¿Burbuja inmobiliaria en China?

China resistió admirablemente la Gran Recesión que afectó a la economía mundial en 2008-2009. Sin embargo, la debilidad de la recuperación en Estados Unidos y la reciente recaída de la eurozona están comenzando a pasar factura y, en 2012, por primera vez en más de diez años, el gigante asiático crecerá por debajo del 8%. En este contexto de ralentización económica, un foco de preocupación es el sector inmobiliario, concretamente el riesgo de que estalle una supuesta burbuja que provoque un frenazo de la actividad del país.(1)

Sin embargo, ¿ha habido realmente una subida en los precios de las viviendas chinas que se pueda calificar de burbuja? A pesar de la escasez y limitada fiabilidad de los indicadores oficiales sobre el sector inmobiliario, la mayoría de estudios sugieren que no se puede hablar de una burbuja inmobiliaria generalizada en China, sino de la existencia de burbujas localizadas en las ciudades de Shanghái, Shenzhen y Hangzhou, todas ellas en la costa sureste del país, así como en la capital, Beijing (véase mapa).

En este sentido, y según datos del Institute of Real Estate Studies de la Tsinghua University, los precios de 35 de las ciudades más grandes crecieron alrededor de un 225%, en términos reales, durante el periodo 2000-2010, lo que equivale a un aumento promedio anual del 8,5%. En un país en el que el PIB ha avanzado a un ritmo del 10% anual en los últimos treinta y cinco años, una tasa de crecimiento en términos reales del 8,5% anual en el precio del inmobiliario no parece extraordinaria. Asimismo, durante 2011 y la primera mitad de 2012 dichos precios dejaron de crecer e incluso retrocedieron para volver a aumentar levemente en los últimos meses. Sin embargo, esta evolución esconde diferencias sustanciales entre algunas grandes ciudades costeras, donde las subidas han sido muy fuertes, y otras ciudades interiores más pequeñas, con menores avances.

Diversos factores ayudan a explicar el impulso del precio de la vivienda en las grandes urbes costeras: el gran aumento de los ingresos de los hogares; el proceso de urbanización y la migración del campo a la ciudad; el fuerte estímulo fiscal y la relajación de las condiciones crediticias durante la Gran Recesión de 2008-2009; el papel de los gobiernos locales en la venta de concesiones sobre los terrenos y la demanda de suelo por parte de empresas públicas, y, finalmente, el papel que juegan el bajo tipo de interés y la falta de inversiones alternativas en el país.

Las grandes metrópolis han contado con tasas de crecimiento económico mayores que las zonas rurales. Así, mientras a principios de los ochenta la renta de las ciudades duplicaba la de las zonas rurales, el múltiplo se encuentra alrededor del 3,5 en la actualidad. Esta diferencia es aún mayor si consideramos las grandes urbes costeras del sureste del país, las cuales se han erigido como los motores del crecimiento del conjunto de la economía en los úl­­timos treinta años.

En segundo lugar, el proceso de urbanización iniciado en 1978, por el que más de 300 millones de personas se han trasladado a las ciudades desde la China rural, ha alimentado la demanda inmobiliaria en estas grandes ciudades. En los últimos años, las ciudades costeras del sureste del país se han convertido en los principales destinos de los inmigrantes rurales.(2)

Asimismo, el fuerte estímulo fiscal y la relajación en las condiciones crediticias de finales de 2008 muy probablemente están detrás de la gran subida de precios, más generalizada a todo el territorio, de 2009. Con el fin de combatir los efectos de la crisis financiera y económica global, el ejecutivo chino anunció un estímulo fiscal de 586 mil millones de dólares (7% del PIB anual) para el periodo 2009-2010 y relajó significativamente las restricciones al crecimiento del crédito, lo cual impulsó esta variable a cotas altísimas –el total de crédito creció un 32% durante el año 2009, muy por encima del 15% que había crecido, en promedio, los cinco años anteriores.

