un ajust cíclic, que reflecteix la feblesa de la demanda interna i una elevada bretxa de producció, implica que el saldo corrent tornarà a registrar dèficit tan aviat com la producció es recuperi i el PIB s'apropi al PIB potencial. Si, al contrari, l'ajust és, majoritàriament, de caràcter estructural, conseqüència de les millores de productivitat i d'una reorientació dels recursos productius cap al sector exportador, llavors es podria créixer sense que es deteriorés el saldo extern.
A la pràctica, el càlcul del saldo corrent ajustat pel cicle depèn de forma crucial de l'estimació del PIB potencial i de la bretxa de producció. Però hi ha un inconvenient: el PIB potencial és una construcció teòrica i, per tant, no és observable. Les conclusions, per tant, poden arribar a ser molt diferents en funció de l'evolució del PIB potencial que s'utilitzi. Així, per exemple, la CE estima que la major part de la correcció del dèficit entre el 2009 i el 2013 seria estructural.3 En concret, li atribueix 9,8 dels 11,1 punts de correcció, és a dir, el 88% de l'ajust. Segons aquestes estimacions, el dèficit per compte corrent ajustat pel cicle es va situar en el –0,2% del PIB el 2013 (el superàvit registrat va ser de l'1,4%). Aquest resultat deriva de suposar una important reculada del PIB potencial, de manera que la bretxa de producció estaria a la vora de tancar-se. L'FMI, en canvi, considera una caiguda menor del PIB potencial i, en conseqüència, és menys optimista pel que fa a la correcció estructural. En concret, estima que al voltant del 30% de l'ajust és atribuïble a factors cíclics.4
Atesa la dificultat de discernir amb fiabilitat quina part de l'ajust ha estat estructural, per l'elevada incertesa que envolta aquestes estimacions, l'economia espanyola hauria de consolidar un superàvit corrent amb un marge prou ampli per assegurar-se que podrà reduir la posició deutora enfront de l'exterior. Les últimes dades disponibles, del 2T 2014, mostren que la posició inversora internacional neta (PIIN) pujava a –999.000 milions d'euros, és a dir, una posició deutora equivalent al 95% del PIB.5 Aquesta xifra se situa molt per damunt del llindar del 35% establert per la CE per avaluar els desequilibris macroeconòmics dels països de la UE, la qual cosa evidencia la importància de reduir-la fins a nivells més sostenibles.
Per analitzar amb més precisió l'impacte del saldo per compte corrent sobre l'evolució de la PIIN, construïm diferents escenaris. En un primer escenari, assumim que les quotes d'exportació (exportacions espanyoles a un país entre el total d'importacions que du a terme el país en qüestió) es mantenen constants en el nivell del 2013 i, per tant, les exportacions només augmenten en la mesura que la demanda externa creix (assumim que les importacions de cada país creixen a una taxa igual al creixement del seu PIB). En un segon escenari, partim de la hipòtesi que les quotes d'exportació s'incrementen anualment al mateix ritme que l'increment anualitzat del període 2006-2013. Finalment, en l'escenari més optimista, es parteix del fet que les quotes d'exportació s'acceleren i cada any creixen el doble que en l'escenari 2.
En tots els escenaris, s'utilitzen les projeccions de creixement de la demanda interna de "la Caixa" Research. En concret, les importacions s'estimen a partir del contingut importador dels components de la demanda interna i de les exportacions. Per a cada escenari, es projecta l'evolució de les exportacions i de les importacions de béns i de serveis sota els diferents supòsits esmentats més amunt i es calcula el saldo comercial.6
En el primer escenari, el més conservador, l'increment anual mitjà de les exportacions nominals entre el 2015 i el 2025 seria del 2,6%, el mateix que el de les importacions. Això implica que el saldo corrent es mantindria lleugerament negatiu fins al 2025. En aquest cas, la PIIN només es reduiria gràcies a l'efecte denominador, és a dir, gràcies al creixement del PIB nominal. Per aquest motiu, l'ajust de la posició deutora internacional seria molt gradual i no assoliria un nivell inferior al 35% fins al 2035, d'aquí a 20 anys!
Aquest escenari evidencia que no és suficient mantenir la posició competitiva que s'ha assolit fins ara. Cal continuar guanyant competitivitat. Això és el que es pretén capturar en el segon escenari, on suposem que les quotes exportadores creixen al mateix ritme que en el període 2006-2013. En aquest escenari, les exportacions nominals augmentarien, de mitjana, el 4,3% anual i les importacions, el 3,2%. En conseqüència, el superàvit per compte corrent s'incrementaria de forma gradual fins al 3,3% del PIB el 2025, i això es traduiria en una correcció substancial de la PIIN, que superaria el llindar del 35% el 2027.
Per il·lustrar el que succeiria en un escenari més optimista, en què s'implementessin reformes estructurals profundes que acceleressin els guanys de competitivitat, suposem que el ritme de creixement de les quotes exportadores es duplica en relació amb l'escenari anterior. En aquest cas, les exportacions nominals creixerien, de mitjana, el 5,6% anual i les importacions, el 3,7%. El saldo per compte corrent augmentaria de forma substancial i arribaria al 6,7% del PIB el 2025. La PIIN se situaria per sota del 35% el 2024.
En definitiva, la correcció del saldo corrent dels últims anys ha estat el primer pas per estabilitzar la posició exterior de l'economia espanyola. Ara cal continuar millorant-la per garantir la sostenibilitat del deute extern a llarg termini. Per aconseguir-ho, és imprescindible aprofundir encara més en totes aquelles mesures que permetin continuar guanyant competitivitat. Només així el creixement de l'economia espanyola serà sostenible i equilibrat.
Judit Montoriol-Garriga
Departament de Macroeconomia, Àrea de Planificació Estratègica i Estudis, CaixaBank
1. Les dades utilitzades en aquest article corresponen a la nova metodologia de la balança de pagaments (MPB6), llevat la dada del 2008, que correspon a la metodologia antiga.
2. El contingut importador fa referència a la proporció del valor de la producció que correspon a consums intermedis importats. Això implica que, en augmentar el consum privat o la inversió, les importacions també s'incrementen.
3. «The cyclical component of current-account balances», European Economic Forecast, hivern del 2014.
4. «Rebalancing in the euro area and cyclicality of current account adjustments», IMF WP 14/130, juliol del 2014.
5. La PIIN és la diferència entre les inversions d'un país a l'exterior (actius) i les inversions procedents de l'exterior (passius). Si el saldo és negatiu, equival al deute extern net.
6. Per obtenir el saldo per compte corrent, s'utilitzen les previsions del saldo de rendes primàries i secundàries de "la Caixa" Research (les mateixes en els tres escenaris) i se sumen al saldo comercial. La capacitat/necessitat de finançament de l'economia s'obté de sumar el compte corrent i el compte de capital; per simplicitat, aquest últim es considera igual al 0,6% del PIB en cada període (en línia amb la mitjana històrica). Finalment, la PIIN d'un període és igual a la PIIN del període anterior més la capacitat/necessitat de finançament, assumint que no hi ha efecte valoració de la PIIN. Els efectes de valoració corresponen a canvis en el valor de l'estoc d'actius externs mantinguts per residents i en el valor de l'estoc de passius externs mantinguts per no residents.
