Se avecina tormenta. Un coche se atasca en el barro, al borde de un acantilado. Tras lamentar haber subido a la montaña, el propietario pide asistencia. Llega el técnico. Se sienta al volante y pisa el gas a fondo. Para. Duda y reduce el impulso a suaves toquecitos. El propietario se enerva: «Primero, casi me manda el auto al fondo del abismo. Ahora, con tan poco envite, nos pillará un rayo antes no desembarranquemos». El técnico, por su parte, también cavila: «¿Cuánto gas debo dar? ¡Si supiera cuán profundo es el hoyo!».

Vuelta a la realidad: equiparemos el coche a la economía; el embarrado, a la recesión; el precipicio, a la inflación; la tormenta, a una depresión económica; y el señor técnico, al gestor de política macroeconómica. Pues bien, a diferencia de nuestro mecánico, dichos gestores sí disponen de indicadores para medir la profundidad del ciclo económico y juzgar, a partir de dicha medición, qué rumbo y cuánto «gas» deben dar a sus políticas. La mayoría de las pautas se construyen a partir de tres conceptos básicos: el crecimiento potencial, el PIB potencial y la brecha de producción (output gap). Dicha brecha mide la distancia entre el nivel de PIB registrado, indicativo del tono actual de la demanda agregada, y el nivel de PIB potencial, indicativo de la capacidad productiva en un escenario de máximo empleo (véase el artículo «PIB potencial y brecha de producción: ¿qué miden y de qué dependen?» del presente Dossier). Cuanto más negativa sea esa brecha, mayor será el margen de maniobra para «dar gas» vía estímulos contracíclicos sin incurrir en riesgos inflacionistas.

Hay, empero, un inconveniente: el PIB potencial es una construcción teórica y, como tal, no es observable. Así pues, las métricas utilizadas en la práctica son estimaciones más o menos complejas de dicho valor teórico (véase el artículo «¿Cómo se estima el PIB potencial?» del presente Dossier). Siendo como son aproximaciones del baremo ideal, ofrecen, como mucho, una guía. ¿Cuál es el problema? Si la estimación utilizada es una mala aproximación de la variable teórica —por ejemplo, porque el modelo o el método de estimación son erróneos—, esa guía puede resultar peligrosamente engañosa. Tomada a rajatabla, podría llevar a decisiones completamente equivocadas, incluso con resultados contraproducentes. Recurriendo a otra analogía automovilística, sería como seguir las indicaciones de un GPS sin actualizar que pretende llevarnos a destino por una calle peatonal.

A modo ilustrativo, recordemos la experiencia de la Reserva Federal durante los años sesenta y setenta. A lo largo de dicho periodo, el comité de política monetaria mantuvo un escenario excesivamente optimista del potencial productivo de la economía norteamericana, que le habría llevado a infravalorar la tasa natural de desempleo (la que observaríamos cuando la brecha de producción fuera cero y la economía creciera a potencial). Ese juicio erróneo de la realidad, que implicaba una brecha de producción mayor de la real, condujo a decisiones equivocadas de política monetaria: el tipo de interés oficial se redujo en exceso, propiciando elevados niveles de inflación y menoscabando la credibilidad de la autoridad monetaria. Algunos estudios concluyen que, si se hubiera revisado periódicamente la estimación de la tasa natural de desempleo —es decir, si la Fed hubiera actualizado su GPS—, podría haberse evitado la gravosa estanflación de los setenta —un corolario para nada insustancial—(1).

Visto lo visto, hay quien teme que la Reserva Federal pueda estar tropezando hoy con la misma piedra. En diciembre, vinculó el mantenimiento de la extraordinaria laxitud actual a unos objetivos orientativos de inflación y empleo —inflación en el 2,0% y tasa de paro en el 6,5%— que presuponen un escenario macroeconómico en el que la tasa de desempleo a largo plazo ronda el 6% (en las últimas minutas de la Fed, la cifra-guía que manejan oscila entre el 5,2% y el 6,0%). Pero ¿qué pasaría si el potencial productivo fuera menor del estimado y la tasa natural de desempleo superior al 6,5%? Pues que la expansión monetaria de la Fed podría volver a prolongarse en exceso, pudiendo detonar presiones inflacionistas que podrían poner en jaque la preciada credibilidad de la autoridad monetaria.

De hecho, hay razones para creer que el PIB potencial de EE. UU. no solo habría menguado a raíz de la crisis, sino que habría iniciado su corrección ya antes de la Gran Recesión, acusando tendencias demográficas y económicas que evolucionan en detrimento del crecimiento a largo plazo(2). Si bien, desde que empezó la crisis, la Fed ha revisado al alza su estimación de la tasa natural de desempleo, hay quien teme que dicha revisión podría ser insuficiente. El propio presidente de la Reserva Federal de Richmond, Jeffrey Lacker, ha discrepado de las últimas decisiones de política monetaria aludiendo, precisamente, a la posibilidad de que se esté sobreestimando el potencial productivo e infravalorando, con ello, los riesgos inflacionistas de la política actual.

La incertidumbre en torno al PIB potencial no solo dificulta el consenso en el ámbito de la política monetaria, sino también la gestión de la política fiscal. No en vano, el output gap se utiliza para estimar el impacto del ciclo económico sobre el saldo de las Administraciones públicas y depurar, con ello, su componente estructural —es decir, la parte del superávit o déficit público que persiste cuando se cierra la brecha de producción—. Ese componente estructural es el realmente relevante a la hora de valorar las necesidades de consolidación a medio plazo y determinar el esfuerzo fiscal que dicha consolidación exigirá —puesto que el saldo cíclico tenderá a desaparecer a medida que se cierre esa brecha—.

Su identificación, sin embargo, también está sujeta a errores de medición derivados, una vez más, de la incertidumbre en torno al PIB potencial y de posibles sesgos en la estimación de la sensibilidad del saldo público al ciclo económico. Así, por ejemplo, la Comisión Europea (CE), partiendo de una elasticidad del déficit respecto al ciclo de 0,48 y de un output gap del 4,5% del PIB potencial, sitúa el componente cíclico del déficit público español en 2012 en el 2,2% del PIB(3). Descontando este 2,2% del PIB del total de déficit previamente corregido por el impacto de los ajustes puntuales (en torno al 8,1% del PIB)(4), se obtiene un déficit estructural del 5,9%. Si la estimación de la brecha o de la elasticidad estuviera sesgada, podría llevar a sobreestimar o infraestimar —en función del signo del sesgo— el déficit estructural, pudiendo derivar en prescripciones de ajuste desacertadas.

En ese sentido, la reciente reforma del Pacto de Estabilidad y Crecimiento ha aumentado la importancia de medir correctamente los saldos estructurales: los objetivos fiscales pasan a incorporar exigencias de corrección del componente estructural del déficit, además de las relativas al saldo total. Esa corrección estructural requiere medidas presupuestarias permanentes y reformas que impulsen el crecimiento económico potencial; de más o menos calado, en función de la magnitud del desequilibrio.

En definitiva, las autoridades económicas se sirven de métricas no infalibles para marcar el rumbo y la intensidad de sus políticas contracíclicas. Dado que el error de medición no siempre resulta inocuo para la economía real, el manejo de esos indicadores exige cautela. Más allá de revisarse regularmente, deberían combinarse con otra guía mucho más básica pero infalible, la misma que nos lleva a evitar una vía peatonal por mucho que insista el navegador: el sentido común.

Este artículo ha sido elaborado por Marta Noguer

Departamento de Economía Internacional, Área de Estudios y Análisis Económico, "la Caixa"