Históricamente hemos observado una estrecha relación entre la evolución de la tasa de desempleo y la inflación: en general, cuando la tasa de desempleo se reduce, las presiones salariales suelen aumentar, y viceversa. Sin embargo, esta relación, que se conoce como la curva de Phillips, en los últimos años parece haberse debilitado. Por ejemplo, la reducción de la tasa de desempleo que se ha registrado en la eurozona desde finales de 2015 debería haber generado una mayor tasa de crecimiento de los salarios y, en última instancia, también de la inflación. ¿Por qué no ha sucedido?

La teoría económica no deja lugar a dudas: en las fases ex­­pansivas del ciclo económico, a medida que la tasa de desempleo disminuye, cuesta más contratar a nuevos trabajadores y retener a los propios trabajadores de la em­­presa, y ello normalmente acaba generando presiones al alza sobre los salarios. A grandes rasgos, hay dos canales a través de los que una mayor presión salarial se convierte en un aumento de las presiones inflacionistas: por un lado, el mayor poder adquisitivo de los trabajadores1 favorece un aumento de la demanda agregada, lo que permite a las empresas subir los precios. Además, el aumento de los salarios incrementa los costes de producción de las empresas y las obliga, en la medida de lo posible, a aumentar los precios para minimizar el impacto sobre los beneficios.2

Como apuntábamos con anterioridad, históricamente la relación entre los salarios y la inflación subyacente ha sido muy sólida. Una forma sencilla de ilustrarlo es analizando la evolución de la sensibilidad entre ambas variables, que se ha mantenido en cotas relativamente elevadas durante años. Sin embargo, como puede observarse en el primer gráfico, en los últimos años, la sensibilidad de la inflación a las variaciones de los salarios parece ha­­ber­­se debilitado. En este sentido, Mario Draghi ha apuntado recientemente que ciertos elementos estructurales, como la globalización y el aumento del comercio online, podrían encontrarse detrás de esta menor pujanza de la inflación.3

Con el fin de analizar con más detalle el debilitamiento de la relación entre los salarios y la inflación, analizamos la evolución de los distintos componentes del índice de precios de consumo armonizado (IPCA) de la eurozona y la evolución de los salarios de su sector. Concretamente, estimamos la evolución para cada componente del IPCA que cabría esperar dada la evolución de los salarios en cada sector si se mantuviera la relación histórica entre ambas variables. Tal y como muestra el segundo gráfico, en los últimos años, la inflación subyacente se ha situado de manera sostenida por debajo de lo esperado. Sin embargo, es importante resaltar que esta diferencia se ha ido reduciendo con el paso del tiempo.

En cambio, si realizamos el mismo ejercicio, pero analizando la relación entre la tasa de desempleo y la evolución de la inflación, observamos que, además de que la inflación ha ido sorprendiendo a la baja (dada la evolución de la tasa de paro), esta sorpresa ha ido aumentando con el paso del tiempo.

Para cerrar la relación entre las tres variables, en el tercer gráfico mostramos cómo la sincronía que históricamente han mostrado los salarios y la tasa de paro parece haberse roto durante los últimos años.

Varios factores pueden explicar el moderado crecimiento de los costes laborales a pesar de la reducción de la tasa de paro, pero uno de los que parece más relevante es el aumento del subempleo, ya que comporta que el grado de saturación del mercado laboral sea inferior al que sugiere la tasa de paro.4 Concretamente, el porcentaje de trabajadores subempleados fue aumentando desde 2002 hasta alcanzar su máximo histórico en 2015, cuando se situó ligeramente por encima del 6%. Desde entonces, ha mantenido una moderada tendencia a la baja, pero todavía se encuentra en niveles relativamente elevados (5,7% en el 2017). El segundo candidato a explicar el menor crecimiento de los salarios es la evolución de la productividad, cuya tasa de crecimiento ha experimentado un notable descenso en los últimos años.5

Cuando evaluamos con técnicas estadísticas el peso de cada uno de estos dos factores para explicar el menor crecimiento de los salarios, observamos que el gran protagonista es el subempleo.6 Como muestra el último gráfico, la medida convencional del grado de saturación del mercado laboral, la tasa de desempleo, explica una parte significativa de la contención salarial observada en los últimos años, pero la relevancia de la elevada tasa de subempleo es todavía mayor. Respecto al crecimiento de la productividad, el análisis llevado a cabo sugiere que ha tenido un papel más secundario recientemente.

Finalmente, es importante destacar que la capacidad de explicar la evolución de los salarios con las variables comentadas anteriormente se ha reducido en los últimos años. Ello sugiere que, probablemente, otros factores podrían estar teniendo un papel cada vez más importante en la determinación de la evolución de los salarios. Entre ellos, los principales candidatos a explicar este cambio de patrón parece que son el aumento de la temporalidad o, en algunos países, el aumento de los influjos migratorios, aunque no se dispone por ahora de evidencia empírica convincente que lo corrobore.

En definitiva, parece que en gran medida tanto la inflación como los salarios han mostrado una evolución relativamente débil recientemente porque la eurozona todavía se encuentra en una fase inicial del ciclo expansivo, ya que el grado de saturación del mercado laboral es todavía bajo (e inferior de lo que sugiere la tasa de paro). Por tanto, el margen para que la eurozona siga creciendo sin que se generen presiones inflacionistas sigue siendo amplio. Ahora bien, a medida que el grado de saturación del mercado laboral vaya aumentando, el crecimiento de los salarios debería ir cogiendo brío y, en última instancia, también la inflación.

1. En la medida que la inflación tarda unos trimestres en repuntar, el alza de los salarios de los trabajadores se traduce en un aumento de su poder adquisitivo.

2. Véase Nevo, A. y Wong, A. (2018), «Measuring inflation in the modern economy - a micro price-setting view», ECB Forum on Central Banking.

3. Véase el discurso de M. Draghi en Sintra en junio de 2018 en www.ecb.int

4. Concretamente, el subempleo tiene en cuenta a aquellos trabajadores que, estando empleados a tiempo parcial, quieren trabajar más horas. Para más información, véase el Focus «Más allá de la tasa de desempleo» en el IM12/2017.

5. El crecimiento medio de la productividad real de los periodos 2000-2007, 2008-2013 y 2014-2017 fue de 0,9%, 0,5% y 0,5%, respectivamente, para las principales economías de la eurozona.

6. Siguiendo la metodología del FMI (2017), estimamos la siguiente ecuación: \(\pi_{i,t}^w\;=\;\alpha\;+\;\rho\pi_{i,t-1}^w\;+\;\beta\upsilon_{i,t}\;+\;\gamma prod_{i,t}\;+\;\delta sub_{i,t}\;+\;\varphi_id_i\;+\;\varepsilon_t\) donde \(\pi^w\) denota el crecimiento de los salarios, \(\upsilon\) la tasa de desempleo,  \(prod\) la media móvil de tres años del crecimiento de la productividad del trabajo, \(sub\) la tasa de subempleo, \(d\) un indicador de país y \(\varepsilon\) el residuo de la regresión. \(i\) de­­no­­ta el país y \(t\) el periodo. La muestra comprende datos anuales entre 2000 y 2017 y los países incluidos en el análisis son Alemania, Francia, Italia, España y Portugal.