La economía española navega en un entorno externo más desfavorable

La economía española sigue creciendo a buen ritmo. Según el Banco de España, el PIB creció un 0,6% intertrimestral en el 4T. De confirmarse el dato, se cerraría el año 2014 con un avance del PIB del 1,4%. De cara al año que empezamos, las previsiones más recientes del consenso de analistas, del mes de diciembre, apuntan a un crecimiento del 1,9% para 2015. Esta cifra supone una mejora sustancial respecto a la previsión de enero de hace un año, que situaba el crecimiento para 2015 en el 1,2%. La mejora de las perspectivas a lo largo de 2014 obedece al aumento de la confianza en la capacidad de crecimiento de la economía española, que, además, se ha visto reforzada por dos factores adicionales: la disminución del precio del petróleo, que está siendo más profunda y duradera de lo inicialmente previsto, y la mayor depreciación del euro como resultado de las actuaciones que ha llevado a cabo el BCE a lo largo del año.

Las buenas perspectivas de la economía española contrastan con el empeoramiento de la eurozona. En la segunda mitad del año, el consenso de analistas ha revisado a la baja las perspectivas de crecimiento de la eurozona para 2015, pasando del 1,6% en julio al 1,1% en diciembre. Esperamos que el BCE, ante una recuperación débil y desigual en la eurozona y el descenso de las expectativas de inflación, implemente medidas de expansión cuantitativa adicionales en el 1T 2015 (véase el Fo­cus «El BCE se encuentra en un callejón con una única salida: el QE»). La mayor laxitud monetaria nos lleva a rebajar y aplanar las curvas de tipos de interés, lo que favorecerá las condiciones de financiación del sector público. Concretamente, hemos revisado a la baja la rentabilidad del bono español a 10 años en unos 20 p. b. en promedio para 2015 hasta el 1,6%. Con todo, dado que el aumento de la oferta monetaria tardará en tener efecto sobre la economía real, mantenemos la previsión de crecimiento del PIB en el 1,9% anual para 2015. En cambio, lo revisamos al alza para 2016 hasta el 2,2% (anterior: 2,0%), ya que esperamos que las exportaciones crezcan ligeramente más de lo anteriormente previsto a causa de la depreciación del euro. Sin embargo, mantenemos la previsión del saldo corriente, puesto que el aumento de las importaciones (por la recuperación del precio del petróleo prevista para 2016) actuará en sentido contrario.

Los indicadores de oferta muestran un buen tono. El índice PMI de manufacturas subió con fuerza en noviembre y alcanzó el nivel más alto desde marzo de 2007. Asimismo, la producción industrial aumentó un 1,2% interanual en octubre. El PMI de servicios, en cambio, corrigió parte de los avances de los últimos meses y se situó en los 52,7 puntos, pero continúa en una cómoda zona expansiva. La misma lectura de recuperación sostenida otorgan las cifras de facturación de las empresas y de los pedidos industriales, que se situaron en tasas de crecimiento positivas en octubre (del 2,0% y del 3,7% interanual, respectivamente). Uno de los principales sectores de la economía española, el del automóvil, siguió mostrando su fortaleza (las matriculaciones aumentaron un 17% interanual en noviembre y la facturación un 9,1% en octubre).

Balance positivo de la ocupación. La cifra de afiliados a la Seguridad Social creció en noviembre por encima de lo previsto (95.040 en términos desestacionalizados). Este notable incremento se debió al impulso del sector servicios, que lleva meses creando empleo, y también a que la mejora de la industria y de la construcción se está afianzando. A juzgar por las expectativas de creación de empleo de las encuestas de opinión de la Comisión Europea, la recuperación del mercado laboral mantendrá el ritmo durante los próximos meses. En promedio, las expectativas fueron mejores que en el 3T y cabe señalar que el avance fue muy significativo en el sector de la construcción, una muestra más de que el mercado inmobiliario se está estabilizando. En este sentido, destaca el aumento de los visados de obra nueva, del 2% interanual en septiembre, la primera tasa positiva desde julio de 2007. Ello debería mejorar la evolución del número de viviendas iniciadas en el último trimestre del año. Asimismo, también hay signos de recuperación de la demanda del sector inmobiliario. Así, en octubre, la compraventa de viviendas creció un 16,0% interanual (13,7% en septiembre).

La moderación salarial se mantiene. En el 3T 2014, los costes salariales crecieron un 0,1% intertrimestral según el índice de costes laborales armonizado (0,4% en el 2T y –0,1% en el 1T). Por tanto, los datos de la encuesta corroboran que continúa el ajuste salarial, tal y como mostraron las cifras de la contabilidad nacional del mes pasado. El aumento moderado de los salarios pactados en convenio en noviembre, del 0,6% interanual, apuntan a que la contención salarial se mantendrá en los próximos trimestres. Además, dado que en 2015 la inflación será significativamente más baja de lo previsto anteriormente, no habrá presiones para aumentar los salarios por esta vía. Por este motivo, hemos revisado a la baja nuestras previsiones de crecimiento de la remuneración por asalariado para el 2015, lo que permitirá seguir ajustando los costes laborales unitarios pero sin que se pierda poder adquisitivo. El consumo, además, se verá reforzado por la mejora de la renta disponible de las familias gracias al crecimiento del empleo y a la rebaja del IRPF introducida en la reforma tributaria.

