«Low for long»: el nuevo mantra de la Fed
La Fed considera que el actual escenario macroeconómico en EE. UU. sigue siendo exigente, por lo que en adelante velará para mantener unas condiciones financieras acomodaticias. En la reunión de la próxima semana, la Fed mantendrá los tipos de interés en el intervalo 0,00%-0,25% y se mostrará dispuesta a ofrecer estímulos monetarios adicionales en caso que fuese necesario.
23 de julio de 2020
Reunión del 28 y 29 de julio de 2020: qué esperamos
- La Reserva Federal (Fed) considera que el escenario macroeconómico en EE. UU. actual continúa siendo exigente por lo que velará para mantener unas condiciones financieras acomodaticias en adelante. Así, en la reunión de la próxima semana, la Fed mantendrá los tipos de interés en el intervalo 0,00%-0,25% y se mostrará dispuesta a ofrecer estímulos monetarios adicionales en caso que fuese necesario.
- Asimismo, continuará comunicando su intención de mantener un entorno de tipos de interés bajos para los próximos años. Para ello, es probable que la Fed clarifique algo más la orientación futura sobre los tipos (forward guidance) que está ofreciendo actualmente y vincule la primera subida de tipos a la evolución de la inflación o la tasa de desempleo.
Condiciones financieras y económicas recientes
- La situación económica de EE. UU. parece haber pasado ya los peores momentos de la crisis provocada por la COVID-19. Tanto los indicadores de actividad como los de mercado laboral sugieren que la recuperación económica ya se ha iniciado. Por un lado, el PMI compuesto de EE. UU. se situó en junio en los 46,8 puntos, claramente por encima del nivel de mayo (37) pero todavía fuera de la zona expansiva delimitada por los 50 puntos.
- Por otro lado, el mercado laboral se recupera a un buen ritmo. En mayo y junio se crearon 2,5 y 4,8 millones de puestos de trabajo, respectivamente, aunque todavía son insuficientes para compensar los más de 21 millones de empleos que se perdieron entre marzo y abril. Con todo, esta dinámica relativamente positiva podría verse truncada si el país se viera forzado a endurecer las medidas de distanciamiento social para controlar la evolución de la pandemia.
- La inflación, por su parte, continúa situándose en niveles bajos (véanse los gráficos en las siguientes páginas). Mientras el índice general se ha visto muy influido por la caída de los precios energéticos (0,1% y 0,6% interanual en mayo y junio respectivamente), la inflación subyacente permanece contenida algo por encima del 1% lastrada por la debilidad de la demanda. Asimismo, las expectativas de inflación, medidas con instrumentos financieros, sugieren que las presiones inflacionistas permanecerán contenidas en los próximos años.
- En este período entre reuniones las condiciones financieras han continuado relajándose, y así lo muestran diversos indicadores, como el Índice de condiciones financieras de la Reserva Federal de Chicago. A ello ha contribuido, sin duda, la acción de la Reserva Federal con las medidas anunciadas durante marzo. Sin embargo, desde mediados de junio el balance de la Fed está cediendo terreno y ahora se encuentra por debajo de los 7 billones de dólares.
- Esta caída se debe, sobre todo, a un menor uso de las líneas de swaps sobre el dólar que la Fed mantiene con el resto de bancos centrales y a una menor demanda de repos con las entidades financieras domésticas. En las semanas más tensas de la pandemia, el anuncio y el uso de estas facilidades consiguió relajar las tensiones financieras. Actualmente, solamente con el hecho de que la Fed mantenga a disposición de los agentes económicos estas líneas de liquidez es suficiente para relajar las tensiones financieras.
- Por otro lado, los programas anunciados por la Fed destinados a apoyar el crédito al sector corporativo han sido infrautilizados. Algunos por la inacción de la Fed, que no ha mostrado una participación muy proactiva en diversos programas, otros por poca demanda por parte del sector financiero y las empresas que o bien no han necesitado todavía recurrir a estos préstamos, o bien no los han encontrado suficientemente atractivos. En cualquier caso, la Fed cumplió con el objetivo de moderar las tensiones financieras y lo ha hecho sin necesidad de aumentar el balance de forma todavía más desorbitada.1
- En lo que a los mercados financieros se refiere, los distintos índices bursátiles norteamericanos han continuado avanzando con firmeza en estas últimas semanas y tanto el S&P 500 como el Nasdaq se han situado ya en terreno positivo desde inicios de año. Además, el Nasdaq, índice en el cual el sector tecnológico se encuentra mucho más representado que en el resto, ha llegado a registrar diversos máximos históricos por el buen comportamiento precisamente de este sector. Con todo, esta recuperación de los índices bursátiles podría verse ensombrecida por el repunte de las tensiones entre EE. UU. y China, algo que ya está empezando a pesar en el sentimiento inversor.
