Rusia desata el sell-off en los mercados financieros

A lo largo del mes de febrero, la escalada de las tensiones geopolíticas entre Rusia y Occidente se fue filtrando en los mercados financieros globales a través del aumento de la aversión al riesgo y la volatilidad, aspectos que se intensificaron con el comienzo del conflicto bélico. La invasión de Ucrania por el ejército ruso, evento al que analistas e inversores daban escasas probabilidades de que se produjera, relegó a un segundo plano aspectos como la inflación y el ritmo de subidas de los tipos de interés por parte de la Fed, dominantes hasta el momento. La reacción de los mercados financieros fue la esperada: huida hacia la calidad, fuertes correcciones en los mercados de valores, aumento de la volatilidad y, en este caso, subidas de los precios de las materias primas. Todo ello, muestra de que los inversores habían comenzado a rehacer sus previsiones sobre los efectos que el conflicto puede tener en el funcionamiento de las cadenas de valor y el impacto negativo que podría tener sobre la inflación y el ritmo de crecimiento económico.

Ante el conflicto, los mercados de materias primas reaccionaron con fuertes alzas de precios, principalmente en los bienes energéticos. El temor de los inversores a desajustes en la oferta por parte de Rusia hacia Europa (Europa importa cerca del 30% del crudo de Rusia y más del 40% del gas), alimentó las tensiones en ambos mercados. De una parte, el precio del barril de Brent, que ya venía acumulando subidas desde 2021 por el fuerte aumento de la demanda tras la pandemia, ascendió notablemente y finalizó el mes de febrero por encima de los 100 dólares por barril, el nivel más alto desde 2014. De otra, el precio del gas natural europeo (cuya referencia es el TTF holandés) también repuntó con fuerza, y acumuló una revalorización del 40% desde comienzos de año hasta finales de febrero, en un contexto del mercado gasístico europeo complejo (véase el Dossier «El precio de la energía: presente y futuro» en el IM01/2022). Además del auge de los precios energéticos, también se produjeron alzas significativas en los precios de varios metales básicos, como el níquel, el aluminio o el paladio, en los que Rusia es uno de los máximos productores. Y de algunos cereales como el trigo, donde la producción entre Rusia y Ucrania representa un 25% del total mundial.

Antes del inicio del conflicto, tanto la Fed como el BCE habían expresado su preocupación por la persistencia de la elevada inflación y su propósito de controlarla a través de la retirada de los estímulos monetarios volcados durante la pandemia y la subida de los tipos de interés de referencia. La Fed, incluso, fue mucho más allá al clarificar la inmediatez de su hoja de ruta, como mostró en su reunión de enero, aspecto que al hilo de la sólida recuperación del mercado laboral estadounidense llevó a parte de los inversores a anticipar hasta cinco subidas de tipos de interés durante 2022. En el caso del BCE, la entidad mantuvo un mensaje más dovish, marcado por la reducción gradual de las compras de activos y su finalización como paso previo a la normalización de los tipos de interés, que llevó a parte de los inversores a esperar que se produjera en diciembre de este año. Sin embargo, el inicio del conflicto y sus potenciales implicaciones sobre la inflación y el crecimiento económico de ambas regiones han generado algunos cambios en las expectativas de los inversores. En el ámbito de la Fed siguen previendo que la institución monetaria mantendrá su hoja de ruta, aunque con un perfil de subidas posiblemente menos agresivo (en marzo podría subir 25 p. b. los tipos de referencia en lugar de los 50 p. b. que se estimaban anteriormente). Mientras, en el ámbito del BCE los inversores apuntan a una mayor posición de cautela por parte de la entidad monetaria con un posible retraso en la subida de tipos hasta finales del 1T 2023. Esta variación en las expectativas de los inversores ante un escenario incierto también tuvo su repercusión en las curvas de deuda soberana de ambas economías, que experimentaron un notable descenso de las rentabilidades en todos los vencimientos (a pesar de mejorar en el agregado del mes) y redujeron sus pendientes.

En el mercado de divisas, como es habitual en episodios de aversión al riesgo, el dólar se erigió como activo refugio y se apreció frente al resto de divisas mundiales. La solidez de su economía y la esperada subida de tipos de la Fed por parte de los inversores también dieron respaldo a la divisa en su fortaleza. En el lado opuesto se situó el rublo ruso. La imposición de sanciones económicas y financieras por Occidente sobre Rusia debilitó el tipo de cambio del rublo frente al dólar hasta niveles mínimos históricos. En un intento fallido por frenar una mayor depreciación de su divisa, el Banco de Rusia decidió elevar el tipo de interés de referencia del 9,50% al 20%, e impuso numerosas restricciones a la venta de activos financieros rusos por parte de inversores extranjeros.

Otra de las consecuencias del cambio de escenario fue el desplome de las bolsas a nivel mundial. La volatilidad con la que se comportaron los principales índices bursátiles durante las primeras semanas de febrero se intensificó en la recta final del mes con la incursión de Rusia en Ucrania. Así, los índices de referencia, tanto en EE. UU. como en la eurozona, acumularon pérdidas superiores al 8% desde comienzos de año a finales de febrero, y la debilidad se trasladó a la mayoría de los sectores, salvo al energético y al tecnológico. Asimismo, en el bloque emergente también se produjeron descensos en los principales índices, con mayor incidencia en aquellos de las economías de Europa del Este, aunque fue la bolsa rusa la que experimentó los mayores descensos en el mes de febrero (–30%) ante el auge de las ventas de valores que provocaron los paquetes de sanciones a la economía rusa.