El petróleo no da tregua al IPC. En noviembre, la inflación cayó hasta el –0,4% como resultado, sobre todo, de la contracción del precio de los productos energéticos, tanto del petróleo como de la electricidad, y de los alimentos frescos. En contraposición, la inflación subyacente sigue estancada desde mayo entre el 0,0% y el –0,1%. De cara a los próximos meses, se espera que la inflación general siga en tasas negativas, ya que la caída del precio del petróleo está siendo más intensa y duradera de lo inicialmente previsto. De hecho, el avance del IPC del mes de diciembre sitúa la inflación en el –1,1%, una tasa negativa que no se registraba desde 2009, también por la contracción del precio del petróleo. Sin embargo, mientras que ahora el descenso de los precios del petróleo se debe mayoritariamente a factores de oferta, en 2009 fueron de demanda, resultado de la recesión mundial. En cualquier caso, la trayectoria bajista de los precios del petróleo (–48,6% interanual a final de año) obliga a hacer una importante revisión a la baja de la inflación en 2015, del 0,9% al 0,3%.

Signos de mejora en el sector exterior después de un primer trimestre débil. En octubre, las exportaciones de mercancías crecieron significativamente, un 4,1% interanual. Si tomamos el promedio de los últimos tres meses, el aumento se sitúa por encima del ocurrido en la primera mitad de año, aunque se ha moderado ligeramente. Por tanto, las exportaciones siguen avanzando, aunque de momento no puedan compensar la fortaleza de las importaciones, que se han visto apoyadas por la recuperación del consumo y la firmeza de la inversión en bienes de equipo. En cuanto a la exportación de servicios, el aumento del número de visitantes extranjeros en noviembre, del 2,9% interanual, debería contribuir a compensar parte del déficit en el saldo de bienes y rentas. El buen pulso de los mercados emisores, excepto el ruso, que cayó un 32,6% pero todavía representa un porcentaje pequeño del total (1,3%), permite que se mantengan unas perspectivas favorables para el sector.

La AIReF alerta del riesgo de incumplimiento del objetivo de déficit de las comunidades autónomas en 2014. La desviación estimada, de más de tres décimas respecto al objetivo del 1%, se debe, en gran medida, al elevado peso de los gastos financieros por intereses así como a una ejecución de gastos superior a la presupuestada y a desviaciones en los ingresos. Dado que ahora ya se prevé una desviación importante para el 2014, la AIReF insta a que se tomen medidas preventivas en siete comunidades para asegurar el cumplimiento del objetivo del déficit en 2015, del 0,7% del PIB. En concreto, según dicho organismo, la desviación será muy probable y elevada (déficit superior al 2,0% del PIB) en Extremadura, Cataluña, Valencia y Murcia; y muy probable pero menor (déficit superior al 1,3% del PIB) en Castilla-La Mancha, Andalucía y Baleares. El informe de la AIReF se enmarca dentro del debate sobre el sistema de financiamiento autonómico y la necesidad de reformarlo. En este contexto, el Consejo de Ministros del 26 de diciembre aprobó un real decreto para ayudar a la financiación de las comunidades autónomas y las corporaciones locales a corto plazo. Concretamente, se establecen nuevos fondos de financiación a un tipo de interés del 0% para 2015. Este tipo de in­­terés se mantendría durante dos años más para aquellas comunidades que cumplan con el objetivo de déficit o para las in­­cumplidoras que presenten un plan de ajuste para lograrlo. Por otro lado, la deuda del sector público aumentó de nuevo y alcanzó el 96,8% del PIB en el 3T 2014 (96,4% en el 2T). La recuperación económica y el ajuste fiscal previstos permitirán que la deuda del sector público se estabilice en 2016 en torno al 101% del PIB. A partir de 2017 se espera que empiece a disminuir de forma muy gradual.

Evolución favorable del sector bancario. Si bien el saldo vivo de crédito continúa en niveles históricamente bajos y la morosidad sigue siendo elevada, las cifras más recientes muestran una clara mejoría en uno y otro ámbito, aunque esta todavía no sea generalizada en todos los segmentos. Así, en octubre, el crédito al consumo y para la adquisición de viviendas aumentó significativamente, lo que, de seguir así, respaldará la recuperación del consumo y del sector inmobiliario. En cuanto a la financiación empresarial, el nuevo crédito a pymes continuó creciendo, un 14,3% anual (acumulado de enero a octubre). Por el contrario, la nueva concesión a grandes empresas registró una caída y sigue muy alejada de los niveles de 2013. No obstante, parte de la caída se debe a la sustitución de financiación bancaria por otras fuentes como los mercados de capitales. Por otro lado, la tasa de morosidad descendió de nuevo en octubre, hasta el 12,9%. Aun así, el desglose correspondiente al 3T muestra la distinta evolución por segmentos con caídas de la morosidad, por ejemplo, en el crédito a los hogares para la compra de vivienda, y aumentos, en cambio, en el crédito a los hogares para el consumo.