Se confirma el buen momento cíclico de la eurozona

Mejoran las perspectivas de crecimiento de la eurozona. Tras superar un complicado 2017, la eurozona empieza este año con buen pie. Así lo sugieren tanto los datos de crecimiento del PIB del 4T 2017 como los primeros indicadores de actividad del año, y así se puede ver en una comparativa de las predicciones de crecimiento para el 2018 hechas este febrero respecto a las mismas predicciones realizadas en febrero del año pasado. Si bien existen factores de riesgo a medio plazo que pueden nublar las perspectivas macroeconómicas de la eurozona, prevemos que a corto plazo el área tiene margen para sostener un elevado ritmo de crecimiento de la actividad. Ello se debe a varios factores entre los que incluimos el fuerte empuje de la economía global, una política monetaria acomodaticia y el buen clima de confianza que favorece la creación de empleo. De resultas de todo ello, desde CaixaBank Research, hemos revisado al alza las previsiones de crecimiento de la eurozona en 0,3 p. p., tanto en el 2018 como en el 2019, hasta el 2,5% y el 2,0%, respectivamente.

El factor político como fuente de incertidumbre económica se modera. Si bien todos los focos de atención están puestos en las próximas elecciones italianas del 4 de marzo, las encuestas siguen pronosticando un parlamento fragmentado. Ello, por un lado, limita la capacidad del Gobierno resultante para implementar reformas de calado, pero, por el otro, también contiene los riesgos derivados de un posible Gobierno populista/euroescéptico. Cabe matizar que varios estudios sugieren que la nueva ley electoral (Rosatellum) podría arrojar un parlamento menos fragmentado de lo que las encuestas sugieren. Sin embargo, tal y como apuntan estos mismos estudios, los partidos que podrían resultar más beneficiados son los de centroderecha, cuyos programas electorales suponen un riesgo limitado de cara al proyecto de construcción europea a corto plazo. En Alemania, los conservadores y los socialdemócratas (SPD) han alcanzado un acuerdo de Gobierno. Este todavía tiene que ser ratificado por los miembros del SPD el mismo día que las elecciones italianas, el 4 de marzo. El acuerdo contempla un mayor gasto público en políticas sociales, en educación e infraestructuras, así como un mayor empuje al proyecto de integración europea (mediante una mayor contribución neta de Alemania al presupuesto y apoyo a la creación de un fondo monetario europeo). Finalmente, el Reino Unido y la eurozona siguen negociando para alcanzar un acuerdo sobre un periodo de transición. El mayor escollo a la consecución de tal acuerdo radica en la petición por parte de la UE de que, aunque el Reino Unido deba salir de todos los cuerpos legislativos de la UE durante este periodo, este deberá seguir aplicando toda la regulación europea que se legisle durante el mismo. Prevemos que, si bien existen riesgos, el acuerdo será alcanzado a finales de marzo para ser ratificado en la reunión del Consejo de Europa. Ello permitiría a ambos bloques dar comienzo a las negociaciones sobre la futura relación comercial.

Se constata el buen momentum de la eurozona de finales de año. Tal y como mencionábamos anteriormente, los datos de crecimiento del PIB del 4T 2017 muestran una dinámica favorable de crecimiento cuya inercia apunta a que se trasladará a la primera mitad del 2018. Por países, destacó el avance de Alemania y Francia, que en el 4T crecieron un 2,9% y un 2,4% interanual, las tasas más elevadas de todo el 2017, que situó el cómputo global del año en el 2,5% y el 1,9%, respectivamente. Incluso Italia, que, aunque se mantiene rezagada respecto al resto de la eurozona, creció un 1,6% interanual en el 4T y situó el total del año en el 1,5%, el registro más alto desde 2010. Fuera de la eurozona, los países del este mantuvieron la firmeza mostrada en los trimestres anteriores con un crecimiento interanual en el 4T del 4,8% en Hungría y del 4,3% en Polonia. Por su parte, dado el contexto de elevado crecimiento en el conjunto de la UE, destacó el pobre resultado del Reino Unido cuya economía, que tan solo creció un 1,5% interanual en el 4T, sigue acusando el impacto de la incertidumbre de las negociaciones sobre el brexit.

Los indicadores de actividad mantienen cotas elevadas y sugieren, tal y como se comentaba, que el ritmo de actividad de principios de año se mantiene elevado. Así, el índice de producción industrial se disparó y creció un 5,2% interanual en diciembre, fruto de un fuerte crecimiento en la producción de bienes de capital y bienes duraderos. Por su parte, el índice de sentimiento empresarial para el conjunto de la eurozona marcó un registro de 57,5 puntos en enero de 2018. Pese a constituir un ligero descenso respecto al mes anterior (58,8 puntos), el dato se sitúa por encima del promedio de la segunda mitad de 2017 (56,6 puntos) y en zona claramente expansiva (por encima de los 50 puntos).

