Cuando, en mayo de 2013, la Reserva Federal empezó a concretar cómo sería el proceso de normalización de su política monetaria, los inversores comenzaron a preocuparse por la mala situación de ciertos emergentes, que pronto se agruparon bajo la etiqueta de «frágiles». Uno de los integrantes del grupo era Rusia. Rusia había experimentado un periodo de crecimiento robusto entre 2005 y 2012 (4,1% de promedio anual), aunque al precio de acumular tensiones inflacionistas (la inflación fue del 9,7% anual en ese mismo periodo). Para mayor complicación, a partir de 2013, la actividad perdió ritmo pero los precios si­­guieron creciendo a tasas elevadas.1 Partiendo de esta si­­tuación de debilidad previa, el país entró en 2015 en una grave recesión a causa de dos factores: la caída del precio del petróleo y del gas y la aplicación de sanciones económicas por parte de la Unión Europea y EE. UU. debido al conflicto de Ucrania. ¿Cuáles son ahora sus perspectivas in­mediatas? ¿Se alejará de la zona de riesgo emergente?

A fin de responder a estas cuestiones, revisamos tres posibles fuentes de vulnerabilidades: la que emerge del entorno exterior, la que deriva de la situación interna y la originada por condicionantes geopolíticos. Por lo que se re­­fiere al primero de estos ámbitos, preocupa el impacto que puedan tener en Rusia los efectos últimos del proceso de normalización monetaria estadounidense en forma de un endurecimiento de las condiciones financieras internacionales y de una posible continuidad del proceso de apreciación del dólar. Se trata de un frente en el cual diversos emergentes distan de tener una posición sólida. Rusia, en cambio, se aleja del patrón típico del «emergente frágil». Frente al desequilibrio exterior habitual, Rusia mantiene un holgado superávit por cuenta co­­rriente (5,0% en 2015) y, mientras que otros emergentes afrontan la situación con reservas exiguas, Rusia dispone de suficientes reservas internacionales para cubrir sin difi­cul­­tades su deuda externa a corto plazo. Con todo, preocupa que, en un contexto de incremento de la deuda total (99,4% del PIB a finales de 2015), en especial de la corporativa, la proporción de esta última denominada en divisa extranjera haya aumentado hasta cuotas superiores al promedio de los emergentes.

Pero, aunque las vulnerabilidades externas no parecen exageradas, las internas son harina de otro costal. La inflación se situó en 2015 en un elevado 15,5%. El rebote inflacionista fue consecuencia de la notable depreciación del rublo, que encareció los precios de los bienes importados, y del efecto del embargo de alimentos de la UE, que forzó a Rusia a aprovisionarse internacionalmente a precios más altos. Aunque en 2016 y 2017 ambos factores tendrán un efecto menor, lo que favorecerá una relativa reconducción de la inflación, los niveles previstos siguen siendo altos. Asimismo, el frente de las finanzas públicas se ha deteriorado rápidamente, resultado en gran medida de la caída de ingresos fiscales por el descenso de los precios energéticos.

La situación de debilidad interna se ha agravado por las consecuencias de la participación rusa en diferentes fo­­cos de tensión territoriales (Ucrania-Crimea, primero, Siria, después). Como resultado, la UE y Rusia se han enzarzado en un proceso de sanciones mutuas, a las que se han sumado las de Rusia a Turquía. Esta dinámica ha comportado, desde la perspectiva rusa, dificultades de operativa internacional para sus bancos y la necesidad de aceptar suministros exteriores más caros. A no ser que ambos conflictos den un giro sustancial, el escenario más probable es que en 2016 las sanciones permanezcan.

¿Tiene Rusia margen de maniobra de política económica para afrontar estas vulnerabilidades? Escaso. La política monetaria está «atrapada» entre objetivos contrapuestos: si opta por primar, mediante una política monetaria restricti­­va, la recuperación de la credibilidad antiinflacionista perdida, el proceso de salida de la recesión puede alargarse. La política fiscal también afronta exigencias de difícil conciliación, ya que trata de combinar cierto apoyo a la eco­­no­­mía (concentrado en la práctica en el sector bancario), man­­­­tener el gasto militar y reequilibrar sus cuentas.

En resumen, la evolución económica de Rusia depende so­­­­bremanera de que los dos factores que la afectaron ne­­gativamente (materias primas y sanciones) se mitiguen. A tenor de los escenarios que se manejan sobre los precios de las materias primas, que preven una recuperación paulatina de sus cotizaciones, lo primero tiene visos de su­­ceder. Lo segundo será más difícil, dado que los conflictos internacionales abiertos están lejos de resolverse. Si además se le suma un margen de política económica estrecho, parece prematuro excluir a Rusia de los emergentes en zona de riesgo para los próximos tiempos.

1. En 2013 y 2014, el crecimiento fue solo del 1,3% y del 0,7% y la inflación, del 6,8% y del 7,8%, respectivamente.