En cuarto lugar, y como sucede en otros países, los ingresos obtenidos por las concesiones de suelo urbano son la principal fuente de ingresos para muchos municipios –representan alrededor del 50% del total de sus ingresos–. En el caso del gigante asiático, esta dependencia tiene que ver con la limitada capacidad de los gobiernos locales de recaudar impuestos, muy concentrada en manos del Gobierno central. Esta situación, en combinación con el fuerte estímulo fiscal de 2009, destinado en buena parte a la inversión en infraestructuras gestionada por los gobiernos locales, provocó una fuerte inflación del precio del suelo, y en consecuencia del precio del inmobiliario.

El papel del sector público como comprador de suelo urbano también ha tenido su relevancia en la determinación de precios. En particular, existe evidencia de que las grandes empresas estatales han adquirido suelo a precios superiores a los del mercado. Algunos estudios han estimado, por ejemplo, que las empresas públicas del área de Beijing pagan un 27% más por metro cuadrado de suelo.(3) El privilegiado acceso al crédito a través de los bancos estatales, un comportamiento que no siempre se basa en criterios puramente comerciales y las relaciones personales que unen a los gestores de las empresas públicas con los miembros de los gobiernos locales son algunas de las explicaciones que se barajan detrás de las mayores pujas ofrecidas por estas empresas.

Por último, el bajo tipo de interés real sobre los depósitos, en terreno negativo en muchos momentos, y la falta de inversiones alternativas hacen del mercado residencial prácticamente la única alternativa inversora para el pequeño ahorrador.

Que haya habido burbuja o no en China afecta a la probabilidad de que el sector inmobiliario sufra un freno súbito. Pero, ¿cuál sería el efecto de dicho freno sobre la actividad económica del país en caso de que sucediera?

A modo ilustrativo, teniendo en cuenta que la inversión residencial representa alrededor del 12% del PIB, una ralentización en su tasa de crecimiento real hasta, por ejemplo, el 6% desde el 22,5% registrado en 2011, reduciría el crecimiento del PIB en 2 puntos porcentuales de forma «directa». Además, debemos considerar los efectos sobre el consumo de las familias y el total de importaciones del país. En particular, la disminución de importaciones fruto del descenso en la inversión residencial matizaría la ralentización en 0,5 puntos (ya que aproximadamente un 20% de dicha inversión son materiales importados). Por otra parte, el impacto sobre el consumo depende, principalmente, de cuánta riqueza familiar se destruiría con una hipotética caída de precios de la vivienda y de la relación entre esta riqueza y el consumo. Así pues, como la riqueza inmobiliaria de las familias representa un 150% del PIB y la elasticidad-riqueza se sitúa entre el 1% y el 3% (según distintos estudios), una disminución en el precio de la vivienda del 10% implicaría una disminución del consumo que restaría entre 0,15 y 0,45 puntos al crecimiento del PIB (0,3 puntos porcentuales si tomamos el punto medio). Esto llevaría a una ralentización final de alrededor de 1,8 puntos en el crecimiento de China y, por tanto, a una desaceleración de unos 0,3 puntos en el crecimiento mundial. Bajo este escenario, China registraría crecimientos alrededor del 6%, una cifra que, aunque no suene alarmante, dificultaría la incorporación al mercado laboral de la inmigración rural, agravando las tensiones sociales.

En definitiva, el aumento desmesurado en los precios de la vivienda no ha sido ni uniforme ni generalizado en China, sino que se ha concentrado en unas pocas grandes ciudades del país, principalmente Shanghái, Shenzhen, Hangzhou (costeras del sureste) y Beijing. Pese a ello, y ante el peso económico del sector, su incidencia en el descontento social y la relevancia económica, demográfica e inmobiliaria de estas grandes ciudades, es importante no perder de vista el riesgo que supone un boom inmobiliario. Ejemplos recientes de otros países así lo atestiguan.