Buenas perspectivas por el lado de la demanda. Los consumidores siguen beneficiándose de una política monetaria muy acomodaticia y de un mercado laboral que continúa generando empleo y que ha reducido la tasa de desempleo en 1,0 p. p. a lo largo del 2017 hasta situarse en el 8,7% en diciembre. En este contexto, la confianza se mantiene elevada, lo que favorece el crecimiento del consumo privado. Muestra de ello es el registro que marcó el índice de confianza del consumidor en febrero, que se situó en los 0,1 puntos, 2,5 puntos por encima del promedio del 2017. Asimismo, las ventas minoristas en diciembre crecieron un 2,2% interanual, una tasa similar al promedio del 2017.

La inflación se mantiene contenida. En febrero, la inflación en la eurozona cayó 1 décima respecto al mes anterior y se situó en el 1,2%. Este registro se explica principalmente por el descenso del componente de los alimentos no elaborados. Por su parte, la inflación subyacente mantuvo el mismo registro de enero del 1,2%. Aunque estas tasas de crecimiento de los precios resultan moderadas dado el repunte de la actividad, cabe destacar que aún subsiste un grado de holgura significativo en el mercado laboral que limita las presiones sobre el crecimiento de los salarios y, por ende, de los precios. Así, descontando el caso de Alemania, cuyo mercado laboral ha experimentado cambios estructurales que han conllevado una caída muy significativa de la tasa de desempleo, la curva de Phillips combinada de Francia, Italia, España y Portugal muestra que, en 2017, la curva se sitúa a un nivel parecido al de 2010 y que todavía presenta un amplio recorrido antes de que aumenten las presiones inflacionarias. En este sentido, desde CaixaBank Research prevemos que el mercado laboral empezará a adentrarse en una fase más madura del ciclo a finales de 2018 y, a partir de entonces, la inflación se recuperará de forma gradual hasta situarse alrededor del 1,8% en el 2019.

Un crecimiento más equilibrado. El mayor ritmo de crecimiento de la eurozona ha sido compatible con mantener un saldo positivo en la balanza por cuenta corriente. Así, en 2017, la eurozona arrojó un superávit del 3,5% del PIB, 1 décima por encima del registro del 2016, fruto de un mayor saldo en las balanzas de servicios y de rentas que han más que compensado el deterioro de la balanza de bienes. En un contexto de fuerte crecimiento del consumo privado, este dato reafirma las ganancias de competitividad que se han producido en la eurozona durante los últimos años.

Portugal

Los datos de finales de año auguran un buen 2018. La economía lusa mantuvo un sólido ritmo de crecimiento en el 4T 2017 con un avance interanual del 2,4%, lo que situó el cómputo total de 2017 en el 2,7%, la mayor tasa de crecimiento desde el año 2000. De cara a los próximos años, CaixaBank Research prevé un crecimiento del 2,4% en 2018 y del 2,3% en 2019, registros que incorporan una revisión al alza de 0,1 p. p. en ambos casos. Estas previsiones se sustentan, por un lado, por factores externos tales como el buen momento que atraviesa la economía global, y la eurozona en particular. Por el lado de los factores domésticos, destaca el dinamismo de las exportaciones derivado, en parte, de la nueva planta de fabricación de automóviles de Volkswagen y del buen desempeño del sector del turismo. A ello le acompaña un clima de elevada confianza que se beneficia del alto ritmo de creación de empleo y que seguirá espoloneando el crecimiento del consumo privado. Asimismo, prevemos que el buen momento cíclico y la reciente caída de la prima de riesgo (que en enero cayó 20 p. b. hasta alrededor de los 130 p. b., nivel al que se ha mantenido durante febrero) darán margen al Gobierno para incrementar el gasto público sin que ello repercuta negativamente sobre los objetivos de déficit fiscal. Además, esperamos que este mayor crecimiento será compatible con mantener un saldo positivo en la balanza de la cuenta corriente.

Se mantiene la senda a la baja de la deuda pública. Tras oscilar varios años alrededor del 130% del PIB, la deuda pública de Portugal cayó en diciembre de 2017 en 4,2 p. p. respecto al mismo mes del año anterior hasta situarse en el 125,9% del PIB. Ello ha sido posible gracias al mayor esfuerzo fiscal, a la aceleración del crecimiento y, tal y como comentábamos anteriormente, a la caída de la prima de riesgo soberana. De cara a los próximos trimestres, prevemos que la deuda seguirá cayendo de la mano del mayor ritmo de crecimiento del PIB y que se situará alrededor del 123,2% del PIB a finales de 2018, 1 p. p. por debajo del objetivo establecido por la Comisión Europea (124,2%).

La inflación sorprende a la baja. En enero, la inflación cayó más de lo esperado y se situó en el 1,1%, fruto de una campaña agresiva de rebajas y al impacto de la apreciación del euro sobre el componente energético de la cesta. De resultas de ello, hemos revisado las perspectivas de inflación para este año ligeramente a la baja, hasta el 1,5%. No obstante, el elevado ritmo de crecimiento del empleo (variación interanual del 3,7% en diciembre) está reduciendo el grado de holgura que subsiste en el mercado laboral, por lo que esperamos que el crecimiento de los salarios también vaya recuperándose gradualmente y, en última instancia, ello apoye la recuperación de la inflación en la segunda mitad de 2018 y a lo largo de 2019.