La recuperació de la zona de l'euro avança a bon ritme. Després de la doble recessió que ha copejat la zona de l'euro des del 2008, els signes de recuperació semblen duradors, ja que guanyen força i s'escampen entre els països de la regió. Les dades de creixement del PIB del 1T apunten a una recuperació econòmica incipient i heterogènia, amb diferències substancials entre les diferents economies. Pel que fa a la composició d'aquest creixement, s'uneix al sector exterior una demanda interna que guanya cada vegada més força, amb millores notòries en el consum privat i en la inversió, la qual cosa durà la regió a un creixement més sostingut i equilibrat. La baula feble del quadre macroeconòmic europeu continua sent la inflació. Això explica que totes les mirades se centrin en el Banc Central Europeu (BCE) i, sobretot, en com gestionarà les expectatives que ha anat creant en els últims mesos.

Augmenten les diferències entre les principals economies de la zona de l'euro. El PIB de la zona de l'euro va créixer el 0,2% intertrimestral en el 1T 2014, tot i que les diferències entre països són molt significatives. Destaca l'avanç sorprenent del PIB d'Alemanya, del 0,8% en relació amb el trimestre anterior, i d'Espanya, on va créixer el 0,4% i va mostrar una certa solidesa en la seva recuperació econòmica. Al costat oposat, destaquen França i Itàlia, que van tornar a oferir registres pitjors del que s'esperava, amb un creixement nul per als francesos i encara en contracció per als italians (el –0,1% intertrimestral). Aquests resultats alimenten els dubtes sobre la capacitat de creixement d'aquests dos països a mitjà termini i l'escepticisme sobre les reformes estructurals implementades i les pendents per reactivar el creixement de les respectives economies. Aquesta tendència és també observada per la Comissió Europea (CE) al seu informe de primavera. En les previsions de creixement per al 2014 i el 2015, es detecten, clarament, diferents velocitats entre els països de la zona de l'euro. De cara al 2014, Espanya creixerà a nivells similars als de França, per davant d'Itàlia. Per al 2015, s'espera que Espanya creixi per damunt d'aquestes dues economies i que ho faci a nivells propers als d'Alemanya.

Els indicadors d'activitat i de confiança del 2T dibuixen també un escenari de recuperació amb importants diferències entre països. L'índex PMI compost es va mantenir per damunt dels 50 punts a Alemanya i a Espanya, en concret al voltant dels 56 punts. Itàlia es troba una mica ressagada, en els 52,6 punts. A França, en canvi, l'índex PMI es va tornar a situar per sota del llindar dels 50 punts, xifra a partir de la qual se solen registrar taxes de creixement negatives. L'índex de sentiment econòmic que elabora la CE ofereix un escenari molt similar, amb avanços notables per al conjunt de la zona de l'euro en general i per a Espanya i Alemanya, en particular, mentre que, a França, aquest índex recula per quart mes consecutiu. Si les diferències entre les dues principals economies de la regió es mantenen o, fins i tot, augmenten, en els pròxims trimestres es podrien generar tensions en aspectes clau de política econòmica comunitària.

La inversió, factor clau de la recuperació. Al conjunt de la zona de l'euro, fa tres trimestres consecutius que la inversió marca taxes de creixement intertrimestrals positives, tot i que va ser en el 4T 2013 quan va començar a guanyar tracció i va marcar un augment de l'1,0%. Diversos indicadors avançats, com la producció industrial de béns d'inversió i les noves comandes d'aquests béns, suggereixen que la tendència alcista es va mantenir en el 1T 2014 i que continuarà guanyant força a curt i a mitjà termini. Per al conjunt de l'any i per al 2015, la CE augura una millora notable, del 2,3% i del 4,2% interanual, respectivament. La millora de la confiança dels diferents agents, la menor incertesa que envolta la crisi del deute sobirà i una normalització gradual de les condicions creditícies són els principals factors sobre els quals descansa la previsió de la CE, tot i que també reconeix que els factors de risc continuen sent nombrosos.

La millora del consum de les llars, cada vegada més convincent. Com la inversió, el consum de les llars va començar a registrar taxes de creixement positives en el 2T 2013. No obstant això, a diferència de la inversió, la recuperació del consum va ser molt modesta fins al 4T 2013 (última dada disponible), amb un ritme d'avanç que amb prou feines va assolir, de mitjana, el 0,1% intertrimestral. De tota manera, els últims indicadors avançats suggereixen que el ritme de creixement podria estar començant a augmentar. Un clar exemple d'això són les vendes al detall, que, al març, van anotar un avanç de l'1,3% interanual i van consolidar, així, una tendència clarament ascendent. En conjunt, per tant, sembla que la demanda interna va guanyant tracció i va reequilibrant les fonts de creixement de la zona de l'euro, fins avui molt depenent de l'evolució del sector exterior.

