L'economia internacional guanyarà tracció el 2015. En par­­ticular, estimem un avanç del 3,9% el 2015, per damunt del 3,2% del 2014, i en un context mundial d'inflació encara continguda, a la zona del 3,5%. L'escenari per al 2015 s'obre marcat per forts contrastos. Entre les economies avançades, la bona dinàmica dels EUA, que continuen creixent amb solidesa gràcies al consum intern, a la inversió i a un menor ajust fiscal, contrasta amb la feblesa de l'economia japonesa, que lluita per allunyar-se de la seva deflació secular. Entre els grans països emergents, la desacceleració gradual i controlada de l'economia xinesa contrasta amb l'episodi de la crisi russa, que introdueix un elevat grau de volatilitat.

ESTATS UNITS

L'economia nord-americana es caracteritza per «una expansió continuada», segons la valoració de la Fed en el seu estudi de camp (Beige Book) del desembre, que substitueix el qualificatiu més tebi de creixement «modest» per «moderat». El tercer lliurament de l'avanç del PIB en el 3T, de nou revisat a l'alça, confirma aquest escenari expansiu. La dada situa el creixement inter­­anual en el 2,7% (en el 2,3% i en el 2,4% en el primer i en el segon lliuraments, respectivament) recolzat per la fortalesa del consum i de la inversió no residencial. Aquesta lleugera millora no fa variar les nostres previsions de creixement per al 2014 i el 2015, que es mantenen en el 2,3% i el 3,1%, respectivament.

Els indicadors d'activitat del 4T continuen mostrant una expansió robusta. L'índex de sentiment empresarial (ISM) de manufactures es va situar en els 58,7 punts al novembre, i el seu homòleg en serveis va pujar fins als 59,3, tots dos en zona d'expansió robusta. En la mateixa línia, l'índex de sentiment empresarial per a petites empreses va pujar fins als 98,1 punts al novembre (96,1 a l'octubre), esperonat per la millora de les expectatives futures. Sens dubte, el comportament d'aquests índexs dóna suport al bon to que esperem de la inversió empresarial el 2015. També destaquen les vendes al detall, que van avançar el 5,1% interanual al novembre, per damunt de les previsions del consens i del registre de l'octubre (el 4,5%), i l'índex de producció industrial, que va augmentar un sòlid 15,2% inter­­anual, l'avanç interanual més important des del gener del 2011.

El mercat laboral continua millorant en un entorn de creixement de l'activitat. Al novembre, es van crear 321.000 llocs de treball, xifra que supera amb escreix el registre dels 200.000, característic d'un mercat fort. La taxa d'atur es va quedar plana en el 5,8%, el nivell més baix dels sis últims anys i proper al 5% de les acaballes del 2007. El contrapunt negatiu a aquest to vigorós és la poca vitalitat que mostra per la taxa d'ocupació (la relació entre ocupació i població de més de 16 anys), que se situa en el 59,2%, 4 p. p. per sota del nivell del 2007, dels quals una part significativa és deguda a aquest efecte descoratjament que es va generar durant els anys de crisi.

L'enfonsament del preu dels carburants es nota en la inflació dels EUA. En concret, al novembre, es va situar quatre dècimes per sota del registre del mes anterior (l'1,3%), pel nou descens dels preus energètics, que no va compensar la pujada en la resta de components. L'IPC subjacent (sense aliments ni energia) es va incrementar el 0,1% intermensual, la qual cosa va deixar l'avanç interanual en l'1,7%. Malgrat que mantenim les previsions de creixement, el canvi efectuat en les previsions del petroli ens obliga a revisar a la baixa la nostra previsió d'inflació per al 2015 (de l'1,5% a l'1,0%). Així mateix, la moderació dóna suport al missatge acomodatici de la Reserva Federal en l'última reunió de l'any del Comitè Federal del Mercat Obert (FOMC). Segons el comunicat emès, la Fed es mostrarà «pacient» a l'hora d'abordar les pujades del tipus d'interès oficial.

JAPÓ

El premier Shinzo Abe obté un suport popular a les seves polítiques expansives en guanyar les eleccions anticipades del desembre en un entorn marcat per la recessió i per l'estancament de la inflació: l'avanç del PIB es va revisar a la baixa tant en el 1T com en el 3T; l'IPC de referència del Banc del Japó es va situar en el 0,7% interanual al novembre (excloent l'efecte de la pujada de l'IVA del passat mes d'abril), lluny de l'objectiu del 2% marcat per l'autoritat monetària, i Moody's va rebaixar la qualificació creditícia del seu deute públic, que ja representa el 250% del PIB. La revisió a la baixa del PIB ens obliga a reduir lleugerament la nostra previsió de creixement per al 2014 (del 0,4% al 0,3%). De cara al 2015, l'ajornament fins a l'abril del 2017 de la segona pujada de l'IVA, l'increment de la despesa pública anunciat (del 0,7% del PIB) destinada a les famílies amb ingressos baixos i a les petites empreses, i la recent intensificació de l'expansió quantitativa del Banc del Japó ens empenyen a mantenir la nostra previsió en l'1,2%.

