En 2015, tuvo lugar un relevo en el ciclo económico entre las economías avanzadas y las emergentes: el crecimiento se aceleró de forma notable en las primeras y se desaceleró en las segundas. En 2016, el crecimiento se afianzará en las economías desarrolladas y alcanzará el 2,2% (respecto al 2,0% de 2015), mientras que en las emergentes llegará al 4,5% (respecto al 4,0% en 2015). EE. UU. y el Reino Unido ya se encuentran en una fase de crecimiento consolidado, con avances esperados del 2,5% y el 2,3% en 2016, respectivamente. Un poco más rezagados van la eurozona y Japón: la recuperación de la eurozona sigue el guion previsto, moderada pero sostenida, y se espera que el crecimiento del PIB alcance el 1,8% en 2016; y Japón, donde la actividad avanza de manera más lenta, crecerá un 1,0% en 2016. Son unas perspectivas económicas positivas para los países avanzados en conjunto, en un contexto de baja inflación que da margen para que la política monetaria se mantenga, en general, en modo expansivo. Sin embargo, no debemos olvidar que hay importantes riesgos en el horizonte, con un fuerte componente político. Pasemos a analizarlos en detalle.
En primer lugar, la distinta posición que ocupan los países avanzados en el ciclo económico conllevará una divergencia monetaria con importantes efectos tanto para sus economías como a nivel global. En EE. UU., el inicio de la subida de los tipos interés por parte de la Reserva Federal (Fed) será un paso importante en el proceso de normalización de su política monetaria, iniciada en 2013 con la reducción del nivel de compra de activos (tapering). El ritmo y la envergadura de las subidas dependerán de la capacidad de resistencia de su economía y, en particular, de la evolución del mercado de trabajo en el próximo año. Por el momento, la actividad avanza a buen ritmo y la tasa de desempleo se ha reducido hasta el 5,0% en octubre, acercándose a su nivel de equilibrio, aunque los aumentos salariales y la inflación general se muestran todavía contenidos y la participación laboral continúa siendo débil. El Reino Unido también debería iniciar en 2016, dada la recuperación de su economía, una normalización de su política monetaria mediante subidas de tipos que podrían ser más lentas y graduales que en ocasiones previas. El gobernador del Banco de Inglaterra (BoE) ha alertado, sin embargo, de que la subida se podría retrasar algunos meses a causa de los crecientes riesgos económicos globales y de la baja inflación. Ambos bancos parecen estar preocupados por el impacto de las subidas no solo en sus economías (que ya se hallan en una fase expansiva), sino también en el resto de países y en la estabilidad financiera global.
Mientras estas dos economías empezarán a normalizar su política monetaria en 2016, la eurozona y Japón continuarán con su política acomodaticia e incluso podrían intensificarla. El BCE mantendrá los tipos de referencia cercanos a cero y ha anunciado que podría aumentar su programa de expansión cuantitativa si lo considera necesario (véase el Focus «QE: el BCE se va de compras»). En Japón, el banco central también podría acelerar un ritmo de compra de activos ya elevado,1 con el objetivo de acabar con la deflación e incrementar el PIB nominal.
Esta divergencia monetaria entre el bando anglosajón y el europeo-japonés continuará afectando a los tipos de cambio, apreciándose las divisas de aquellos países que normalicen su política monetaria (y depreciándose las divisas de las que no la normalicen), y tendrá consecuencias en los mercados financieros (véase el Dossier «2016: retos y oportunidades en un entorno financiero global exigente» para más detalle). También conllevará cambios en los flujos de capital entre países, incluidos los emergentes, que en los últimos años se habían beneficiado de las políticas expansivas mediante un aumento de la demanda e importantes entradas de capital.
Las políticas monetarias acomodaticias y no convencionales que se han llevado a cabo en estos años de crisis han tenido el objetivo de atajar de manera decisiva el problema del elevado paro y de la baja inflación tras la Gran Recesión. Sin embargo, las ganancias a corto plazo que comportan estas políticas se pueden convertir en costes a largo plazo. De particular preocupación son la excesiva liquidez y el aumento del endeudamiento global que han acarreado. Es patente cómo la excesiva liquidez ha ayudado a incrementar los precios de ciertos activos: en EE. UU., el índice de S&P se ha revalorizado más de un 100% desde 2009, mientras que los precios inmobiliarios han subido de manera importante en el Reino Unido, los Países Bajos o Suecia. El endeudamiento privado (uno de los causantes de la crisis en primer lugar) también ha continuado aumentando como consecuencia de estas políticas monetarias, y se pueden estar dando casos de toma de riesgos excesivos.