- Por último, en el mercado de deuda soberana el tipo de interés sobre el treasury a 10 años se encuentra en niveles muy bajos (0,58%) y el dólar se está debilitando frente a la mayoría de divisas, lo que ha llevado al euro por encima de los 1,15 dólares, un nivel no visto desde noviembre de 2018.
- 1. Con los anuncios de los distintos programas, diversos analistas sugerían que el balance de la Fed podría llegar a alcanzar los 12 billones de dólares.
Mensajes recientes de la Fed
- Durante este periodo entre reuniones, las palabras más destacadas de los miembros de la Fed han ido destinadas a describir las posibles herramientas que la Reserva Federal puede emplear en adelante. Por un lado, son diversos los miembros que han hablado sobre la necesidad de clarificar la orientación futura sobre los tipos de interés. En particular, gana peso la idea de anclar los tipos en el nivel actual hasta que la inflación observada sea superior al 2% de forma sostenida, lo que, de facto, sería retocar el objetivo de inflación actual para hacer que sea un promedio alrededor del 2% (esto es compensar un período de inflación baja como el actual, con un período de inflación por encima del objetivo). De este modo la Fed podría contribuir a empujar al alza las expectativas de inflación.
- Por otro lado, una propuesta que la Fed está barajando en caso de que sea necesario ofrecer una postura de política monetaria más acomodaticia es la posibilidad de controlar la curva de tipos (yield curve control en inglés o YCC). Con esta herramienta muy poco convencional, la Reserva Federal fijaría un tipo de interés objetivo para un tramo en concreto de la curva de tipos soberanos (el bono a 2, 3, 5 o 10 años) y estaría dispuesta a adquirir este tipo de bonos en el mercado secundario para conseguir el objetivo.2 Por ahora, los miembros de la Fed tienen dudas sobre el funcionamiento de esta herramienta, pero continuarán estudiando su viabilidad.
- En cualquier caso, en lo que sí que coinciden los miembros de la Fed es en que en la coyuntura actual es necesario que el banco central ofrezca un entorno acomodaticio para ayudar a la recuperación de la economía, del mercado laboral y de la inflación.
- 2. Para más información, véase el artículo “El control de la curva de tipos: ¿una nueva herramienta para la Fed?” en nuestra web.
Perspectivas de la Fed a medio plazo
- EE. UU., sufrirá una recesión en 2020 fruto de la paralización tanto de su actividad como en el resto del mundo:
- Creemos que el PIB puede llegar a caer más de un 5%, aunque es probable que ya en la segunda mitad del año y durante 2021 veamos un rebote. Para ello será necesario que las políticas implementadas minimicen el impacto actual y apoyen una rápida recuperación.
- Tras situarse en cerca del 15%, la tasa de paro se recuperará gradualmente. Sin embargo, pasarán varios trimestres antes que volvamos a observar tasas de desempleo inferiores al 5%.
- Tanto la inflación general como la subyacente del índice preferido de la Fed (el PCE) se sitúan por debajo del 2%. Asimismo, las expectativas de inflación apuntan a una inflación contenida en el futuro.
- Creemos que la Fed no modificará los tipos de interés antes de 2023 y continuará mostrando un sesgo acomodaticio con la intención de mantener las expectativas de tipos bajas y unas condiciones financieras acomodaticias. Para ello, es muy probable que continúe adquiriendo deuda soberana y MBS en el mercado secundario.
- Diversos escenarios alternativos podrían modificar nuestras previsiones de la evolución de los tipos de interés de la Fed:
- Por un lado, la Fed podría mantener los tipos en el nivel actual por más tiempo e incluso aumentar los límites de los programas actuales en caso que un rebrote del virus no permita abrir de nuevo la economía o fuerce a cerrarla de nuevo en el futuro.
- Por otro lado, en caso de que una vez se recupere la economía se observen rupturas en las cadenas productivas que generen repuntes en el precio de los bienes y servicios la Fed podría verse empujada a subir los tipos antes de lo que prevemos.
