La dependència dels bancs centrals emergents del seu homòleg nord-americà és un tema recurrent al debat sobre la política monetària emergent. Aquest assumpte guanya fins i tot més rellevància en el context actual de normalització de la política monetària nord-americana. Així mateix, la major integració dels països emergents a l’economia mundial ha incrementat la sensibilitat de la política monetària que duen a terme els bancs centrals emergents a la que realitza la Fed.1 Però la política monetària emergent depèn també, en gran part, de les condicions macroeconòmiques internes de cada país, en especial després de la tendència a una millor flexibilització dels tipus de canvi. Així, en aquest article, també posem el focus en les condicions macroeconòmiques de les principals economies emergents i en les seves implicacions per a la política monetària que han de dur a terme els seus bancs centrals.

Una eina utilitzada habitualment per avaluar si la política monetària d’un país és adequada per a les seves condi­cions econòmiques és la regla de Taylor, anomenada així per l’economista nord-americà que la va desenvolupar en la dècada dels noranta. Bàsicament, aquesta regla proporciona una estimació del nivell al qual el banc central hauria de situar el tipus d’interès en funció de les condicions macroeconòmiques del país.

L’estimació d’aquesta regla2 per a cinc dels principals bancs centrals emergents posa en relleu diversos elements sobre l’evolució de la política monetària emergent al llarg de l’última dècada. Primer, durant el període que s’inicia just després de la crisi, al final del 2008, i acaba al final del 2010, s’observa una alineació notable entre els tipus oficials dels bancs centrals i el tipus dibuixat per la regla de Taylor. Més tard, a partir del 2010, el tipus oficial se situa per sota del que suggereix la regla de Taylor, la qual cosa apunta al fet que els bancs centrals emergents van implementar una política monetària més laxa del que les condicions macroeconòmiques internes requerien. Finalment, des de les acaballes del 2016, el tipus oficial observat continua relativament desconnectat del nivell estimat per la regla de Taylor, però aquesta vegada en sentit invers, ja que la regla de Taylor apunta al fet que la política monetària emergent és més restrictiva del necessari (vegeu el gràfic adjunt).

Un dels principals elements que explica la diferència entre la política monetària duta a terme als països emergents i la recomanada per la regla de Taylor des de la crisi financera és, precisament, la política monetària implementada als EUA. Per exemple, entre els anys 2010 i 2016, les mesures ultraexpansives adoptades per la Fed van pressionar els bancs centrals emergents a adoptar una política més laxa del que les condicions macroeconòmiques dels respectius països requerien. Si no haguessin acomodat, en part, la política monetària a les condicions financeres internacionals propiciades per la política de la Fed, la seva moneda s’hauria apreciat, la qual cosa hauria erosionat les seves exportacions i hauria pressionat a la baixa la inflació. En canvi, des que la Fed va començar a normalitzar la política monetària, els bancs centrals emergents han mantingut un to més restrictiu del que suggereixen les condicions macroeconòmiques dels seus països per evitar una major depreciació de les seves monedes.

De cara al futur, s’espera que el to de la política monetària dels principals bancs centrals emergents sigui una mica més laxa. De tota manera, la continuïtat del procés de normalització de les condicions monetàries als EUA farà que hagin de mantenir una política monetària una mica més restrictiva del que seria desitjable.

1. Per a més detalls sobre aquest assumpte, vegeu el Focus «Quins bancs centrals emergents hauran de seguir el rastre de la Fed?», de l’IM05/2017.

2. L’especificació del model utilitzat és la següent: i = r * + π + 0.5

(π – π*) + 0.5 c (u – u*) on i és el tipus d’interès de referència nominal; r*, el tipus real d’equilibri; π, la taxa d’inflació; π *, la taxa d’inflació objectiu; c, un coeficient a estimar; u, la taxa actual d’atur, i u*, la taxa de plena ocupació (NAIRU, per les sigles en anglès).