La guerra en Ucrania ha supuesto un cambio de escenario para la economía española. Cuando estalló el conflicto, desde CaixaBank Research revisamos el crecimiento del PIB para este 2022 a la baja, del 5,5% al 4,2%. Por otro lado, la inflación la hemos ido revisando al alza, hasta el 7,5% en el promedio del año. El principal canal de impacto sobre la economía española es el aumento de los costes energéticos y de las materias primas, que presionan los márgenes empresariales y erosionan la capacidad de compra de los hogares.

A pesar del empeoramiento de las perspectivas económicas, la economía española ha evolucionado razonablemente bien en el primer semestre de 2022, gracias sobre todo a la reactivación del sector turístico a raíz del fin de prácticamente todas las restricciones asociadas a la pandemia, lo que se ha plasmado en un buen desempeño del mercado laboral. Con todo, el shock en inflación está siendo más intenso y persistente, lo que ha llevado a un endurecimiento de la política monetaria más temprano y rápido de lo previsto anteriormente. En este contexto, las perspectivas para finales de este año y el que viene se han visto ensombrecidas, propiciando una revisión a la baja de la previsión de crecimiento del PIB para 2023 (2,4%), y al alza la de la inflación (2,5%).

Por el momento, el impacto de este cambio de escenario sobre el sector inmobiliario ha sido muy limitado y se ha centrado en la oferta de vivienda nueva (por el aumento de los costes de construcción y una mayor incertidumbre). En cambio, la demanda y los precios han acentuado la tendencia alcista iniciada en 2021, aunque prevemos que estos crecimientos tenderán a moderarse en los próximos trimestres, por el agotamiento de la demanda y como consecuencia de la normalización de la política monetaria que está llevando a cabo el BCE para frenar el aumento de la inflación.

Las compraventas volvieron a crecer con fuerza en abril (12% interanual), si bien es cierto que el dato supone la primera señal de moderación de la demanda, teniendo en cuenta que crecía a tasas más cercanas al 30% interanual en los meses anteriores. En el acumulado de los últimos 12 meses se alcanzaron las 606.000 unidades, una cifra no igualada desde agosto de 2008. Y es que, desde inicios de 2021, ha habido muchos factores que han alentado la demanda de vivienda: el cambio de preferencias a raíz de la pandemia (teletrabajo, espacios más amplios y alejados de los centros urbanos, etc.), el ahorro «forzoso» durante el confinamiento que se ha canalizado en parte al sector inmobiliario, el buen comportamiento del empleo, unas condiciones de financiación muy favorables, la rápida recuperación de la demanda extranjera, etc.

No obstante, de cara a los próximos trimestres, prevemos una moderación de las compraventas de vivienda, hasta alcanzar las 550.000 en el conjunto de 2022 y las 490.000 en 2023 (frente a las 566.000 de 2021). Por un lado, algunos de los factores que han apoyado recientemente la demanda son de carácter temporal y tenderán a disiparse. Por otro lado, han aparecido en escena varios factores de signo contrario que, a pesar de que operan con cierto retraso, deberían contribuir a moderar el avance de la demanda en los próximos meses, y entre los cuales destacan el impacto de la inflación sobre la renta real de los hogares y el aumento de los tipos de interés por parte del BCE.

En efecto, el aumento de las tensiones inflacionistas en la eurozona ha conllevado un importante giro en la política monetaria.¹ A mediados de abril, el euríbor a 12 meses entró en terreno positivo después de seis años en negativo, lo que supone un notable aumento respecto a los registros mínimos del año pasado (alrededor del –0,50% en promedio de 2021). Desde CaixaBank Research, prevemos que esta tendencia ascendente tendrá continuidad en los próximos meses, si bien esperamos unos aumentos algo más graduales que los que descuentan actualmente los mercados financieros y, además, hay que tener en cuenta que se parte de niveles de tipos muy bajos. En concreto, prevemos que el euríbor a 12 meses podría alcanzar el 1,5% a finales de este año y subir hasta el 1,75% a finales de 2023. En este contexto de aumento de los tipos de interés, la inversión en activos inmobiliarios podría verse desplazada ante una mayor rentabilidad de los activos financieros de renta fija, como los bonos del Tesoro.

La demanda extranjera, por su parte, también puede verse impactada por la ralentización económica de los principales países compradores de vivienda en España (Reino Unido, Alemania y Francia). Con todo, los datos más recientes son extraordinariamente positivos (los extranjeros compraron unas 21.600 viviendas en España en el 1T 2022, una cifra que supera ampliamente los valores prepandémicos). Asimismo, los indicadores de intención de compra, especialmente en los países nórdicos, siguen apuntando a unas cifras elevadas de compraventas de extranjeros este año. Para más detalle, véase el artículo «La fortaleza de la demanda extranjera de vivienda en España y su recorrido a largo plazo» en este mismo Informe Sectorial.

En 2021, el número de visados de obra nueva (108.000 visados) recuperó el nivel de 2019, después del retroceso que provocó la pandemia en 2020 (86.000). Los datos de los tres primeros meses de 2022 muestran una continuidad en la recuperación de la oferta, con 28.000 viviendas visadas, una cifra un 18,4% superior a la registrada en el 1T 2021, pero solamente un 1% por encima de la del 1T 2019. 

