Escasez de activos seguros en los mercados financieros

La escasez de los denominados «activos seguros» (safe assets, en inglés) constituye desde hace algunos años un fenómeno de gran trascendencia en la escena financiera internacional. Las principales causas son conocidas, pero no tanto los efectos finales, y por desgracia podrían ser desagradables en el ámbito de la estabilidad financiera.

Conforman el universo de activos seguros, en su mayoría, títulos de deuda soberana de emisores de contrastada solvencia y estabilidad institucional. Su característica co­­mún es, por tanto, un nivel del riesgo de crédito y de liquidez muy bajo. Es decir, se trata de activos que preservan todo o casi todo su valor tras la aparición de shocks adversos en la economía o durante episodios de fuerte aversión al riesgo en los mercados. El descenso de la tasa de rentabilidad (o, lo que es lo mismo, el aumento del precio) de la deuda pública considerada segura que se observa durante las tormentas financieras ilustra de manera clara esta circunstancia (véase el gráfico). Además de proporcionar una preciada fuente estable de valor cuando los inversores más lo precisan, los activos seguros cumplen otros cometidos. En particular, se emplean como referencias (benchmarks) para originar y valorar un gran número de activos de renta fija, ac­­tivos de riesgo y derivados. También tienen un papel crucial en los mercados mayoristas de financiación, puesto que actúan como colateral, lo cual posibilita el normal fun­­cionamiento de la operativa en estos mercados. No sorprende, por tanto, que esas características confieran a los activos seguros un estatus singular. Tampoco que su precio haya sido tradicionalmente más elevado que el de otros activos financieros (price of safety). A diferencia de lo que sucede con los activos de riesgo y otros títulos de renta fija pública que no se consideran seguros, en el caso de los activos seguros el search for yield (búsqueda de rentabilidad) posee una incidencia menor. Sin embargo, las diversas fuerzas de oferta y demanda surgidas tras el estallido de la crisis financiera y económica en 2008 han conducido a una escasez relativa de activos seguros. La consecuencia inmediata es el aumento de su precio, es decir, el descenso del denominado tipo de interés (real) libre de riesgo.

Entre los factores de demanda, sobresalen dos. Primero, la mayor percepción de riesgo macroeconómico por parte de los agentes económicos a raíz de la recesión. Segundo, las compras de deuda pública a gran escala llevadas a cabo por los principales bancos centrales del mundo. También inciden otros factores de índole estructural, como el endurecimiento de los criterios regulatorios en torno a los es­­tándares de liquidez del sector financiero. Todo ello ha tenido lugar en un contexto en el que la oferta de activos seguros ha experimentado un retroceso significativo. En primer lugar, debido a la implosión de los mercados de titulización, que supuso de facto el cierre de una importante fuente de generación de activos considerados seguros hasta 2008. En segundo lugar, a causa de la posterior crisis de deuda soberana de la eurozona, que comportó la pérdida del estatus de activo seguro que ostentaba la deuda de numerosos países, entre ellos España. Así, en 2006, el 64% de los países desarrollados de la OCDE contaba con la máxima calificación crediticia sobre su deuda soberana (AAA). A cierre del 1T 2015, esta proporción era del 34%. Un último factor en liza es la disminución de las necesidades de financiación del sector público y, en consecuencia, de la oferta de activos seguros, fruto del proceso de consolidación fiscal adoptado por el grueso de los países desarrollados en los últimos años.

Aunque es previsible que el déficit de activos seguros tienda a moderarse a la larga, todo indica que el fenómeno persistirá durante los próximos años. En este sentido, los riesgos derivados de este escenario son múltiples y abarcan diversas esferas. De entrada, el sobreposicionamiento de los inversores en busca de seguridad en un grupo de emisores cada vez menor puede amplificar la volatilidad en sus respectivos mercados de deuda pública. Por otro lado, el funcionamiento de los mercados monetarios secured (en los que el prestamista exige una garantía en forma de activos seguros dejados en prenda) es susceptible de verse afectado por disrupciones ante la falta de colateral elegible. Por último, tal y como se analiza en el Focus «Los desafíos del sector de las pensiones y los seguros en un contexto de reducidos tipos de interés», la prolongación de un entorno de escasez de activos seguros y tipos reales muy bajos tiene im­­portantes implicaciones sobre la estrategia de gestión de activos y pasivos de inversores con mandato de inversión de largo plazo, tales como los fondos de pensiones y las aseguradoras.