Así, las subidas de tipos en los países avanzados deben iniciarse cuando haya signos de que la recuperación empieza a estar apuntalada, máxime cuando sabemos que los impactos de estas políticas no se perciben hasta varios trimestres después. En todo caso, los bancos centrales tendrán en cuenta los movimientos del resto de bancos centrales para modular su política. La interrelación de las políticas monetarias hace que, en términos relativos, la misma política expansiva del BCE sea relativamente menos expansiva si se retrasan las normalizaciones de la Fed o del BoE. Hay que tener en cuenta que la política monetaria se ha llevado al límite y que, si el crecimiento no se consolida, en particular en las economías de la eurozona y de Japón, es difícil que pueda aportar más. Sin embargo, las alternativas no son muy alentadoras. La política fiscal no tiene mucho margen de maniobra en los países de la eurozona que lo podrían necesitar. Tampoco en Japón, que, en definitiva, tiene un elevado déficit y altos niveles de deuda pública. Por otro lado, se debe avanzar ampliamente en la construcción del mercado único europeo. Aunque se han hecho progresos importantes, en particular en la construcción de la unión bancaria, todavía quedan importantes reformas por hacer, como indicó el «Informe de los cinco presidentes» en 2015. Por su parte, Japón debe avanzar en las reformas estructurales de su economía, el muy incompleto tercer pilar del Abenomics. Reformas que, además, tendrían efectos más a largo plazo.
Aparte de estos retos de política económica, los países avanzados tendrán que hacer frente en 2016 a unos riesgos políticos críticos tanto en clave interna como externa. EE. UU. encara el año en la recta final del mandato de Obama, cuya agenda ha acelerado en varios frentes. Alcanzar tratados comerciales como el TIPP o el TPP2 es particularmente importante para impulsar el comercio mundial en un momento en el que se puede ralentizar. También lo son la renovación de las relaciones diplomáticas y comerciales con Cuba o cerrar un acuerdo con Irán que ponga fin a las restricciones comerciales, en particular de las exportaciones iraníes de bienes energéticos.
Por su parte, la Unión Europea tendrá que gestionar, en primer lugar, una grave crisis humanitaria en 2016: según ACNUR, la entrada de refugiados podría superar el millón de personas, al cual cabe añadir la cifra similar que se registró en 2015. A corto plazo, este flujo migratorio va a comportar un aumento del gasto público, aunque también, a medida que los refugiados se integren, un aumento de la fuerza laboral. La Comisión Europea ha estimado de manera tentativa que podría incrementar el nivel del PIB en 2 o 3 décimas en los dos próximos años. El reto será conseguir gestionar la llegada de refugiados, dadas las ya maltrechas relaciones entre los países de la Unión Europea más y menos reacios a la acogida. Asimismo, lograr una integración con éxito de estos refugiados es una cuestión vital para la estabilidad política del continente y para que puedan contribuir al crecimiento económico de la eurozona a largo plazo.
En este contexto se enmarcan otros riesgos políticos, como la fragmentación de los arcos parlamentarios en varios países, incluido España, el aumento de los partidos populistas (antieuro y antiinmigración), y el referéndum sobre la permanencia del Reino Unido en la Unión Europea, que podría posibilitar una salida de la misma. Ante esta tesitura, será complicado progresar en la construcción de una unión económica en la eurozona. En clave externa, se añaden los riesgos que podría ocasionar en los avanzados la desaceleración de los países emergentes (véase el artículo del Dossier, «Perspectivas y dudas emergentes») y, de manera más aguda, los conflictos geopolíticos (Ucrania, Oriente Próximo) y el terrorismo, otros focos candentes de inestabilidad de graves consecuencias.
Como hemos visto, los riesgos de los países avanzados en 2016 serán cruciales y variados. En primer lugar, atañerán a la política monetaria, con las consecuencias de la creciente divergencia monetaria entre los países avanzados. Pero, en segundo lugar y de suma importancia, afrontaremos riesgos asociados a unos retos políticos, tanto internos como externos, de difícil gestión. 2016 no será, en cualquier caso, un año tranquilo.
Josep Mestres Domènech
Departamento de Macroeconomía, Área de Planificación Estratégica y Estudios, CaixaBank
1. En los últimos 12 meses, hasta septiembre, el Banco de Japón ha comprado activos por valor de 80 billones de yenes, lo que equivale al 16% del PIB japonés (el programa de compra de activos de la Fed representó, en su momento máximo, el 6,5% del PIB estadounidense).
