La economía española sale reforzada del verano. Si bien las principales economías europeas han presentado registros peores de lo esperado, y en ciertos casos preocupantes, la economía española muestra una recuperación que poco a poco gana fuerza y que, finalmente, ya se hace notar en el mercado laboral. Por tanto, hay motivos para el optimismo. De todas formas, la cautela debe ser máxima, como mínimo por tres motivos. Primero, parte del repunte de la actividad está impulsado por factores temporales, como la implementación de las decisiones de consumo e inversión pospuestas durante los años de crisis. Segundo, la recuperación está recayendo casi en exclusiva en la demanda interna, lo que está deshaciendo el reequilibrio exterior conseguido durante los últimos años. Tercero, aunque de momento la economía española está logrando mantenerse relativamente aislada de la debilidad europea, su capacidad de resistencia es limitada. A continuación analizamos estas cuestiones con más detalle.

La demanda interna toma el relevo al sector exterior e impulsa el crecimiento del PIB en el 2T 2014. Como se esperaba, tanto el consumo de los hogares como la inversión registran un importante ritmo de avance. Concretamente, el consumo de los hogares avanzó un 0,7% intertrimestral y lleva cuatro trimestres creciendo a un ritmo promedio del 0,6%. Así, la tasa de variación interanual ya se ha situado por encima del 2%, en el 2,4% concretamente. También la inversión está repuntando con fuerza, en este caso impulsada, sobre todo, por la inversión en bienes de equipo (+2,1% intertrimestral), que, dado su buen comportamiento, es probable que cierre el año con una tasa de crecimiento cercana a los dos dígitos. En el 2T 2014 también la inversión en construcción anotó un notable progreso (+0,9% intertrimestral). En el lado opuesto se encuentra el gasto público, que tras el sorprendente avance del 1T, se mantuvo constante. De todas formas, es de esperar que en los próximos trimestres presente tasas negativas para asegurar que se cumplen los objetivos de reducción del déficit acordados con Bruselas.

La otra cara del nuevo patrón de crecimiento de la economía española: el deterioro del saldo exterior. Tanto las exportaciones de bienes como de servicios retomaron el pulso en el 2T, con crecimientos del 1,4% y del 1,2% intetrimestral respectivamente. De todas formas, no está siendo suficiente para compensar el fuerte repunte de las importaciones. Estas avanzaron un 1,9%, un registro que no parece muy superior al de las exportaciones, aunque, dado que esta diferencia ya hace unos trimestres que se mantiene, en términos interanuales la distancia es más notoria: 3,9% de las importaciones frente al 1,7% de las exportaciones. El principal apoyo con el que contó la economía española durante los años de recesión ha desaparecido rápidamente cuando la demanda interna ha empezado a recuperarse. De momento, el resultado es que, en junio, el saldo corriente se situó de nuevo en terreno negativo. Concretamente, en términos acumulados de 12 meses, el saldo co­­rriente fue de –1.008 millones de euros (frente a +7.965 millones de euros en diciembre de 2013).

La recuperación de la demanda interna tiene visos de continuar. Así lo sugieren los principales indicadores adelantados. La confianza del consumidor, por ejemplo, sigue di­­bu­­jando una tendencia ascendente a pesar de los vaivenes de los últimos meses, y se consolida en niveles que no se habían observado desde hace años. Otros buenos indicadores del pulso de la demanda, como las ventas de las grandes empresas o las ventas de automóviles, con avances del 2,0% y del 17,2% interanual, respectivamente, apuntan en la misma dirección. De todas formas, es importante resaltar que la tasa de ahorro de los hogares ya se encuentra en mínimos históricos; en el 1T 2014 descendió hasta el 9,4% de la renta bruta disponible de los hogares, una cifra que, según todos los indicios, seguirá decreciendo a corto plazo mientras la mejora del mercado laboral no cobre más impulso.

