La recuperació econòmica es consolida. El flux d'indicadors publicats durant el mes de març continua dibuixant un escenari de recuperació gradual, però amb matisos que cal tenir en compte. La demanda interna, en especial la inversió, presenta un to una mica més robust del que s'anticipava. La recuperació dels països perifèrics també és lleugerament millor del que s'esperava. Destaca la bona evolució dels indicadors d'activitat de l'economia portuguesa, que, probablement, finalitzarà amb èxit el programa d'ajuda financera amb la troica al juny. Paral­­lelament, els avanços recents per reforçar la integració finan­­cera de la zona de l'euro, amb l'acord sobre el mecanisme de re­solució bancària, continuen mostrant el compromís de les ins­­ti­­tucions europees de seguir avançant cap a un major nivell d'integració. Així i tot, la necessitat de despalanquejament de l'economia i els episodis de volatilitat puntuals vinculats als països emergents recorden que la recuperació avança per un camí estret no lliure de riscos.

El ritme d'avanç de l'activitat econòmica de la zona de l'euro s'accelera en el 1T 2014. L'índex PMI de manufactures va augmentar notablement en aquest trimestre, fins als 53,4 punts. A la fermesa habitual d'Alemanya, es va afegir una lleugera reactivació a França. L'índex de sentiment econòmic que elabora la Comissió Europea també va tancar el primer trimestre de l'any amb un avanç notable i se situa en els 101,5 punts. Una vegada més, destaca el notable progrés dels països de la perifèria: Itàlia, Espanya i Portugal han assolit valors propers a la mitjana històrica. En canvi, malgrat el repunt del març, l'índex de sentiment econòmic a França encara se situa per sota del nivell a llarg termini. En conjunt, a França, els indicadors continuen va­­cil·lant, en línia amb una recuperació que no acaba d'arrencar.

La demanda interna va guanyant protagonisme. Per primera vegada en dos anys, la seva contribució al creixement del PIB va ser positiva, en concret de 0,1 p. p. Destaquen els avanços del consum de les llars i, sobretot, de la inversió (el 0,1% i l'1,1% intertrimestral, respectivament). A més a més, els indicadors disponibles per al 2014 fan pensar que el ritme de creixement de la inversió no perd el pols. Per exemple, al gener, la producció industrial va créixer el 2,1% interanual, gràcies, en gran part, al dinamisme de la producció de béns intermedis i de capital, amb avanços del 3,7% i del 5,8%, respectivament. El desglossament geogràfic mostra que aquesta trajectòria és generalitzada entre països, llevat de França, que també, en aquesta matèria, es queda més endarrerida. L'evolució de les expectatives de producció de la indústria, que manté una trajectòria ascendent i ja presenta xifres superiors a la mitjana històrica, fa pensar que aquesta tendència es mantindrà en els pròxims mesos. L'únic element de la demanda interna que presenta una tendència negativa és la despesa pública, que continua patint la necessitat de contenir l'elevat endeutament públic.

El consum de les llars continua en positiu. La confiança del consumidor va avançar de forma significativa al març i va situar la mitjana del primer trimestre de l'any clarament per damunt dels registres de tancament del 2013. A més a més, és notable que, per primera vegada des de mitjan 2011, la confiança del consumidor s'ha tornat a situar per damunt de la mitjana a llarg termini. De nou, aquesta tendència va acompanyada d'una reducció de les diferències entre països, amb avanços molt significatius de la perifèria, fins ara més ressagada. La recuperació del consum de les llars també es reflecteix en l'evolució de les vendes al detall, que, al gener, van créixer l'1,1% interanual. En principi, en els pròxims mesos, la tendència alcista del consum de les llars rebrà el suport del mercat la­­boral, de manera que no s'hauria de frenar: l'índex d'ex­­pec­­tatives de creació d'ocupació va augmentar de forma significativa durant el primer trimestre de l'any, en especial al sector serveis, i la confiança en les perspectives laborals dels consumidors ja ha escalat fins als nivells de tres anys enrere.

Portugal deixa enrere la crisi política i guanya enters per finalitzar el programa de rescat amb èxit. En els últims mesos, l'evolució de l'activitat econòmica portuguesa ha sorprès de forma favorable els analistes. Els indicadors mostren, en conjunt, una clara tònica positiva (la producció industrial, per exem­­ple, es va incrementar el 4,2% al gener). És especialment rellevant la recuperació de les exportacions portugueses el 2013, ja que, en termes reals, van augmentar el 6,9% anual (el 2,2% a Alemanya). L'arribada de notícies més positives ha co­­mençat a donar credibilitat a l'agenda de reformes estructurals duta a terme en els últims anys i, sobretot, ha ajudat a consolidar la confiança en la capacitat de creixement de l'economia portuguesa a mitjà termini. Això ha permès que Portugal recuperi l'accés als mercats de finançament internacionals i cobreixi les necessitats de finançament previstes per al present exercici. Tot a punt, per tant, perquè Portugal pugui finalitzar amb èxit el programa de rescat amb la troica a mitjan 2014.

