Tendemos a analizar la crisis financiera de la zona del euro en una clave que podríamos denominar eurocéntrica. Nos preocupa, por ejemplo, que el proceso de desapalancamiento bancario que se está produciendo pueda penalizar el crecimiento del Viejo Continente a través de una restricción de crédito. Aunque comprensible, esta visión eclipsa otras derivadas del proceso. En particular, se menciona poco en el debate público el posible impacto que el desapalancamiento de la banca de la zona del euro pueda tener en la financiación de otras regiones del mundo, en particular en las economías emergentes. Sin embargo, se trata de una cuestión relevante porque en ella confluyen dos hechos que no siempre se tienen en cuenta.

El primero, la elevada importancia que tiene el crédito extranjero en la financiación de las economías emergentes. Según datos del Banco de Pagos Internacionales (BPI), entre el primer trimestre de 2005 y el tercero de 2011, último con cifras disponibles, los activos exteriores frente a las economías emergentes en manos de bancos prácticamente se triplicaron, alcanzando en la actualidad los 4,8 billones de dólares, un montante equivalente, aproximadamente, al 25% del crédito nacional de las economías emergentes y a un 20% de su PIB. Se trata, además, de un proceso notablemente dinámico, pues, a pesar de que cuatro de estos siete años están ya dominados por la crisis financiera global, el crédito extranjero ha conseguido crecer un 5% en promedio trimestral. Este contexto dinámico permite restar dramatismo al descenso de los activos exteriores bancarios registrado en el tercer trimestre de 2011 y a su probable continuidad en el cuarto trimestre.

Una segunda realidad, no siempre recordada, es el papel preponderante que tienen los bancos europeos en esta financiación exterior. Tal y como se aprecia en el gráfico siguiente, aproximadamente un 44% de la financiación bancaria internacional proviene de bancos del área de la moneda única, seguidos en importancia por los bancos británicos (19% del total). Los bancos de Estados Unidos mantendrían una cuota sensiblemente menor, del orden del 15% del total. Para completar la visión conviene incluir una mención sobre la distribución geográfica de la financiación internacional bancaria europea. Como cabe esperar, es muy dominante en Europa emergente (80% de los activos exteriores en manos de la banca de la eurozona) y, a distancia, en América Latina (50%). Su importancia es sensiblemente menor en Asia emergente y África.

Tomando ambos hechos conjuntamente, el de la importancia creciente del crédito bancario exterior para las economías emergentes y el de la preponderancia europea en esta modalidad de financiación (especialmente en Europa emergente), se entiende la preocupación expresada por algunos analistas: si para afrontar las nuevas necesidades de capitalización los bancos europeos se decantasen por reducir su apalancamiento frente a sus contrapartidas emergentes, ¿podría producirse un súbito empeoramiento del crédito de la parte del globo que por el momento ha conseguido salvaguardar el crecimiento?(1)

La respuesta, a fecha de hoy, es que existen dos grandes factores que pueden ayudar a reducir este riesgo acabado de comentar: i) la capacidad de otras zonas de suplir, al menos en parte, el papel de la eurozona en la financiación exterior emergente, e ii) la existencia de matices sobre la vulnerabilidad auténtica de Europa emergente para hacer frente a los efectos de un hipotético desapalancamiento.

Así, cuando se analiza la evolución temporal del crédito exterior al conjunto de las economías emergentes, se constata que existe una sustitución del papel de la financiación exterior proveniente de la zona del euro por la que realizan los bancos de Estados Unidos, Reino Unido y el resto del mundo. En términos cuantitativos, la cuota de la eurozona descendió 10 puntos porcentuales desde el cuarto trimestre de 2008 (cuando fue máxima), ascendiendo la estadounidense y la británica en cuatro puntos porcentuales y la de otros países en los restantes dos puntos. Todo ello, como se ha comentado anteriormente, en un contexto de crecimiento del volumen total de los activos externos frente a los emergentes. Diferentes analistas coinciden en señalar que existen razones para creer que los bancos de China y Reino Unido podrían seguir jugando un papel compensatorio en el futuro en caso de que el desapalancamiento europeo fuese realmente acusado, especialmente en la región crítica de Asia emergente.

Por lo que se refiere al segundo de los factores antes comentados, el relativo a Europa emergente, un reciente estudio del BPI apunta a que la composición y el plazo del crédito bancario exterior moderarán el riesgo.(2) Así, y aunque el BPI constata que Europa emergente presenta debilidades dada la elevada participación de la banca extranjera en el crédito total del país (aproximadamente, el 50% del crédito total está participado por la banca de la eurozona, con valores sensiblemente superiores en países como Hungría y Rumania), la preponderancia del crédito a sus filiales (frente al crédito a empresas, sector público, etc.) limita en parte la vulnerabilidad financiera de Europa. Ello se debe a que la primera de estas modalidades tiende a ser menos volátil que la segunda, proporcionando mayor protección frente a cambios súbitos de orientación financiera por parte de los bancos extranjeros.

Un segundo aspecto relativo a la composición se refiere a la forma que toman los activos transfronterizos. Si estos son títulos de deuda comercializable (en contraposición a préstamos no comercializables), la facilidad por parte de los acreedores extranjeros para disponer de sus activos es mayor (y, por tanto, la vulnerabilidad de la economía emergente en cuestión). De acuerdo con los datos del BPI, únicamente un 10% de los activos internacionales que poseen los bancos de la eurozona se mantiene en forma de activos negociables. Finalmente, por lo que se refiere a la estructura de vencimientos, también permite reducir el riesgo de súbita reversión de la financiación exterior, ya que, de la cartera de activos exteriores de los bancos de la eurozona, aquellos cuya contrapartida es Europa emergente tienden a ser a largo plazo (vencimiento superior a un año, representando dos tercios del total, a comparar, por ejemplo, con el 50% de Asia emergente).

En definitiva, sobre la cuestión que nos ocupa solo se emitirá un juicio definitivo en un futuro próximo. Con todo, de la anterior discusión se puede concluir que la importancia de la banca europea en la financiación exterior de los emergentes, especialmente en Europa emergente, obliga a prestar atención a cómo se desarrolla el proceso de desapalancamiento europeo. Todo ello, no obstante, matizado por la capacidad del sistema financiero internacional de sustituir en parte el papel de los bancos europeos, mediante el recurso a la financiación de bancos de otras zonas y otros medios de financiación, como los bonos, y por la mitigación de la concentración del riesgo en Europa emergente por la forma y plazo en que la financiación se mantiene.