La depreciació del ien llasta la demanda interna. D'ençà que, el 31 d'octubre, el Banc del Japó va incrementar el ritme de compra d'actius, el ien s'ha depreciat el 10% en relació amb el dòlar, i l'índex borsari Nikkei, dominat per les grans empreses exportadores, ha guanyat el 14%. No obstant això, els beneficis d'un ien barat sobre les exportacions són limitats en els nivells en què actualment ja cotitza el ien, molt baixos des d'una perspectiva històrica. En canvi, l'increment dels preus dels productes importats està començant a afectar negativament llars i empreses. Així, l'índex Tankan de sentiment empresarial per a grans empreses manufactureres ha baixat lleugerament en el 4T (12 punts) i s'ha situat significativament per sota dels 17 punts amb què va començar l'any. En aquest context, l'abaratiment del petroli serà una ajuda per a l'economia nipona, que, arran de la moratòria nuclear imposada després de l'accident de Fukushima, ha vist augmentar les importacions de petroli de forma considerable (del 2,3% del PIB el 2010 al 3,6% al juliol del 2014).

EMERGENTS

La Xina prossegueix una desacceleració controlada i gradual. L'índex PMI de manufactures elaborat per l'Oficina Nacional d'Estadística va baixar fins als 50,3 punts al novembre, el nivell més baix en vuit mesos. Malgrat que el registre es manté encara per damunt del límit dels 50 punts (indicatiu d'expansió), evidencia que el creixement s'ha alentit de forma significativa en els últims mesos. La lectura de la resta d'indicadors suggereix que aquest alentiment es produeix de forma gradual. Així, l'índex PMI de serveis va pujar lleugerament fins als 53,9 punts, des dels 53,8 de l'octubre. En la mateixa línia, les vendes al detall van sorprendre positivament, ja que van créixer l'11,7% interanual, que cal comparar amb l'11,5% de l'octubre. D'altra banda, un indicador bàsic com l'índex de producció industrial va avançar el 7,2% al novembre, per sota del 7,7% de l'octubre. Així i tot, una part significativa d'aquesta desacceleració va ser conseqüència de l'aturada obligada de nombroses fàbriques al nord del país durant la cimera de l'APEC (Fòrum de Cooperació Econòmica Àsia-Pacífic) al novembre. En aquest entorn de desacceleració controlada, prossegueix la tendència a la baixa de la inflació (l'1,4% al novembre), la qual cosa permetrà a l'Executiu, si és necessari, l'ús de noves mesures expansives. Recordem que el Banc Central del país ja ens va sorprendre, a mitjan novembre, amb una retallada important del tipus d'interès de referència.

Rússia caurà en recessió el 2015, a causa de la combinació del descens del preu del cru, les sancions internacionals i la incertesa geopolítica per Ucraïna. En aquest context, la crisi de confiança s'ha convertit en una crisi canviària en tota regla. Durant la seva fase aguda, al desembre, el Govern va reconèixer que, el 2015, Rússia entraria en recessió i els esdeveniments es van precipitar: la pressió financera es va intensificar, el ruble va caure enfront de l'euro, el tipus d'interès del deute a 10 anys va passar del 10,6% al 16,2% i el banc central va intentar frenar la depreciació del ruble mitjançant pujades del tipus de referència (del 9,5% al 17%).

Malgrat que Rússia té un cert marge de maniobra, els riscos són a la baixa. En particular, el nivell de reserves és elevat i equival al 64,5% del deute extern i al 351% del deute extern a curt termini. Això, juntament amb un baix deute públic (el 13,9% del PIB el 2013), dóna marge per evitar un possible default. Així mateix, la depreciació del ruble suavitzaria les pressions fiscals i augmentaria el superàvit corrent, però amb el risc d'un increment de costos que pot llastar el creixement. En aquest entorn incert, rebaixem la nostra previsió de creixement per al conjunt del 2015 del 0,8% al –2,5%. Fins i tot amb aquesta revisió, els riscos estan clarament esbiaixats a la baixa, amb una recessió que podria ser més intensa si es produeix una major caiguda del preu del petroli i persisteix la pèrdua de liquiditat.