L'economia alemanya continua liderant la recuperació econòmica europea. Les dinàmiques destacades per al conjunt de la zona de l'euro, impuls de la demanda domèstica en general i de la inversió en particular, són especialment notòries en l'economia alemanya, per a la qual ja es coneix el detall del PIB del 1T 2014. El ritme d'avanç del PIB va assolir el 2,3% interanual, i la inversió i el consum de les llars van créixer el 6,6% i l'1,4%, respectivament. El major dinamisme de la demanda interna es va traduir en un repunt de les importacions, fins al punt que la contribució del sector exterior al creixement va ser nul·la. Un fet d'especial rellevància, tractant-se de l'economia alemanya, que fins avui ha comptat amb el sector exterior com a principal impulsor del PIB. És probable que els últims indicadors de més alta freqüència, que, en general, han estat molt positius, juntament amb les bones dades de creixement del 1T 2014, propiciïn una revisió a l'alça del creixement previst per a l'economia alemanya el 2014, que, en l'actualitat, el consens d'analistes situa en l'1,9%.

La reactivació del crèdit continua sent l'assignatura pendent de la zona de l'euro. La situació del deute sobirà i corporatiu ha millorat de forma notable en els últims mesos, però el crèdit bancari amb prou feines ha progressat i la fragmentació entre els països del centre i de la perifèria continua sent elevada. Amb més o menys intensitat en funció del país, es distingeixen factors d'oferta i de demanda que dificulten una major fluïdesa del crèdit. Malgrat la incipient recuperació econòmica, la capacitat creditícia de la demanda continua limitada per la situació, encara delicada, de moltes empreses i famílies. Tot i que les perspectives han millorat de forma notable, el procés de despalanquejament que moltes empreses i famílies han de dur a terme fa que la recuperació de la capacitat creditícia de la demanda sigui especialment lenta. Les condicions que envolten l'oferta de crèdit tampoc no són les òptimes. La incertesa que envolta el llançament del Mecanisme Únic de Supervisió i, sobretot, els detalls sobre les proves d'estrès i l'AQR que la banca europea ha de superar fan que la màxima prudència continuï guiant la concessió de crèdit.

Els baixos nivells d'inflació continuen pressionant el BCE. Lluny d'iniciar una tendència alcista, el risc que la inflació es mantingui en el nivell actual o que baixi encara més ha augmentat. A l'abril, la taxa de variació interanual de l'IPC harmonitzat es va situar en el 0,7%, 2 dècimes per damunt del registre del març. De tota manera, és probable que, al maig, torni a re­­caure, ja que els registres per a Espanya i Itàlia per a aquest mes, que ja es coneixen, han sorprès notablement a la baixa. Aquesta davallada de la taxa d'inflació s'ha produït des del final del 2013 i és deguda a factors domèstics (un excés elevat de capacitat productiva i ajustos salarials a molts dels països de la perifèria) i a factors externs (preu del petroli relativament estable i una apreciació de l'euro que també pressiona a la baixa la inflació; vegeu el focus «Els efectes de l'apreciació de l'euro», en aquest mateix Informe Mensual). Per tot plegat, des de fa mesos, les mirades se centren en el BCE.

El BCE, cap a una nova ronda d'estímuls monetaris. La màxima institució monetària de la zona de l'euro continua preocupada pel manteniment de la inflació en cotes anormalment baixes i considera que la lentitud amb què es desenvolupa la recuperació del crèdit és un dels principals responsables d'aques­­ta situació. Això explica que, des de fa uns mesos, Mario Draghi hagi anat modificant el to del seu discurs en les compareixences públiques i que, cada vegada més, recalqui les diferents eines que el BCE té al seu abast i, sobretot, la seva disposició a utilitzar-les. Arribats a aquest punt, el gran repte que ara ha d'afrontar el BCE és administrar de forma acurada les expectatives que ha generat i que mantenen la rendibilitat del deute públic i corporatiu en nivells extremament baixos. Com el propi BCE recorda en l'últim Informe d'Estabilitat Financera, aquests nivells són molt fràgils i podrien repuntar de sobte davant de canvis en l'apetència global pel risc o si les expectatives generades defrauden. Un equilibri delicat al qual el BCE haurà de dedicar molta atenció en els pròxims mesos.