Sin embargo, hay que tener en cuenta que estos datos todavía no recogen el nuevo shock que ha supuesto el conflicto bélico sobre los precios de la energía y de los materiales de construcción, unos precios que ya mostraban una tendencia alcista desde el segundo semestre de 2021 y que no han hecho más que acrecentarse (véase el siguiente gráfico y la siguiente tabla). Además, el aumento de la incertidumbre sobre las perspectivas económicas, las dificultades para encontrar mano de obra cualificada y la evolución de los precios está afectando negativamente el inicio de nuevas promociones inmobiliarias. Por ello, prevemos que los visados de obra nueva acaben descendiendo moderadamente en el conjunto de 2022 (100.000 viviendas) y se recuperen levemente en 2023 (110.000), a medida que la presión sobre los costes de construcción se disipe. Además de la obra nueva, la rehabilitación de vivienda debería tomar impulso a lo largo de este año, a medida que se vayan ejecutando los proyectos ligados a los fondos de reconstrucción europeos NGEU. 

La tendencia alcista del precio de la vivienda, que se inició en 2021, se ha acelerado en el 1T 2022 según los tres principales indicadores de precios. Por ejemplo, según el índice del INE, basado en precios de transacción, el precio de la vivienda pasó de crecer un 6,4% interanual en el 4T al 8,5% en el 1T. La obra nueva es la que más subió (10,1% interanual), pero la vivienda de segunda mano también avanzó significativamente (8,2% interanual).² A corto plazo, el dinamismo de la demanda respecto a la oferta y el encarecimiento de los costes de construcción seguirán presionando los precios al alza, especialmente el precio de la obra nueva. 

Sin embargo, a medida que la demanda se vaya moderando, los costes de construcción dejen de repuntar y los tipos de interés vayan aumentando, prevemos que el crecimiento del precio de la vivienda también tienda a ralentizarse.³ En concreto, después de avanzar por encima del 6,0% en 2022, prevemos que se ralentice a cotas cercanas al 2,0% en 2023. 

Entre comunidades autónomas, la tendencia alcista en los precios es generalizada entre los mayores mercados residenciales del país y en las zonas más turísticas. En concreto, en el 1T 2022 y según los datos del INE, las mayores tasas de crecimiento se registraron en Baleares (10,5%), la Comunidad de Madrid (9,5%) y la Comunitat Valenciana (8,2%), siendo el caso más destacable el de Baleares, ya que marca un nuevo máximo en la serie disponible por cuarto trimestre consecutivo, gracias al impulso de la demanda extranjera. Por el contrario, los incrementos de precios más modestos se registraron en Asturias y Cantabria (ambas un 1,6% interanual), regiones que ya antes de la pandemia presentaban un menor dinamismo en los precios de la vivienda. Analizamos con mayor detalle la heterogénea evolución del precio de la vivienda por zonas en el siguiente artículo de este mismo Informe Sectorial: «¿Dónde crece más el precio de la vivienda en España?». 

Hay voces que alertan de que los incrementos del precio de la vivienda registrados recientemente son muy elevados, y se ha vuelto a poner en el centro del debate el riesgo de que se esté gestando una burbuja inmobiliaria en España. En el artículo «Evaluando el riesgo de burbuja inmobiliaria en los mercados desarrollados» de este mismo Informe Sectorial, analizamos esta cuestión en detalle y, si bien concluimos que hay riesgo de burbuja inmobiliaria en varias economías desarrolladas, no parece que este sea el caso del sector inmobiliario español. En consecuencia, nuestro escenario contempla una cierta ralentización del ritmo de avance del precio de la vivienda, pero pensamos que el riesgo de que se produzca una corrección brusca en el mercado inmobiliario es bajo.

En cualquier caso, la moderación de los precios limitará el empeoramiento de la ratio de esfuerzo hipotecario causado por la subida de tipos. Según nuestras estimaciones, el aumento de los tipos de interés hipotecarios incrementará la ratio de esfuerzo en alrededor de 5 p. p. en 2 años (del 33,4% de los ingresos del hogar en el 4T 2021 [último dato disponible] al 38,4% en el 4T 2023). Se trata de un aumento considerable, aunque la ratio todavía se encuentra lejos de los niveles alcanzados durante la crisis inmobiliaria. Con todo, los mercados financieros descuentan actualmente una actuación algo más agresiva del BCE. Concretamente, los tipos de interés implícitos de mercado a 20 de junio de 2022 esperan que el tipo de interés euríbor a 12 meses se sitúe en el 2,1% a finales de este año y en el 2,5% a finales de 2023. Así, si usamos los tipos de interés implícitos de mercados a mediados de junio, obtenemos una ratio de esfuerzo que repunta de forma más marcada, hasta el 40,6% a finales de 2023.

Finalmente, conviene hacer también un breve apunte sobre el mercado del alquiler. Los indicadores del precio del alquiler disponibles en los portales inmobiliarios muestran también una tendencia ascendente, aunque en general algo más moderada que los precios de compraventa. Así, según idealista, el precio del alquiler aumentó un 3,1% interanual en mayo de 2022, aunque todavía se encuentra un 3,9% por debajo del nivel prepandemia. No obstante, las diferencias geográficas son muy acusadas, con avances muy significativos, del 17,1% en Barcelona ciudad o del 17,3% en Baleares, precisamente en las zonas donde el precio del alquiler ya es más elevado y donde el precio de compraventa también repunta con vigor. Una evolución que está acrecentando los problemas de accesibilidad a la vivienda.