Les vendes en curt com a predictor dels mercats
La predictibilitat dels mercats és un tema central en finances. Els inversors dediquen una quantitat de temps i d'esforç considerable a identificar factors que els ajudin a predir l'evolució dels actius i, amb aquesta informació, a prendre decisions d'inversió. Les vendes en curt (short selling) són un d'aquests indicadors.
En el cas més característic de la venda en curt, un inversor desitja vendre accions que no té, perquè espera que baixin de preu. Per fer-ho, les manlleva d'un altre inversor, al qual les haurà de retornar al cap d'un temps, i les ven al mercat a la seva cotització actual, per exemple, 100 euros.1 L'expectativa d'aquest inversor és que, quan hagi de retornar les accions al seu propietari original, les podrà recomprar a un preu inferior al que les havia venut, diguem 90 euros. Suposant que el cost de manllevar l'acció és de 6 euros, aquest inversor aconseguirà un benefici total de 4 euros (o una rendibilitat del 67% sobre el cost de 6 euros incorregut per manllevar l'acció). Un augment de les vendes en curt d'aquest tipus, de caràcter especulatiu, seria el reflex d'un sentiment a la baixa que, si té raó, anticiparia un descens de les cotitzacions de les accions.
No obstant això, existeixen altres raons que poden motivar el short selling. Per exemple, cobrir posicions que ja es tenen amb la finalitat de limitar les pèrdues. Normalment, si es preveuen baixades en el preu d'una acció que es posseeix, es pot reduir aquesta posició venent una part d'aquestes accions. Sovint, però, es prefereix mantenir el nombre d'accions, tot i que sigui de manera temporal, per no perdre drets polítics o el cobrament de dividends.
La venda en curt ha estat sovint responsabilitzada de contribuir a la inestabilitat dels mercats. La majoria d'estudis,2 però, conclouen que el short selling no solament pot reduir la volatilitat del mercat, sinó que contribueix a la seva liquiditat i també a la seva eficiència identificant actius sobrevalorats.
Al llarg del temps, la pràctica de la venda en curt ha augmentat, amb el suport, entre altres coses, del descens dels costos de transacció i d'un major accés a la informació financera de les empreses que cotitzen. La ràtio short interest (SI), resultant de dividir el nombre d'accions venudes en curt pel volum diari mitjà d'accions disponibles al mercat (free float), reflecteix aquesta evolució. Rapach et al.3 estimen que, als anys setanta, la ràtio SI mitjana per al S&P 500 era del 0,31%, mentre que, en els 10 últims anys, s'ha apropat al 5%. Com ho mostra el gràfic, les ràtios SI actuals de dos dels fons més representatius de l'S&P 500 (SPDR S&P500 ETF) i de l'Eurostoxx 50 (SPDR Euro Stoxx 50 ETF) són del 2,6% i del 0,5%, en relació amb una mitjana, en els cinc últims anys, del 2,1% i del 0,8%, respectivament. Així, doncs, sembla que el sentiment a la baixa és més present a la borsa nord-americana que a l'europea.
La literatura acadèmica ha aportat diversos estudis sobre la relació entre el short selling i la variació del preu de les accions. Un bon nombre d'aquests estudis mostra que la ràtio SI és un molt bon predictor de retorns negatius, millor que altres indicadors, com la rendibilitat per dividend, la ràtio entre valor comptable i valor de mercat o la ràtio de preu sobre beneficis. D'aquesta manera, una estratègia que vengués en curt accions amb altes ràtios SI i comprés accions amb baixes ràtios SI obtindria rendibilitats superiors a les del mercat.
En aquest sentit, sembla que s'ha consensuat una visió dels venedors en curt com inversors relativament sofisticats, capaços d'identificar actius sobrevalorats. De tota manera, cal no oblidar que es tracta d'una estratègia arriscada, que pot patir pèrdues importants si no es compleix l'expectativa de descens dels preus. En particular, quan els short sellers intenten tancar posicions alhora, pressionen a l'alça el preu de l'acció sobre la qual havien apostat a la baixa (short squeeze) i poden incórrer en pèrdues.
1. Una variant és la venda en curt al descobert (naked short sale), en què es ven l'actiu abans de manllevar-lo.
2. Lamont, O. i Stein, J. «Aggregate Short Interest and Market Valuations», American Economic Review, 2004, vol. 94, 2.
3. Rapach, D., Ringgenberg, M. i Zhou, G. (2016) «Short Interest and Aggregate Stock Return», Journal of Financial Economics.
