Rússia desferma el sell-off als mercats financers

Al llarg del mes de febrer, l’escalada de les tensions geopolítiques entre Rússia i Occident es va anar filtrant als mercats financers globals a través de l’augment de l’aversió al risc i de la volatilitat, aspectes que es van intensificar amb el començament del conflicte bèl·lic. La invasió d’Ucraïna per l’exèrcit rus, esdeveniment al qual els analistes i els inversors donaven escasses probabilitats que es produís, va relegar a un segon pla aspectes dominants fins llavors, com la inflació i el ritme de pujades dels tipus d’interès per part de la Fed. La reacció dels mercats financers va ser l’esperada: fugida cap a la qualitat, fortes correccions als mercats de valors, augment de la volatilitat i, en aquest cas, pujades dels preus de les primeres matèries. Tot això mostra que els inversors havien començat a refer les seves previsions sobre els efectes que el conflicte pot tenir sobre el funcionament de les cadenes de valor i sobre l’impacte negatiu que podria tenir sobre la inflació i el ritme de creixement econòmic.

Davant el conflicte, els mercats de primeres matèries van reaccionar amb fortes alces de preus, principalment en el cas dels béns energètics. El temor dels inversors als desajustaments en l’oferta per part de Rússia cap a Europa (Europa importa gairebé el 30% del cru de Rússia i més del 40% del gas) va alimentar les tensions als dos mercats. D’una banda, el preu del barril de Brent, que ja venia acumulant pujades des del 2021 arran del fort increment de la demanda després de la pandèmia, va augmentar de forma notable i va finalitzar el mes de febrer per da­­munt dels 100 dòlars per barril, el nivell més alt des del 2014. De l’altra, el preu del gas natural europeu (la referència del qual és el TTF holandès) també va repuntar amb força i va acumular una revaloració del 40% des de l’inici de l’any fins al final del fe­­brer, en un context complex del mercat gasístic europeu (ve­­geu el Dossier «El preu de l’energia: present i futur», a l’IM01/ 2022). A més de l’auge dels preus energètics, també es van produir alces significatives en els preus de diversos metalls bàsics, com el níquel, l’alumini o el pal·ladi, dels quals Rússia és un dels màxims productors, i d’alguns cereals, com el blat, on Rússia i Ucraïna representen el 25% de la producció total mundial.

Abans de l’inici del conflicte, tant la Fed com el BCE havien expressat la seva preocupació per la persistència de l’elevada inflació i el seu propòsit de controlar-la mitjançant la retirada dels estímuls monetaris engegats durant la pandèmia i la pujada dels tipus d’interès de referència. La Fed, fins i tot, va anar molt més allà i va aclarir la immediatesa del seu full de ruta, com ho va mostrar en la reunió del gener, aspecte que, arran de la sòlida recuperació del mercat laboral nord-americà, va portar una part dels inversors a anticipar fins a cinc pujades de tipus d’interès durant el 2022. En el cas del BCE, l’entitat va mantenir un missatge més dovish, marcat per la reducció gradual de les compres d’actius i per la seva finalització com a pas previ per a la normalització dels tipus d’interès, que va dur una part dels inversors a esperar que es produís al desembre d’enguany. No obstant això, l’inici del conflicte i les seves potencials implicacions sobre la inflació i sobre el creixement econòmic de les dues regions han generat alguns canvis en les expectatives dels inversors. En l’àmbit de la Fed, continuen preveient que la institució monetària mantindrà el full de ruta, tot i que amb un perfil de pujades possiblement menys agressiu (al març, podria apujar 25 p. b. els tipus de referència, en lloc dels 50 p. b. estimats amb anterioritat). Mentrestant, en l’àmbit del BCE, els inversors apunten a una major posició de cautela per part de l’entitat monetària, amb un possible retard en la pujada de tipus fins al final del 1T 2023. Aquesta variació en les expectatives dels inversors davant un escenari incert també va repercutir sobre les corbes del deute sobirà de les dues economies, que van experimentar un descens notable de les rendibilitats en tots els venciments (malgrat millorar en l’agregat del mes) i van reduir els pendents.

Al mercat de divises, com és habitual en episodis d’aversió al risc, el dòlar es va erigir en actiu refugi i es va apreciar enfront de la resta de divises mundials. La solidesa de la seva economia i l’esperada pujada de tipus de la Fed per part dels inversors també van donar suport a la divisa en la seva fortalesa. El ruble rus es va situar al costat oposat. La imposició de sancions econòmiques i financeres per Occident sobre Rússia va afeblir el tipus de canvi del ruble enfront del dòlar fins a nivells mínims històrics. En un intent fallit per frenar una major depreciació de la seva divisa, el Banc de Rússia va decidir apujar el tipus d’interès de referència del 9,50% al 20% i va imposar nombroses restriccions a la venda d’actius financers russos per part dels inversors estrangers.

Una altra de les conseqüències del canvi d’escenari va ser l’enfonsament de les borses a nivell mundial. La volatilitat amb què es van comportar els principals índexs borsaris durant les primeres setmanes de febrer es va intensificar en la recta final del mes arran de la incursió de Rússia a Ucraïna. Així, els índexs de referència, tant als EUA com a la zona de l’euro, van acumular pèrdues superiors al 8% des de l’inici de l’any fins al final del febrer, i la feblesa es va traslladar a la majoria de sectors, llevat de l’energètic i del tecnològic. Així mateix, al bloc emergent, també es van produir descensos als principals índexs, amb més incidència en els de les economies de l’Europa de l’Est, malgrat que va ser la borsa russa la que va experimentar els descensos més intensos en el mes de febrer (el –30%) arran de l’auge de les vendes de valors que van provocar els paquets de sancions a l’eco­­nomia russa.