La mejora del mercado laboral gana intensidad y amplitud. Finalmente, la EPA del 2T dibuja un mercado laboral que ya empieza a recoger la recuperación de la actividad económica. El número de ocupados aumentó en 402.400 personas, el mayor avance desde el inicio de la crisis. Si descontamos los efectos estacionales, el empleo creció un 1,0% intertrimestral, frente al 0,1% del 1T 2014. Es destacable que la reactivación no solo se aprecie en el sector de los servicios: también la industria presenta un avance positivo. Asimismo, parece que el progreso de la ocupación ha empezado a mitigar el efecto desánimo ya que la población activa, que hace varios trimestres que va descendiendo, se incrementó en 92.000 personas. En este contexto, la tasa de paro cayó 1,45 p. p., hasta el 24,5%. Los datos de afiliados a la Seguridad Social de julio siguen dibujando un mercado laboral en recuperación, aunque el ritmo de avance se desaceleró ligeramente respecto a los meses anteriores. Aunque en general los datos están siendo buenos, una parte significativa del impulso proviene del turismo, que en 2014 sigue batiendo marcas históricas. En este sentido, los datos de los próximos meses serán claves para analizar la robustez de la recuperación del empleo.

Los indicadores de actividad, de momento, resisten la ma­­yor debilidad europea. A diferencia de los registros que llegan de los principales países del Viejo Continente, los distintos indicadores adelantados de actividad para la economía española siguen mostrando una tendencia alcista. El índice PMI de manufacturas, por ejemplo, continuó aumentando en el mes de julio. Aunque este dato pueda ser interpretado como un síntoma de la robustez del proceso de recuperación de la economía española, es importante mantener la cautela. Parte del repunte de la actividad es fruto de la mejora de la confianza en la capacidad de crecimiento de la economía española, que está permitiendo que se tomen decisiones de consumo e inversión que habían sido pospuestas durante los años de recesión. La tendencia de fondo, por lo tanto, es inferior a la que se observa. Además, aunque la economía española haya diversificado sus exportaciones durante los últimos años, el peso del comercio con el resto de países europeos sigue siendo muy importante, por lo que si la situación europea se enquista, tarde o temprano se acabará notando.

La inflación no responde al mayor ritmo de crecimiento y se adentra en terreno negativo. En agosto se situó en el –0,5% (–0,3% en julio), impulsada por la bajada de los precios de los lubricantes y carburantes, frente a la subida que experimentaron en 2013. Parte de la respuesta al porqué, en un contexto de recuperación económica, la tasa de inflación presenta una tendencia bajista, la encontramos en que están siendo los componentes más volátiles, como el anteriormente mencionando o los precios alimentarios, los que están presionando a la baja la inflación en los últimos meses. La inflación subyacente hace varios meses que se encuentra estable alrededor del 0,0%, y no es de esperar que a corto plazo inicie una tendencia bajista. De todas formas, es preciso recordar que aunque la actividad ya hace cuatro trimestres que muestra una tasa de crecimiento positiva, la utilización de la capacidad productiva sigue siendo relativamente baja, y la contención de los costes salariales, que permiten al conjunto de la economía seguir ganando competitividad, se mantiene. Esta circunstancia explica que la recuperación de la inflación esté siendo más lenta de lo normal.

El ajuste del déficit público avanza a buen ritmo apoyado por el incremento de la recaudación y la mejora de las condiciones de financiación. El déficit del Estado se situó en el 3,1% del PIB en julio, cinco décimas por debajo del saldo de 2013. En gran medida, esta mejora está siendo posible gracias al mayor crecimiento de la economía, que permite aumentar la recaudación impositiva. El descenso de las transferencias a otras administraciones públicas también está teniendo un papel destacable. La contención del gasto público proviene, fundamentalmente, de la mejora de las condiciones financieras. Sirva de ejemplo que las emisiones de letras efectuadas en agosto se cerraron con una rentabilidad cercana al 0% y el diferencial de rentabilidad del bono español a diez años respecto a su equivalente alemán fue en agosto de 130 p. b. De todas formas, aunque el cumplimiento del objetivo de déficit parece bien encarrilado, todavía no se debe bajar la guardia.

Nuevos signos de mejora de la actividad bancaria. En junio, el descenso del saldo crediticio se suavizó (del –6,9% al –6,3% interanual) y la caída de la tasa de morosidad se aceleró (13,06% frente a 13,62% en diciembre de 2013). Destaca positivamente la reactivación del crédito nuevo, sobre todo para el consumo de los hogares y para las pymes. En concreto, en julio se concedió un 12,44% más de crédito nuevo a pymes que en el mismo mes de 2013 (y un 4,72% más que en julio de 2012). Esperamos que los resultados de las pruebas de resistencia a la banca, que se conocerán en octubre, contribuyan a la estabilización del sector bancario y ayuden a consolidar la reactivación del crédito.