La contenció dels costos laborals dóna suport a l'avanç de la competitivitat a la perifèria. A Espanya i a Portugal, el cost laboral per hora en termes desestacionalitzats es va contreure, en el 4T 2013, el 0,2% i el 0,6% intertrimestral, respectivament. Itàlia presenta una tendència diferent de la resta dels països de la perifèria: aquest índex va augmentar el 0,5% intertrimestral. França i Alemanya, en canvi, es mantenen en taxes de variació intertrimestral clarament positives, del 0,9% i del 0,6%, respectivament. Aquest comportament diferencial entre els països del centre i els de la perifèria també es mostra en la inflació, que, al conjunt de la zona de l'euro, es va tornar a desaccelerar i es va situar en el 0,5% al març (percentatge que cal comparar amb el 0,7% del febrer), tot i que, arran de la recuperació de la demanda interna, s'espera que aviat comenci a remuntar. A Espanya i a Itàlia, les taxes d'inflació del març, del –0,2% i del 0,3%, respectivament, van ser inferiors a les del conjunt de la zona de l'euro.

La fragmentació dels mercats financers: pendent de resolució, però ben encaminada. El diferencial del tipus d'interès dels préstecs a empreses inferiors a 1 milió d'euros entre Espa­­nya i la mitjana dels països del nucli ha baixat de forma gradual des del mes de juny del 2013. A Portugal, també s'observa una trajectòria descendent. A Itàlia, el diferencial s'ha mantingut en l'1,5%, però no s'ha incrementat amb la inestabilitat política que ha travessat el país en els últims mesos. Sembla, per tant, que les mesures adoptades pel Banc Central Europeu (BCE) i la millora de la confiança en la capacitat de creixement de la perifèria permeten reduir lentament la fragmentació de les condicions de finançament entre els països de la zona de l'euro. De tota manera, la pressió sobre el BCE ha augmentat en els últims mesos, en especial per la tendència decreixent de la inflació i per l'apreciació recent de l'euro enfront del dòlar. En aquest sentit, van sorprendre les declaracions del president del Bundesbank i membre del Consell de Govern del BCE, Jens Weidmann, en què no descartava que el BCE pugui comprar deute públic i privat per reactivar l'economia i allunyar les pressions deflacionistes.

L'apetència inversora torna a la zona de l'euro. El to constructiu que, des de fa mesos, domina el debat sobre el procés de construcció europeu i la recuperació de la confiança en la capacitat de creixement dels països de la perifèria conformen un escenari macroeconòmic que torna a ser llaminer per als inversors, que intenten refer la composició de les carteres després d'ajustar el binomi rendibilitat-risc als països emergents. Les entrades netes en productes de cartera en són un bon reflex. Després d'arribar a nivells molt baixos cap a la meitat del 2012, han recuperat els nivells dels últims anys.

L'acord sobre el Mecanisme Únic de Resolució consolida la Unió Bancària. Amb aquest acord, es defineix el nou sistema europeu per reestructurar o liquidar els bancs problemàtics des d'una autoritat central. Les negociacions entre el Consell i l'Eurocambra han introduït modificacions en relació amb la proposta inicial: s'escurcen els terminis per a la dotació dels 55.000 milions d'euros del fons únic de resolució (de 10 a 8 anys) i s'accelera el ritme de mutualització (el 60% del que es constitueixi en els dos primers anys; el 100% al cap de 8 anys); se simplifica la presa de decisions, i, durant el període de transició, el fons podrà accedir als mercats. La contribució de cada entitat al fons comú es farà en funció dels actius ponderats per risc i el pes del finançament majorista, tot i que els detalls en­­cara no s'han concretat. Aquest acord constitueix un pilar fonamental en el procés d'unió bancària, juntament amb la supervisió única, que serà duta a terme pel BCE a partir del novembre d'en­­guany. Aquests nous passos són positius i permeten anar forjant, a poc a poc, una unió econòmica i monetària més ro­­busta, imprescindible per restablir els mecanismes de transmissió de la política monetària i posar fi a la fragmentació dels mercats financers.